2026年《政府工作报告》学习体会：美伊战争或至少延续至中期选举，年内我国央行降准降息的力度不会非常大

2026年3月26日 首席经济学家：郑后成执业证书编号：S0990521090001电话：0755-83008511邮箱：houchengzheng@163.com ——2026年《政府工作报告》学习体会 3月5日，李强总理代表国务院在十四届全国人大四次会议上作《政府工作报告》。我们学习体会如下： 相关报告 1.英大证券宏观评论：1月美国ISM制造业PMI远超预期，后期走势有待进一步观察（20260306） 一、美伊战争或至少延续至中期选举，期间战争烈度或维持在较高水平； 2.英大证券宏观评论：生产力与生产关系视角下的2025年中央经济工作会议八项重点任务（20251216） 二、中短期之内美联储或维持利率不变，中期加息的预期大概率上升； 3.英大证券宏观评论：2026年我国将继续在国际经贸斗争中“占优”，“绿色”主题排序“跨越式”上升（20251212） 三、2026年宏观政策力度表述弱于2025年，年内央行降准降息的力度不会非常大； 4.英大证券宏观评论：2026年A股大盘或面临支撑，年内高点大概率位于下半年（20251205） 四、2月一线城市房价环比摆脱负值区间，楼市“小阳春”持续性可进一步观察； 5.英大证券宏观评论：2026年我国CPI同比大概率高于2025年（20251124） 6.英大证券宏观评论：2026年我国外汇储备大概率在3.3万亿美元基础上稳步上行（20251110） 五、“逢低加仓”可能是未来一段时间A股市场投资的较优策略。 7.英大证券宏观评论：高水平科技引领发展新质生产力，明后两年我国GDP增速预期目标或均为“5.0%左右”（20251030）8.英大证券宏观评论：“适时加力”落在4季度概率大于3季度，中期我国资本市场还将保持“回稳向好”势头（20250807）9.英大证券宏观评论：“猪油”共振向下是5月CPI当月同比承压主因，6月我国PPI当 月 同 比 大 概 率 还 将 低 位 徘 徊（20250619） 风险提示：1.关税对我国出口的影响超预期；2.美联储降息力度低于预期。 注：本文所有数据，均来自WIND资讯，经英大证券研究所整理。 10.英大证券宏观评论：汽车类消费增速领先石油及制品类，尚需进一步推出提振房地产投资增速的政策（20250528） 11.英大证券宏观评论：4月我国PPI同比与美国CPI同比大概率双双下行，美联储降息时点或在6月左右（20250414） 正文目录 一、美伊战争或至少延续至中期选举，期间战争烈度或维持在较高水平.......................................3二、中短期之内美联储或维持利率不变，中期加息的预期大概率上升.........................................4三、2026年宏观政策力度表述弱于2025年，年内央行降准降息的力度不会非常大.............................4四、2月一线城市房价环比摆脱负值区间，楼市“小阳春”持续性可进一步观察...............................6五、“逢低加仓”可能是未来一段时间A股市场投资的较优策略.............................................6 事件：3月5日，李强总理代表国务院在十四届全国人大四次会议上作《政府工作报告》。 学习体会： 一、美伊战争或至少延续至中期选举，期间战争烈度或维持在较高水平 2026年《政府工作报告》在“回顾2025年”部分指出，“国际经贸环境急剧变化，单边主义、保护主义陡然升级，市场预期受到频繁扰动，对外贸易明显承压”，在“展望2026年”部分指出，“外部环境变化影响加深，地缘政治风险持续上升，世界经济动能疲弱，多边主义、自由贸易受到严重冲击”。二者相比，最大的增量信息是，2026年“地缘政治风险持续上升”。 