周观：通胀预期反复，如何影响债市？

周观：通胀预期反复，如何影响债市？（2026年第11期） 2026年03月22日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn证券分析师徐沐阳执业证书：S0600523060003xumy@dwzq.com.cn证券分析师徐津晶执业证书：S0600523110001xujj@dwzq.com.cn ◼通胀预期反复，如何影响债市？本周（2026.3.16-2026.3.20），10年期国债活跃券250022收益率从上周五的1.8225%上行1.4bp至本周五的1.8365%。周度复盘：周一（3.16），早盘美伊冲突局势升级，同时2026年1-2月经济数据公布，工业增加值累计同比6.3%，社零累计同比2.8%，固定资产投资累计同比1.8%，其中，基建投资11.4%，制造业投资3.1%，房地产投资-11.1%。对于输入型通胀的担忧叠加强于预期的经济数据令债市承压，利率上行，全天10年期国债活跃券250022收益率上行1.94bp。周二（3.17），前日晚间公布中美第六轮经贸磋商进展，整体表述未超市场预期。随着美国将释放战略石油，市场对于原油供应短缺的担忧有所缓解。午后伊朗石油设施成为攻击选项再次令风险偏好回落，债市温和修复，全天10年期国债活跃券250022收益率下行0.38bp。周三（3.18），日内油价有所回落，市场对于通胀的担忧缓和，加之交易盘的买入力量增强，利率延续昨日的修复下行，全天10年期国债活跃券250022收益率下行1.01bp。周四（3.19），受前日夜间地缘冲突升级和美联储议息会议表达边际转鹰影响，利率开盘上行。而股市受到的冲击更大，利率受跷跷板效应影响略有下行，全天10年期国债活跃券250022收益率下行0.8bp。周五（3.20），海外不确定性延续，权益市场走弱，债市维持窄幅震荡，全天10年期国债活跃券250022收益率上行0.05bp。周度思考：本周利率重回震荡，主要受海外局势不确定性增强的影响，油价波动加剧，导致对于输入型通胀的预期也在反复，债市观望情绪加重。鉴于油价受地缘政治冲突影响而中枢抬升，国内PPI同比转正的时间点或早于此前预期，但我们需要进一步考虑的是，PPI同比转正能否带来债券市场的趋势性转熊。去年下半年开始的“反内卷”政策是令市场开始关注物价数据的变化，彼时的推演是随着PPI同比的回升，将令工业企业的利润率修复，带动企业员工的收入好转，从而促进内需，形成正向循环。但现下的PPI同比转正早于预期却源自于外部冲突带来的油价上行，从上游向下游的传导并不顺畅，且油价的趋势也取决于冲突何时，以何种方式结束。在这种不确定性下，债市难以形成一以贯之的叙事逻辑，自然缺乏方向性。此外，3月19日中国人民银行党委召开扩大会议指出，要继续实施好适度宽松的货币政策，综合运用存款准备金率、买卖国债、MLF、逆回购等长中短期货币政策工具，保持流动性充裕。这一表述中并未提及降息，或表明这一工具在上半年落地的可能性在降低。但我们认为这对债市的影响并不大，落地反而可能演变成利好出尽的逻辑，因从去年初开始就已经计入过多的降息预期，当前保持宽松的流动性状态对债市来说是适宜的环境。综上所述，短期内债券市场缺乏顺畅的长线逻辑，建议关注PPI同比的回升驱动逻辑能否能由外部刺激转为内生催化，1-2月强于预期的经济数据是否受到今年较晚春节的影响待3月经济数据的公布来验证，维持对债市震荡格局的判断，10年期国债收益率在1个月内或难以摆脱1.8%-1.85%的区间。 相关研究 《转债建议优先关注主线核心资产》2026-03-22 《绿色债券周度数据跟踪（20260316-20260320）》2026-03-21 ◼美国2026年3月新屋销售环比、制造业产出指数、3月PPI及核心PPI同比环比和失业救济金等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化？上周（0316-0320）全球股债金市三杀延续，地缘事态持续发酵，市场避险情绪浓厚，延续定价伴随霍尔木兹海峡封锁带来的海外滞胀预期，进一步对流动性会否维持宽松的疑惑边际加深。观点上我们仍接纳上周的观察和思考，认为本次地缘冲突在长期维度上会触发全球能源安全、能源自主叙事，同时我们认为未来在叙事上市场或开始谨慎区分“冲突持续”和“海峡封锁”，“海峡开通”和“供应恢复”，即两组概念相互并不完全等价，我们需要谨慎观察市场叙事的演化过程。我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：（1）生产端通胀仍处相对高位，回落进程存在反复。从PPI数据看，最新一期数据显示，美国核 心PPI同比上涨3.84%，环比上涨0.7%；整体PPI同比上涨3.31%，环比上涨0.5%，生产端价格仍维持在相对高位区间运行。从趋势来看，2024年以来PPI同比整体呈震荡上行态势，核心PPI表现出更强的粘性，而环比数据波动较为频繁，显示短期成本冲击仍未完全消退。整体来看，生产端通胀回落节奏偏慢，叠加近期大宗商品价格波动，未来通胀仍存在阶段性反弹风险，这将限制美联储在短期内快速降息的空间。（2）就业市场仍具韧性但边际趋松，房地产与制造业数据表现分化，经济动能维持温和扩张。从失业金数据看，最新一期美国当周首次申请失业金人数约22.2万人，仍处低位，但连续申请人数维持在186万人附近，劳动力市场供需正在逐步趋松；最新一期，美国新建住房销售环比下降17.6%，较前期明显回落，房地产需求短期波动较大，高利率抑制居民购房意愿。最新一期制造业产出同比上涨1.3%，环比小幅增长0.2%，制造业景气度较此前有所修复但动能仍偏弱。整体来看，2024年以来相关数据均呈现波动回升但恢复节奏较为缓慢，叠加就业韧性减弱，高利率背景下企业投资与居民需求均受到约束，美国经济仍处于温和扩张阶段，但增长动能并不强劲。（3）美联储降息节奏明显延后，政策路径高度依赖通胀进展与中东局势演变。