产品推新进展顺利，关注医美业务布局进度

产品推新进展顺利，关注医美业务布局进度 glmszqdatemark2026年03月20日 推荐维持评级当前价格：30.70港元 事件：巨子生物发布2025年业绩公告。2025年公司实现营收55.19亿元，yoy-0.37%，经调整净利润19.60亿元，yoy-8.91%。 25年营收同减0.37%，可复美受竞争影响承压、可丽金表现稳定。25年公司实现收入55.19亿元，yoy-0.37%，25H2实现营收24.06亿元，yoy-19.76%。分业务来看：1）专业皮肤护理产品，25年收入54.97亿元，yoy-0.43%，25H2收入23.94亿元，yoy-19.89%；2）保健食品及其他产品，25年收入0.22亿元，yoy+17.93%，25H2收入0.12亿元，yoy+19.39%。分品牌来看：1）可复美，25年收入44.70亿元，yoy-1.58%，25H2收入19.28亿元，yoy-21.97%，主要受行业价格竞争加剧、达播端收入下滑影响，我们认为，随着后续产品推新与品宣发力，销售有望稳步修复；2）可丽金，25年收入9.18亿元，yoy+9.21%，主要系公司拓展线上渠道以及明星单品大膜王迭代升级贡献增量，25H2收入4.15亿元，yoy-6.57%；3）其他品牌，25年收入1.09亿元，yoy-21.14%，25H2收入0.51亿元，yoy-30.60%，主要系可预品牌正在进行战略性产品升级调整。 分析师解慧新执业证书：S0590525110066邮箱：xiehuixin@glms.com.cn 研究助理张倩执业证书：S0590125120023邮箱：qianzhang@glms.com.cn 25年毛利率80.34%，经调整净利率35.52%。25年公司毛利率80.34%，同减1.76pct，25H2公司毛利率78.60%，同减3.23pct，主要系产品结构变动。费用端方面，25年销售费用率为37.25%，同增1.00pct，主要系公司加大品牌建设投入、提升渠道运营能力；25年管理费用率为3.05%，同增0.34pct，主要系管理人员扩充带来薪资提升，以及推进数字化投入影响；25年研发费用率为1.61%，同减0.31pct，主要系部分研发项目进入成果转化阶段，以及股份奖励相关开支减少。净利率方面，25年公司实现经调整净利率35.52%，同减3.33pct，25H2经调整净利率31.37%，同减6.14pct。 核心品牌延续推新节奏，医美业务有望贡献增量。可复美品牌方面，25年公司推出可复美胶原棒2.0，对原有大单品迭代升级，26年计划继续针对胶原修护、焦点系列推新，丰富产品矩阵，延续向上势能。可丽金品牌方面，25年公司上新大膜王3.0，进一步强化抗老涂抹面膜品类的心智，26年计划通过持续推新实现品牌梳理重塑。医美业务方面，25年10月与26年1月，公司2款三类械重组胶原产品获批，26年计划加快已获批产品的上市准备工作，为双美战略提供支持。 相关研究 1．营收同比增长20%+，期待双11大促表现-2025/09/032．巨子生物（02367.HK）2025年半年报点评：业绩稳健增长，期待下半年表现-2025/08/313．巨子生物（02367.HK）2024年年报点评：可复美高增、品类拓展，可丽金调整可期，成长空间广阔-2025/03/304．成长延续、结构优化，期待医美管线落地-2025/03/285．巨子生物（2367.HK）事件点评：独家专利重组人Ⅳ型胶原蛋白获批，医美业务未来可期-2025/02/07 投资建议：公司依托深厚的研发实力，持续打造多品牌矩阵，功效性护肤品产品矩阵持续丰富，医美产品管线未来可期。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为60.7/68.9/77.4亿元，同增10.0%/13.5%/12.3%，归母净利润分别为19.4/21.6/23.9亿元，同增1.3%/11.4%/10.7%，当前股价对应PE分别为15X/13X/12X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新品研发进度不及预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室