业绩延续高速增长，订单高增长及产能扩张给予未来业绩增长确定性

评级及分析师信息 事件 公司发布2025年年报：25年实现收入59.4亿元，同比增长46.7%、经调整纯利为15.6亿元，同比增长69.9%。 主要观点: 业绩延续高速增长，盈利能力呈现提升中 公司25年实现收入59.4亿元，同比增长46.7%，其中25H2实现收入32.4亿元，同比增长35.9%，业绩延续快速增长。25年实现经调整利润（调整项：股权激励费用、汇兑损益、利息收入净额等）为15.6亿元，同比增长69.9%，对应经调整净利率为26.2%，相对24年的22.6%呈现提升中。分业务来看，公司IND前服务25年实现收入25.1亿元，同比增长49.9%、IND后服务25年实现收入34.3亿元，同比增长44.4%，均呈现高速增长中。展望未来，考虑到订单呈现高速增长叠加产能在未来几年陆续投产中，我们判断公司业绩将维持高速增长。 （1）管线呈现向上增长中，订单端呈现高速增长：公司2025年新签70个iCMC项目（其中赢得22个项目）、赋能客户提交38个IND申请。公司PPQ项目数量从24年底的8个提升到25年底的18个，其中56%的项目来自于海外药企（5个项目为MNC项目），为中期业绩增长提供确定性。截止25年底，在手订单为14.9亿美元，同比增长50.3%，对应25年新签订单为13.3亿美元，同比增长41%，延续高速增长、为未来业绩增长增添确定性。 分析师：徐顺利邮箱：xusl1@hx168.com.cnSAC NO：S1120522020001联系电话：010-59775376 （2）未来几年强资本开支，公司核心产能呈现持续提升中：公司预期26-30年合计资本开支及投资80亿元，其中苏州基地/东曜药业收购、江阴连接子载荷产能建设、布局海外产能（新加坡、美国等），实现在连接子载荷、抗体、偶联、制剂等产能提升。公司目前拥有制剂产能合计1500万瓶（其中DP 325年H2投产、年产能700万瓶），且预计26-28年将合计新增3300万瓶产能（DP4-6分别有800万瓶/1200万瓶/800万瓶，以及东曜药业并购增加500万瓶），产能呈现显著增长中。推进载荷连接子业务的江阴基地建设，目标于2027年末/2028年初投产、产能为无锡现有产能的5倍。偶联原液产能在2025年呈现持续提升中， 为未来业绩增长增添确定性2025.09.302. 其中XBCM125年改造升级完成、XmAb/XBCM2 L2于24Q4投产，25年处于产能爬坡中，展望未来几年，新加坡产能将于2026年开始GMP生产，为公司新增偶联商业化产能。 ►发布25-30年增长蓝图，预期期间收入复合增长率为30%~35% 公司发布2025-2030增长战略，基于聚焦前沿分子、商业化项目拓展等，到2028年实现国内国外产能的持续扩张、累计完成60+ PPQcomponents、实现12-15个项目BLA递交，夯实公司XDC CDMO行业领导地位，预期2025-2030年实现年均复合增长率为30%~35%，高于行业平均水平25.6%，其中到2030年XDC分子收入占比&商业化生产收入占比均达到20%。 ►盈利预测及投资建议 公司作为深耕于服务XDC业务的一体化的CDMO企业，展望未来依托国内工程师红利以及协同一体化优势，我们判断公司将成为全球XDC CDMO核心供应商。考虑到产能扩张和订单持续增长，我们调整前期盈利预测，即我们预期2026-2028年收入分别从82.1/107.7/NA亿元调整为82.0/113.1/153.7亿元，对应EPS分别从1.74/2.37/NA元调整为1.69/2.39/3.01元，对应2026年03月25日收盘价57.1港元/股（港元/人民币汇率为0.88），PE分别为30/21/17倍，考虑到公司做为XDC CDMO核心供应商以及未来三年业绩延续高速增长，维持“买入”评级。 风险提示 核心服务管线进展具有不确定性、药品关税会对行业带来不确定性、美国HHS、FDA等机构改革以及药价改革对行业带来的不确定性、地缘政治风险以及美国制造业回流对CDMO行业发展前景的不确定性、核心管理团队和技 术人员的不确定性。 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。