研究周报

观点与策略 镍：宏观与矿端矛盾分歧，短线多空博弈加剧2不锈钢：海外宏观压制，现实成本支撑2工业硅：关注成本端变动11多晶硅：供需走弱，现货价格下跌11碳酸锂：去库幅度缩小20棕榈油：基本面改善有限，跟涨逐渐乏力29豆油：美豆驱动不足，豆系高位回调29豆粕：市场情绪平稳，盘面或震荡35豆一：现货稳定，盘面调整震荡35玉米：关注政策拍卖41白糖：紧盯原油，震荡走高47棉花：预计市场焦点将转向新作种植2026032254生猪：主动去库启动，近端压力放大61花生：震荡偏强67 2026年3月22日 镍：宏观与矿端矛盾分歧，短线多空博弈加剧 不锈钢：海外宏观压制，现实成本支撑 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 行情观点： 沪镍：宏观与矿端矛盾分歧，短线多空博弈加剧。美伊冲突导致能化板块抽走有色流动性，同时海外通涨预期和美元对有色宏观施压，我们认为资源主义和战略储备长线叙事仍存，但短线降息预期急剧滑坡，甚至远端加息概率提高，下周有色宏观需警惕。在基本面，现实矿端矛盾和火法成本或限制镍相对于其他有色金属的向下弹性，3月1.6%品位镍矿总价同比+25美金至71美金，传导至边际火法现金成本抬升至13万元/吨之上，在估值角度来看，如果矿端矛盾和湿法供应问题在年中淡化，或出现湿法取代火法边际成本的逻辑，但是短线边际成本仍然是一体化火法路径，而且中东物流问题短线难以快速恢复，以及印尼部分湿法项目受尾矿问题而检修，进一步增加了对传统转产火法的供应依赖，镍铁转产纯镍的价差可能需要再次打开，镍价短线仍有矿端和湿法供应矛盾的支撑。不过，印尼APNI协会提及30%的配额的修订空间，削减了投机资金对远端极度紧缺的炒作，降低了沪镍向上的弹性空间，叠加宏观压力较大，短线沪镍关注备兑策略。后续重点关注印尼镍矿矛盾，印尼计划在3月底前完成RKAB审批，若出现审批偏慢等消息，易于激发短线矿端矛盾，同时，中期需要再关注补充配额的兑现情况。 不锈钢：海外宏观压制，现实成本支撑。美伊冲突的海运问题对全球经济存在负面压力预期，不锈钢在中东地区消费约占全球2%，同时海外通涨预期明显削弱降息概率，流动性收紧预期施压风险资产。不锈钢供需矛盾不大，春节后连续几周去库水平较往年同期尚可，但上游库存在历史偏高位，3月排产激增至363万吨，累计同比/环比+4%/+40%，其中300系125万吨，累计同比/环比+0%/+49%。不锈钢的矛盾主要在原料端，以镍铁价格1100元/镍，对标盘面即期现金成本交仓盈亏线上涨至接近1.41万元/吨，同时，3月1.6%品位镍矿总价同比+25美金至71美金，折算印尼镍铁边际成本上行接近20%，完全成本或在1070元/镍左右，整体成本或暂时限制下方弹性。同时，印尼目前并行配额审批和违规开采罚款等多方面资源管理动作仍未确定，叠加菲律宾雨季以及印尼斋月的季节性因素，3月矿端支撑逻辑未改。因此，宏观压力确实较大，但短线成本或限制下方弹性。在中期，由于镍铁转冰镍经济性窗口暂时关闭，且镍湿法供应受辅料供应和尾矿问题检修的影响，进一步增加了纯镍对传统转产火法的供应依赖，中期可以关注镍钢套利机会。 库存跟踪： 1）精炼镍：3月20日中国社会库存增加641吨至84387吨，其中仓单库存增加228吨至56690吨，现货库存增加413吨至24727吨，保税区库存持平至2970吨。LME镍库存减少1146吨至283512吨。 2）新能源：3月20日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比持平于5、7、7天，前驱 体库存月环比-0.6至13.0天，三元材料库存月环比变化-0.3至7.2天。 3）镍铁-不锈钢：3月20日SMM镍铁全产业链库存月环比-4%至12.6万金属吨，周度环比-4%。2月SMM不锈钢厂库165万吨，月同/环比+10%/+8%；不锈钢社会库存112.74万吨，周环比下降1.32%。其中，冷轧不锈钢库存69.14万吨，周环比下降2.07%，热轧不锈钢库存43.61万吨，周环比下降0.10%。 市场消息： 1）根据钢联，印尼镍矿商协会(APNI)透露，能源和矿产资源部（ESDM）将于2026年初修订镍矿商品的基准价格公式，修订要点之一是政府将开始将镍的伴生矿钴视为独立商品并征收特许权使用费。 2）根据钢联，总部位于瑞士的索尔威投资集团称，该公司计划在几个月内重启其在危地马拉的镍矿业务，原因是镍价大幅反弹以及美国取消了对其当地设施的限制。危地马拉综合体包括：PRONICO公司，年产能为25000吨镍铁合金；CGN，一座年产镍矿220万吨的矿山。CGN矿的预计重启时间大约在2026年4月至5月，与PRONICO镍铁厂的重启时间一致。 3）根据钢联，2月10日能源和矿产资源部（ESDM）发布了2026年镍工作计划和成本预算（RKAB），ESDM部矿产和煤炭总干事Tri Winarno透露，批准的镍矿生产配额在2.6亿吨到2.7亿吨之间。 4）根据金十数据，2月12日菲律宾矿商称对印尼镍矿石出口量可能翻倍。 5）根据钢联，2026年2月18日（周三），位于印尼中苏拉威西省的莫罗瓦利工业园（IMIP）内一处尾矿区域发生山体滑坡，导致一名工人遇难，涉事区域运营已暂停。