2026年最大的地缘政治事件就是2月28日美国与以色列联合突袭伊朗，至今已持续接近一个月。当下资本市场关注的焦点是，美伊战争将延续多长时间？最终结局如何？客观而言，这两个问题涉及到过多的政治因素与军事因素，研判难度较大，但是我们尝试做一个分析。针对第一个问题，我们认为美伊战争大概率是一场拉锯战，且至少延续至美国中期选举为止。 从以色列的角度看，此次美伊战争的主要发起方是以色列。伊朗是以色列在中东地区的宿敌，颠覆伊朗现政权是以色列的夙愿。从战争一开始，以色列就利用自身的高科技，对伊朗最高领袖实行“斩首”行动，严重违反了国际法，且将暗杀这一做法视为理所当然的事情，甚至是其重大成绩。在这一背景下，以色列不会轻易停止自身的行动，否则其将功亏一篑。 从美国的角度看，在政党政治的背景下，11月的中期选举是特朗普与共和党最大的任务。当前不论是找借口主动停止战争，还是通过与伊朗谈判停止战争，美国均未实现其战略目的，因为霍尔木兹海峡还在伊朗的完全控制之下。在此背景下，叠加战争耗资巨大，对美国选民的利益造成损失，因此在11月的中期选举中，共和党大概率败选。也就是说，要赢得中期选举，美国必须要把伊朗彻底打败，因此当下美国不会也无法轻易停止战争。 从伊朗的角度看，在此前谈判的过程中，伊朗展现了相当的诚意，但是在协议“快要达成”时，美以突袭了伊朗首都德黑兰，这就使得伊朗在这场战争中占据了道义的“制高点”，并且在军事实力远远落后已美以的背景下，披上较强的“悲军”色彩。此外，伊朗宗教色彩浓重，是伊斯兰什叶派的“领袖国家”。最重要的一点是，伊朗历史上曾经抵御外敌入侵，具有丰富的战斗经验。因此，伊朗有意愿且有能力与美国和以色列长期对抗。 最后，从人际关系的角度看，国际关系在一定程度上是人际关系。参照“俄乌冲突”，自2022年2月开战以来，俄罗斯的普京以及乌克兰的泽连斯基均在任。在双方当事人均放不下“面子”的背景下，“俄乌冲突”至今已延续4年零1个月。“美伊战争”的当事国与当事人分别是以色列的内塔尼亚胡、美国的特朗普、伊朗的小哈梅内伊。我们认为，在这三个人均在任的情况下，美伊战争较难结束。 针对第二个问题，伊朗方面，虽然在军事与科技上落后于美国与以色列，处于防守方，但是伊朗可依托其境内的崎岖地形，开展持久战与游击战。美国与以色列方面，如果共和党在中期选举败落，则民主党主导的国会否决特朗普的政策，使得美国从中东地区收兵，而以色列独木难支，也被迫撤兵。值得指出的是，在中期选举之前，以色列可能会利用这一“时间窗口”，加大对伊朗的打击力度，也就是说，中期选举之前，美伊 战争的烈度可能维持在较高水平。 二、中短期之内美联储或维持利率不变，中期加息的预期大概率上升 上文提到，“中期选举之前，美伊战争的烈度可能维持在较高水平”。这就意味着，中东地区围绕霍尔木兹海峡的战争在中短期内还将持续，使得国际油价在中短期大概率居高不下。在此背景下，美国CPI同比大概率在2月2.40%的基础上上行，与此同时，美国PPI同比大概率在2月3.40%的基础上上行。考虑到2025年国际油价总体位于低位区间，因此不排除美国CPI同比与美国PPI同比在3.0%的基础上阶段性上行的可能性。 反观美国失业率，2月录得4.40%，较前值上行0.10个百分点。在供给推动的高通胀背景下，美国宏观经济承压，后期美国失业率是上行的。因此，未来将出现美国CPI同比上行与美国失业率上行并存的局面。也就是说，美联储利率政策面临两难局面：在美国CPI同比上行的情况下，美联储要降息，但是在美国失业率上行的情况下，美联储要降息。因此，一个难题是，美联储是根据美国CPI同比上行而加息，还是依据美国失业率上行而降息？ 对此，我们从两个维度进行分析。第一个维度是历史的维度。回顾1967年至1981年美联储的三次加息，均对应美国CPI同比的上行，以及美国失业率的下行。另外，美国失业率的上行，滞后于美国CPI同比的上行。但是要看到，在美国失业率上行期间，美联储依旧在加息。