美联储在2026年3月议息会议上维持联邦基金利率目标区间在3.5%-3.75%不变，政策声明新增表述称“中东局势发展对美国经济的影响仍不明朗”。美联储主席鲍威尔表示决策者需要看到通胀回落的实质性进展才会进一步下调目标利率之后，美国国债遭遇抛售，短期美债收益率飙升至自去年8月以来的最高点。“如果我们看不到这种进展，那就别指望会降息。同时可见，美联储对中东局势的处理体现出高度谨慎。鲍威尔在发布会上多次强调，判断这一冲击的规模和持续时间目前为时过早，美联储不会预设结果，只能等待观察，从时间线来看，距下次会议（4月28-29日）还有六周，鲍威尔表示届时将对局势有更清晰的认识，中东局势的发展将是影响经济表现和前景演变的关键因素。截至3月20日，Fedwatch预期2026年4月降息25bp的概率降至为12.4%，6月降息概率升至17.5%，2026年上半年大概率维持利率在350-375bp区间，降息节奏延后。 ◼风险提示:大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险。 内容目录 1.一周观点..............................................................................................................................................62.国内外数据汇总................................................................................................................................112.1.流动性跟踪...............................................................................................................................112.2.国内外宏观数据跟踪...............................................................................................................153.地方债一周回顾................................................................................................................................213.1.一级市场发行概况...................................................................................................................213.2.二级市场概况...........................................................................................................................243.3.本月地方债发行计划...............................................................................................................254.信用债市场一周回顾........................................................................................................................254.1.一级市场发行概况...................................................................................................................254.2.发行利率...................................................................................................................................284.3.二级市场成交概况...................................................................................................................284.4.到期收益率...............................................................................................................................284.5.信用利差...................................................................................................................................324.6.等级利差...................................................................................................................................354.7.交易活跃度............