事故造成数台挖掘机和推土机被掩埋，一名当地工作人员遇难，无其他人员失踪。截至2月19日，相关尾矿区域已暂停运营，当地有关部门正在对事件进行调查。 6）根据钢联，2026年2月17日，Sherritt International Corporation由于古巴燃料供应受限，公司已缩减其位于古巴莫阿的合资企业的运营规模。公司在下周暂停采矿作业，并将加工厂置于待命状态，在此期间将进行计划内的维护工作。 7）根据钢联，PT Weda Bay Nickel（“PT WBN”）已收到印尼当局的初步通知，可以提交一份工作计划和预算(RKAB)，反映出年度生产和销售（内部和外部）量为1200万吨（而2025年最初批准的RKAB为3200万吨，并在2025年7月向上修订为4200万吨），配额较25年削减70%。 8）根据51不锈钢，印尼森林区域管理工作组（PKH工作组）对北马鲁古省的四家镍矿开采公司实施了制裁PT Weda Bay Nickel (WBN)、PT Halmahera Sukses Mineral (H**)、PT Trimegah BangunPersada (TBP)和PT Karya Wijaya (KW)。根据印尼能源和矿产资源部第391.K/MB.01/MEM.B/2025号法令的计算，这四家公司被处以罚款，镍矿商品罚款标准为每公顷650万印尼盾。 9）根据钢联，印尼能源和矿产资源部（ESDM）预估2026年的镍矿产量约为2.09亿吨，还包括了54万吨镍铁和9.2万吨冰镍。 10）根据钢联，印尼镍矿商协会（APNI）称2026年工作计划和预算（RKAB）的修订预计或在7月获得批准，修订后的RKAB可能将镍产量配额增加至多30%。 11）印尼能源和矿产资源部（ESDM）的目标是在2026年3月底之前完成今年矿产和煤炭开采工作计划和预算（RKAB）的审批。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 2026年03月22日 工业硅：关注成本端变动 多晶硅：供需走弱，现货价格下跌 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面先跌后涨，现货价格下跌；多晶硅盘面震荡走跌，现货报价亦回落 工业硅运行情况：本周工业硅盘面先跌后涨，周中受宏观商品因素影响有所下跌，但周五出现空头减仓的反弹行情。周五盘面收于8455元/吨。现货市场价格下跌，SMM统计新疆99硅报价8550元/吨（环比-50），内蒙99硅报价8850元/吨(环比-150)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面震荡走跌，市场更多交易需求回落、现货价格下跌的逻辑，盘面收于37765元/吨。多晶硅现货市场来看，高库存压力下，上游报价逐步松动，关注后续下游采买情况。 供需基本面：工业硅本周行业库存小累库；多晶硅上游库存去库 工业硅供给端，上游复产不及预期。据咨询商统计，本周开工环比小幅走高，主要来自于西南地区工厂复产，新疆地区工厂后续暂未有新的开工计划。西南地区当前枯水期，按照枯水期电价折算西南枯水期成本在10000-10500元/吨(折盘面)，短期少部分工厂有所复产。库存角度，SMM统计本周社会库存累库0.1万吨，厂库库存累库0.07万吨，整体行业库存累库0.17万吨，后续关注期货仓单的注册情况。 工业硅需求端，下游需求刚性格局。多晶硅视角，短期硅料周度产量有所环增，新疆其亚、戈恩斯、大全等工厂计划复产，短期带来多晶硅产量环增并带动工业硅消费量增加。有机硅端，本周有机硅周产小幅减少。当前下游采买偏淡，有机硅在需求偏弱格局下持续累库，关注后续需求回暖的节奏。铝合金端，考虑到目前铝合金价格持续性下跌，需求市场增量较缓，多为观望状态。出口市场，海外需求未见好转，据铁合金资讯部分出口贸易商反映，海外溯源要求趋严，新疆硅因涉疆问题采购受限，市场寄望于川滇丰水期复产。 多晶硅供给端，短期周度产量环比增加。本月亦有硅料产能复产，将带来供应增量。库存视角，SMM统计本周硅料厂家库存环比去库，市场更多关注4月份西南地区硅料大厂是否复产。当前厂家库存约在35万吨附近，结合下游原料库存，整体行业库存在50万吨左右，接近5个月消费量，处于偏高位置。成本来看，按照当前原料价格测算，整体平均完全成本或在4.5-4.6万元/吨区间附近，现金成本或在3.5-3.6万元/吨附近。 多晶硅需求端，硅片排产周环比减少。短期来看，硅片价格连续性下跌回落，此亦会影响到硅片环节采购硅料的心理价格。进入3月中旬，光伏退税取消所带来的抢出口结束，且国内市场并未见到明显起色， SMM统计当前组件厂在手订单依旧较差，预计整体光伏需求侧偏弱。不过，本周起欧洲市场对我国的组件出口订单有所增加，部分原因也在于4月1日开始的出口退税取消，从而导致的短阶段抢货。后续，即将进入5月底集中注销期，仓单压力亦会对盘面及现货构成利空。 后市观点：工业硅关注上游复产节奏；多晶硅关注现货价格变动 工业硅本周库存小幅累库，关注上游复产节奏。供需而言，供应端新疆工厂后续复产节奏受电价变动影响而暂停，供应端尚无进一步增量。需求端，整体下游对工业硅采购维持刚性格局，多