投资波动是25Q4保险盈利变动的主因——上市险企2025年年报业绩前瞻

——上市险企2025年年报业绩前瞻 本报告导读： 我们预计上市险企2025年净利润及净资产同比改善，寿险NBV景气增长，财险COR有所改善，看好资负共振推动保险盈利改善，维持“增持”。 保险《11月保费增速边际改善，储蓄需求预计推动26开门红景气》2025.12.28保险《全面规范资负管理引导长期经营，利好头部险企》2025.12.21保险《优化风险因子引导长钱长投，看好险资权益配置稳健提升》2025.12.06保险《产寿保费边际回落，看好26年开门红增长》2025.11.30保险《资产配置“股升债降”，主动管理将更为重要》2025.11.17 投资要点： 银保新单增长及价值率改善驱动25年寿险NBV景气增长：保险储蓄需求旺盛，银保成为新单增长的主要驱动。人身险预定利率调降及渠道“报行合一”推动25年新业务价值率改善。我们预计上市险企2025年NBV增速分别为：人保寿险（74.2%）>中国人寿（39.7%）>新华保险（39.2%，非可比口径）>平安人寿（34.5%）>太保寿险（23.9%）。 我们预计财险保费缓慢增长，COR有所改善。2025年车险及非车险保费均呈现缓慢增长，降赔控费下我们预计25年综合成本率有所改善，预计25年上市险企COR分别为：人保财险（97.3%，同比-1.5pt）、平安财险（97.5%，同比-0.8pt）、太保财险（98.1%，同比-0.5pt）。 投资建议：寿险方面，银行存款利率持续调降背景下客户保险储蓄需求持续旺盛，我们预计2025年NBV延续较快增长，预计银保渠道将成为新单及NBV增长的主要驱动力；财险方面，我们预计外部赔付改善及头部险企强化费用管控预计推动25年COR显著改善；投资端看，利率企稳叠加保险公司增配权益预计推动投资收益率改善，维持行业“增持”评级。个股方面，推荐中国太保/中国平安/新华保险/中国人寿/中国人民保险集团/中国财险。 风险提示：资本市场波动；储蓄险需求不及预期；巨灾赔付恶化。 目录 1.利率企稳叠加权益市场回暖，我们预计净利润及净资产同比改善...........32.寿险：银保新单增长及价值率改善驱动25年NBV景气增长..................43.我们预计财险保费缓慢增长，COR有所改善.............................................74.投资建议：推荐中国太保/中国平安/新华保险/中国人寿/中国人民保险集团/中国财险.............................................................................................................95.风险提示........................................................................................................10 1.利率企稳叠加权益市场回暖，我们预计净利润及净资产同比改善 股市回暖叠加资产配置优化，我们预计上市险企归母净利润整体延续较好增长，投资波动导致25Q4盈利波动。截至2025年12月末，沪深300指数较年初+17.7%（2024年为+14.7%），上证指数较年初+18.4%（2024年为+12.7%），其中Q4单季度沪深300指数-0.2%（2024年为-2.1%），上证指数+2.2%（2024年同期为+0.5%），权益市场整体回暖向好叠加保险公司25年提升权益资产配置，我们预计推动投资收益改善，预计Q4投资波动带来盈利变动。另一方面，2025年十年期国债收益率较年初提升17bp（2024年为-88bp），预计部分险企FVTPL固收资产在利率上行阶段对投资收益带来负面影响。我们预计25年上市险企归母净利润整体延续较好增长，预测增速分别为：中国人寿（43.3%）>新华保险（41.9%）>中国财险（31.2%）>中国人保（16.4%）>中国太保（16.3%）>中国平安（4.1%）。 我们预计上市险企归母净资产较年初整体改善。上市险企净资产的变动主要受净利润贡献以及其他综合收益变动等因素影响，其中其他综合收益变动的主要原因来自OCI债券公允价值变动以及OCI负债变动综合影响，截至25年末，即期、20天、50天、60天平滑国债收益率较年初变动分别为+17.21bps、+6.25bps、-14.09bps、-16.66bps，较25Q3末变动分别为-1.32bps、-2.14bps、+3.34bps、+5.53bps。得益于净利润贡献稳健，负债评估利率趋势改善，以及上市险企持续优化资产负债匹配管理，我们预计上市险企净资产较年初整体改善，预测增速分别为：中国人寿（+21.2%）>中国人保（+17.3%）>中国财险（+12.7%）>新华保险（+10.5%）>中国平安（+5.6%）>中国太保（+1.0%）。