25年经营稳健，中期看好公司多品牌国际化优势

25年经营稳健中期看好公司多品牌国际化优势 核心观点 ⚫25年经营整体保持稳健增长态势。公司发布25年经营业绩公告，全年收入同比增长13.26%，净利润同比下降12.88%。在不考虑Amer Sports24年上市事项及配售事项权益摊薄所得的利得下，股东应占盈利同比增加13.9%。25年营收和盈利均略超市场之前的预期。分品牌看，主品牌安踏在运动服饰零售整体承压之下，全年收入同比增长3.7%，但Fila品牌仍实现了6.9%的收入增长，以迪桑特和可隆为首（包含部分狼爪的新增并表）的其他品牌表现亮眼，全年收入高增59.2%。值得一提的是，在行业压力之下，报告期公司凭借高效率的运营，营业利润率同比增长了0.4个百分点。经营活动净现金同比增长25%至210亿元，大幅超越净利润水平。25年公司在中国运动市场的份额进一步提升至21.8%。 ⚫主品牌未来增速成为影响公司股价和估值的重要因素之一。我们认为，作为销售收入已经超过300亿的龙头品牌，安踏主品牌因为定位大众性价比这样相对竞争更激烈的赛道，在服饰消费低迷下面临的挑战相对更大，短期回到平稳增长是相对合理的预期。我们预计26年公司主品牌仍将积极践行产品和渠道创新，全年流水有望保持低单增长。后续行业整体如果延续复苏，27年开始有望小幅提速。26年如果公司流水超越低单增长，有望成为股价和估值提升的催化剂。FILA品牌和其他品牌26年流水我们预计将分别保持在5%和20%+的增长水平。 施红梅执业证书编号：S0860511010001香港证监会牌照：BXO424shihongmei@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫尽管新收购品牌的整合投入等会影响公司短期盈利增速，我们依然坚定看好公司多品牌、国际化的能力和长期竞争优势。25年公司完成德国户外品牌狼爪的收购，26年宣布收购全球知名运动品牌PUMA彪马29.06%的股权，近期较为密集的收购对资本开支、后续的整合投入等都会带来挑战，一定程度也会影响短期盈利增速。基于公司前期对FILA、Amer Sports、迪桑特和可隆等品牌优良的整合历史，我们坚定看好其多品牌国际化的能力，以及由此带来的穿越行业周期的经营韧性。 盈利预测与投资建议 主品牌短期减速中期看好公司多品牌国际化的竞争力2026-01-21Amer三季度业绩优异多品牌战略带来更多经营韧性2025-11-20上半年表现优良持续看好多品牌国际化能力2025-08-28 ⚫根据公司25年度业绩公告以及运动服饰消费行业目前的形势，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年每股收益分别为4.86、5.00和5.48元（原预测为4.71、5.09和5.70元）。参考可比公司，给予2026年18倍PE估值，对应目标价102.60港币（1人民币=1.14港币），维持“买入”评级。 风险提示：消费终端复苏缓慢、运动服饰行业潮流变化及竞争加剧等 根据公司25年度业绩公告以及运动服饰消费行业目前的形势，我们调整公司盈利预测（小幅上调未来三年安踏主品牌电商收入和FILA品牌收入，小幅上调未来3年公司管理费用比率），预计2025-2027年每股收益分别为4.86、5.00和5.48元（原预测为4.71、5.09和5.70元）。参考可比公司，给予2026年18倍PE估值，对应目标价102.60港币（1人民币=1.14港币），维持“买入”评级。 附表：财务报表预测与比率分析 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。