据此我们可以推断，在美联储加息的决策中，美国CPI同比的权重，可能大于美国失业率的权重。第二个维度是宏观经济与宏观政策的维度。面对美国CPI同比与美国失业率的双双上行：如果美联储选择先降息，短期在一定程度上缓解失业率上升的问题，但是会助推美国CPI同比快速上行，利空美国宏观经济，进而利空美国失业率，在一定程度上抵消了降息压制失业率的效果；如果美联储选择先加息，则能够抑制美国CPI同比的上行，与此同时，加剧美国失业率上行，但是美国失业率上行能够有效压制美国CPI同比的上行。综上，面对美国CPI同比与美国失业率的双双上行，美联储的理性选择应该是加息。 3月19日凌晨美联储公布利率决议，维持利率不变。鲍威尔记者会要点包括六点：一是美联储暂不降息，加息可能性重新回到讨论范围；二是关税与能源正在对通胀形成“双重冲击”；三是劳动力市场表面稳定，但下行风险正在累积；四是能源危机持续升级，国际油价大幅上行；五是AI尚未在宏观层面显著拉动生产率，短期内反而可能推高中性利率；六是鲍威尔确认在调查期间不会离开美联储，必要时将继续履职，担任“临时主席”。总体而言，新闻发布会上鲍威尔讲话“偏鹰”，体现在“加息可能性重新回到讨论范围”，“关税与能源正在对通胀形成‘双重冲击’”，“能源危机持续升级，国际油价大幅上行”，“AI短期内反而可能推高中性利率”，以及“鲍威尔确认在调查期间不会离开美联储”。六点中仅有一点“偏鸽”，即“劳动力市场表面稳定，但下行风险正在累积”。从宏观经济实体指标看，2月美国PPI同比录得3.4%，高于预期0.40个百分，较前值上行0.50个百分点，创2025年3月以来新高，主要受国际油价上行的推动。从目前的趋势看，短期内美国PPI同比大概率还将维持上行走势。这就意味中短期之内美联储或维持利率不变，中期加息的预期大概率上升。 三、2026年宏观政策力度表述弱于2025年，年内央行降准降息的力度不会非常大 在“今年发展主要预期目标”方面，2026年《政府工作报告》与2025年《政府工作报告》的区别主要有两点。第一，经济增速方面，2026年的提法是“经济增长4.5%-5%，在实际工作中努力争取更好结果”，反观2025年的提法则是“国内生产总值增长5%左右”。区别之一是2026年转向了更为宽泛的区间表述。经济增速预期目标的区间表述在历史上 仅出现4次：第一次是1995年的“今年经济增长速度的宏观调控目标，定为百分之八至九”；第二次是2016年的“经济增长预期目标6.5%-7%”；第三次是2019年的“国内生产总值增长6%-6.5%”。另外，今年GDP增速目标最为突出的特点是，首次增加针对GDP增速目标的定性表述：“在实际工作中努力争取更好结果”。第二，单位能耗方面，2026年的提法是“单位国内生产总值二氧化碳排放降低3.8%左右”，反观2025年的提法则是“单位国内生产总值能耗降低3%左右，生态环境质量持续改善”，区别在于从“3%左右”上升至“3.8%左右”，另外，删除了“生态环境质量持续改善”这一定性描述。 至于2026年宏观政策力度的表述，我们认为较2025年有所减弱。我们做出这一判断的依据有两点：一是2026年的“政策取向”表述，仅有65字，即“我们将坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能”，反观2025年的“政策取向”表述则高达116字；二是2025年《政府工作报告》提出“稳中求进、以进促稳”，而2026年的相应提法则为“稳中求进、提质增效”，更加注重政策的实效；三是2025年在“打好政策‘组合拳’”部分提出，“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间，看准了就一次性给足，提高政策实效”，但是2026年的相应部分并无类似表述。 财政政策方面，在2025年“实施更加积极的财政政策”的基础上，2026年提出“继续实施更加积极的财政政策”。总体看，2026年财政政策的力度弱于2025年