2025年报点评：经营提效+减值收窄，国补回款创新高，业绩&分红双超预期

2025年报点评：经营提效+减值收窄，国补回款创新高，业绩&分红双超预期 2026年03月23日 证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782yuanl@dwzq.com.cn证券分析师陈孜文 执业证书：S0600523070006chenzw@dwzq.com.cn 买入（维持） 利润39.25亿港元，同比+16%。◼25年建造收入占比降至10%，运营提质增效&财务费用节约&危废减 值收窄贡献盈利增量。1）盈利结构持续优化：分收入类型来看：①运营收入：25年为198.33亿港元（同比+2%，下同），占主营收入72%（+8pct）；②建造收入：25年为27.22亿港元（-53%），占主营收入10%（-9pct）；③财务收入：25年为49.66亿港元（-2%），占主营收入18%（+1pct）。2）财务费用节约：25年财务费用23.94亿港元，同比下降6.13亿港元。3）减值收窄：25年应收账款、其他应收款及合约资产减值计提4.49亿港元（24年为5.44亿港元，同比收窄0.95亿港元）；商誉、物业厂房及设备、无形资产、使用权资产、联营公司权益减值合计计提8.81亿港元（24年为14.44亿港元，同比收窄5.62亿港元）。◼垃圾焚烧吨发&供汽&炉渣提效显著，危废减亏。分板块看，①环保能 市场数据 收盘价(港元)5.13一年最低/最高价3.21/5.30市净率(倍)0.60港股流通市值(百万港元)31,513.46 源：25年环保能源运营收入101.48亿港元（+4%），建造收入13.03亿港元（-49%），财务收入35.44亿港元（-3%），环保能源板块贡献集团应占净盈利45.08亿港元（+17%），主要系财务费用节约及运营提效。截至25年底环保能源板块已投运垃圾焚烧项目14.03万吨/日，在建0.83万吨/日，25年生活垃圾处理量5370万吨（+3%），餐厨及其他垃圾处理量795万吨（+87%），上网电量179亿度（+5%），入炉吨发约467度（+1%），入厂吨上网333度（+1%），综合厂用电率15.5%，供汽量350万吨（+39%），炉渣产量约1200万吨（+55%），2个垃圾发电项目调增处理费。②绿色环保：25年贡献集团应占净盈利0.87亿港元（24年为-2.85亿港元），主要系商誉、无形资产、物业厂房及设备及使用权资产减值较24年减少。25年垃圾处理量419万吨（+1%），生物质原材料处理量748万吨（-3%），危固废处置量51万吨（+1%），上网电量66.8亿度（同比持平），供汽量469万吨（+17%）。③环保水务：25年贡献集团应占净盈利6.02亿港元（-26%），主要系建造服务盈利下降；期内污水处理量18.11亿m³（+3%）。◼自由现金流大幅增厚，分红比例同增0.5pct至42.3%，提升潜力大。25 基础数据 每股净资产(港元)8.50资产负债率(%)61.82总股本(百万股)6,142.98流通股本(百万股)6,142.98 相关研究 《光大环境(00257.HK)：启动“回A”进程，资本开支优选方向，不改现金流价值逻辑》2025-11-17 年公司应收账款回款率超98%（+12pct），其中国补回款率达134%，25年公司还原后经营性现金流净额127.3亿元，叠加资本开支持续下降，自由现金流大增至101.3亿元（24年为40.4亿元）。25年每股股息27港仙（+17%），分红比例提至42.3%（+0.5pct），对应当前股息率5.3%。考虑未来国补当期常态化回款，保守预计稳态下经营性现金流净额115亿元（对应约130亿港元），资本开支35-40亿元（对应约40~45亿港元），财务费用参考25年水平（24亿港元），测算分红潜力=经营性现金流净额-资本开支-财务费用=61~66亿港元，分红比例潜力超100%。◼盈利预测与投资评级：固废龙头运营提质增效，现金流大幅改善&提分 《光大环境(00257.HK)：2025年中报点评：运营提质增效，现金流改善&提分红逻辑持续兑现》2025-08-24 红逻辑持续兑现。考虑财务费用下降和减值收窄，我们将2026-2027年归母净利润预测从38.74/40.36亿港元上调至41.61/42.67亿港元，预计2028年归母净利润43.73亿港元，对应26-28年PE8/7/7倍，当前PB0.61，维持“买入”评级。◼风险提示：应收风险，资本开支超预期上行，资产减值风险等。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn