全年业绩符合预期，推进全球化

安踏体育(02020.HK) BUY买进 顾向君H70420@capitalcom.tw目标价(HKD)89 全年业绩符合预期，推进全球化 业绩概要： 公告2025年实现营收802.2亿，同比增13.3%，录得归母净利润135.9亿，同比下降12.9%，剔除Amer Sports上市影响，归母净利润同比增13.9%。业绩符合预期。 分红方案：每股派发现金股利1.08港币 点评与建议： ◼2025年公司运营保持稳定，依托精准清晰的品牌定位和差异化竞争优势，收入首次突破800亿大关。以品牌来看： 1）安踏品牌持续优化渠道布局，推进结构升级，实现收入347.5亿，同比增3.7%，经营溢利率同比下降0.3pct，主要由于毛利率受专业产品成本投入增加和电商占比上升影响，同比下降0.9pct；2）FILA展现经营韧性，内部调整后进一步确立品牌调性，实现收入284.7亿，同比增6.9%，毛利率受成本上升及电商占比提升影响下降1.4pcts至66.4%，但受益精细化运营，经营溢利率同比提升0.8pct；3）其他所有品牌维持强劲增长，收入同比增59.2%至170亿，毛利率同比下降0.4pct至71.8%，经营溢利率同比下降0.7pct，受新收购品牌整合培育影响。 ◼集团层面报告期毛利率同比下降0.2pct至62%，主要由于低毛利的电商业务占比提升和成本增加。 ◼费用端，报告期费用率同比上升0.32pct，主要由于收购狼爪和人才培育导致管理费用率同比上升0.53pct，利息收入减少导致财务费用率同比上升0.53pct，销售费用率在体育大年后自然下降，同比下降0.74pct。 ◼2025年，公司持续构建全球运营体系，运营全球品牌，推进主品牌安踏全球化进程，提出“安踏东南亚千店计划”，目标在2028年前设立1000家安踏零售网点；此外，公司进入南亚、澳洲、新西兰、印度等市场，扩大海外运营版图。我们预计2026年公司将继续推进海外渠道和供应链建设，加速全球化发展。 ◼2025-2026年初，公司陆续收购狼爪、PUMA股权，幷入股韩国时尚电商MUSINSA，依托公司强大的品牌运营能力，新幷购品牌业务梳理和培育完成后，将进一步完善品牌版图和运动领域覆盖，扩大中长期发展空间。 ◼预计2026-2028年将分别实现净利润146亿、162.7亿和182.7亿，分别同比增7.4%、11.4%和12.3%，EPS分别为5.22元、5.79元和6.50元，当前股价对应PE分别为13倍、12倍和10倍，维持“买进”的投资建议。 ◼风险提示：流水增长不及预期，成本增长超预期.....................................................接续下页................................................................