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.寿险：银保新单增长及价值率改善驱动25年NBV景气增长 保险储蓄需求旺盛，银保成为新单增长的主要驱动。得益于客户保险储蓄需求旺盛，25年人身险原保费收入实现较好增长，25年1-11月人身险原保费 收入同比+9.1%，25年1-12月太保寿险原保费收入同比+8.1%，25年1-12月新华保险原保费收入同比+14.9%。从新单保费来看，太保寿险25年新单保费同比+11.8%，其中代理人渠道新单同比-9.9%，银保渠道新单同比+42.0%，我们预计头部险企积极拓展银行网点合作下银保渠道日益成为新保增长的主要驱动力。 数据来源：公司公告，国泰海通证券研究 数据来源：公司公告，国泰海通证券研究 我们预计人身险预定利率调降及渠道“报行合一”推动25年新业务价值率改善。2025年金融监管总局引导建立与市场利率挂钩的预定利率动态调整机制，自9月起调整新产品传统险预定利率/分红险预定利率/万能险最低保证利率最高值为2.0%/1.75%/1.0%。此外随着个险、银保渠道“报行合一”费用管控逐渐强化，我们预计预定利率的调降叠加渠道费用率改善共同推动保险公司2025年新业务价值率提振。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 新单及价值率共振预计推动2025年NBV景气增长。我们预计上市险企2025年NBV增速分别为：人保寿险（74.2%）>中国人寿（39.7%）>新华保险（39.2%，非可比口径）>平安人寿（34.5%）>太保寿险（23.9%）。 我们预计上市险企内含价值稳健增长，利率企稳背景下EV置信度有所提升。得益于业务品质改善推动预期回报提升，新业务价值景气增长，以及资本市场回暖下预计带来投资回报正向贡献，我们看好上市险企25年内含价值稳健提升，预测增速分别为：中国人保（21.4%）>中国太保（11.6%）>中国人寿（10.9%）>新华保险（10.1%）>中国平安（7.4%）。此外，我们预计随着长端利率企稳以及资产配置优化，预计保险公司投资收益率将更为接近4%的长期投资收益率假设，从而带来EV置信度的提升。 3.我们预计财险保费缓慢增长，COR有所改善 2025年车险及非车险保费均呈现缓慢增长。2025年财险保费收入整体缓慢增长，财险行业1-11月保费同比+3.9%，太保产险1-12月保费同比+0.2%。车险方面，财险行业1-11月车险保费同比3.1%，太保产险1-12月车险保费同比+3.0%，我们预计一方面受乘用车销售稳定增长推动，另一方面预计随着新能源车险占比提升带来车均保费企稳回升。非车险方面，财险行业1-11月非车险保费同比4.8%，太保产险1-12月车险保费同比-3.0%，预计头部险企在盈利导向下主动管控保费增速更为注重优质业务承保。分险种看，健康险、意外险等政策类业务发展较快，农险受制于承保因素影响有所承压，而责任险受制于费用管控强化预计增速有所放缓。 数据来源：公司公告，国泰海通证券研究 数据来源：乘联会，国泰海通证券研究 数据来源：偿付能力报告，国泰海通证券研究 数据来源：公司公告，国泰海通证券研究注：行业数据为25年1-11月，太保产险数据为25年1-12月 数据来源：国家金融监管总局，国泰海通证券研究 降赔控费下我们预计25年综合成本率有所改善。根据国家应急管理部披露，2025年各种自然灾害约带来直接经济损失2416.17亿元（2024年同期为4011.1亿元），同比下降39.8%，预计巨灾赔付影响好于同期，此外头部保险公司主动强化费用管控预计推动费用率改善。我们预计25年上市险企COR分别为：人保财险（97.3%，同比-1.5pt）、平安财险（97.5%，同比-0.8pt）、太保财险（98.1%，同比-0.5pt）。 4.投资建议：推荐中国太保/中国平安/新华保险/中国人寿/中国人民保险集团/中国财险 寿险方面，银行存款利率持续调降背景下客户保险储蓄需求持续旺盛，我们预计2025年NBV延续较快增长，预计银保渠道将成为新单及NBV增长的主要驱动力；财险方面，我们预计外部赔付改善及头部险企强化费用管控预计推动25年COR显著改善；投资端看，利率企稳叠加保险公司增配权益预计推动投资收益率改善，维持行业“增持”评级。个股方面，推荐中国太保/中国平安/新华保险/中国人寿/中国人民保险集团/中国财险。 5.风险提示 1）资本市场波动，如长端利率持续下行，权益市场波动；2）客户储蓄险需求不及预期；3）巨灾频次提升，COR持续恶化。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行