IPO点评：瀚天天成

证券研究报告 瀚天天成(2726.HK)-IPO点评 公司概览 瀚天天成（以下简称“公司”）全球碳化硅外延行业龙头，核心从事碳化硅外延晶片研发、量产与销售，产品用于功率器件制造，下游覆盖电动汽车、充电基建、可再生能源、储能系统等领域。据灼识咨询的资料，2023年起按年销售片数计为全球最大碳化硅外延供应商，2024年市场份额超30%；服务134家客户，全球前5大碳化硅功率器件巨头中4家为其客户，前10大中有8家为其客户。采用外延片销售（自采衬底）+外延片代工（客户供衬底）双模式，外延片销售为核心收入来源。 财务数据方面，2022-2024年及2025年前九个月的收入分别为4.41亿、11.4亿元、9.74亿和5.35亿，呈现2023年见顶、2024—2025年持续下滑，主要受行业去库存、产品降价、下游需求走弱影响。盈利能力方面2022-2024年持续盈利，净利润分别为1.28亿、1.08亿、1.65亿；2025年前9月净利润0.21亿，经调整净利润1.63亿。 行业状况及前景 根据灼识咨询的资料（行业相关消息以下同），2024年全球碳化硅功率器件市场规模26亿美元，预计2024-2029年以39.9%年复合增长率增长，2029年达136亿美元；6英寸外延晶片销售额预计2024-2029年复合增长9.4%，2029年达13亿美元。2023-2025年半导体行业处于库存调整周期，2023年波及功率器件领域，上游碳化硅外延环节销量、收入下滑，该调整预计2026年下半年结束，属于周期性修正而非结构性恶化。 优势与机遇 技术壁垒显著：创始人赵建辉博士为全球首位碳化硅领域IEEE院士，研发超35年；自主掌握8英寸、低缺陷、高均匀性等核心外延技术，良率可达99%。 市场地位领先：根据灼识咨询，2023年起全球销量第一，累计交付超59.97万片碳化硅外延晶片，全球率先量产8英寸产品，2025年12月全球首发12英寸碳化硅外延晶片，大尺寸产品降本优势显著。 库存周期触底：2026年下半年行业调整结束，需求回暖带动销量与价格修复，家电、AI算力、储能等新场景打开增量空间。 弱项与风险 业绩短期承压：2024年收入9.74亿，较2023年11.43亿下滑14.7%；2025年前9月收入5.35亿，同比下滑；毛利率持续下滑，2025年前9月降至25.6%。 汪阳TMT行业分析师alexwang@sdicsi.com.hk 客户集中度较高：前五大客户收入占比超60%，前五大供应商采购占比超79%，依赖度较高。 行业周期风险：行业竞争加剧，8英寸等产品售价持续下滑，盈利空间受挤压，库存调整持续超预期，需求复苏不及预期。 招股信息 招股时间为2026年3月20日至3月25日，公司按每股发售价76.26港元发行2149.2万股，上市交易时间为2026年3月30日。 基石投资者 本次IPO仅引入1家基石投资者：厦门先进制造业基金，整体为厦门国资背景的产 业投资平台，认购总金额9910万美元（约7.748亿港元），认购股份数1005.85万股（按发行价76.26港元计算），占本次全球发售股份46.80%。 募集资金及用途 本次全球发售预计募资净额15.60亿港元，资金分配如下：71%（11.08亿港元）：未来五年扩大碳化硅外延晶片产能；19%（2.96亿港元）：碳化硅外延晶片研发投入，巩固技术优势；10%（1.56亿港元）：营运资金及一般公司用途。 投资建议 综合来看，公司是全球碳化硅外延绝对龙头，技术、客户、规模壁垒深厚，8英寸与12英寸产品领先布局，长期受益于新能源与功率半导体国产化趋势；行业库存周期接近尾声，2026年需求回暖有望带动业绩修复。公司招股价为72.26港元，对应发行后总市值为324.55亿港元，对应截至2025年9月30日止12个月市销率（PS）约为41.2x（港股对标公司天域半导体2658.HK TTMPS约32x）。综合考虑行业前景，公司基本面以及估值和市场情绪，我们给予IPO专用评分4.9分，建议谨慎申购。 客户服务热线 国内：4008695517 香港：22131888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010