美联储3月继续暂停降息，通胀再次成为降息关键因素

美联储3月继续暂停降息，通胀再次成为降息关键因素 金晓雯，PhD，CFA首席宏观分析师xiaowen_jin@spdbi.com(852) 2808 6437 浦银国际观点：美以和伊朗之间的军事冲突继续压低短期内美联储降息可能性，而我们的美联储全年两次各25个基点降息的基本预测亦面临下行风险。尽管已发布的美国2月通胀和非农就业数据尚未反映伊朗冲突以来物价和供应链受到的影响，我们观察到2月非农就业数据超预期下滑，以及核心PCE通胀率和核心CPI通胀率之间的差距与日俱增（核心PCE通胀率开始高于核心CPI通胀率，或是因为推动CPI走弱的住房价格在PCE通胀率里的权重较低）。叠加美以袭击伊朗带来的原油价格上升，美国经济陷入滞胀的风险显著上升。鲍威尔在本次美联储会议上的表态说明：在考虑降息问题时通胀和就业数据的天平已经重新开始倾向通胀数据。虽然我们并不太认可美联储对就业市场企稳的判断，但是在通胀情况未明朗的情况下，就业市场走弱触发降息的下限被提得更高了。鉴于地缘政治风险尚未明朗，我们认为降息至少被推后到6月，更大可能会在下半年重启。全年来看，我们维持两次各25个基点降息的基本预测，不过滞胀风险意味着降息幅度有小于我们预期的下行风险。 2026年3月19日 3月美联储会议继续按兵不动，符合预期。此次会议声明相较1月会议修改甚少，而季度经济预测更新（SEP）则在调高通胀率和经济增速预测的情况下维持降息预期不变。不过相对这一鸽派调整，市场似乎更为重视鲍威尔宣称在通胀改善前不会降息的鹰派表述。具体地说： 1.在经济指标预测更新上，美联储上调今明后三年和更长期GDP预测以及今明年通胀预测（图表1）。在经济增速方面，SEP略微上调了2026年的GDP预测0.1个百分点到2.4%。2027年GDP预测则被显著上调0.3个百分点到2.3%。同时2028年以及更长期的GDP增速预测亦上调了0.2个百分点。 在通胀方面，在中东局势扰动油价的情况下，通胀预期不出意外地有所上调。SEP分别上调了2026年的PCE和核心PCE通胀率预测0.3和0.2个百分点，到2.7%，2027年的PCE和核心PCE通胀率预测则均上调0.1个百分点。 在就业市场方面，SEP仅略微上调2027年的失业率预测0.1个百分点到4.3%。不过在会议声明中，美联储改称“失业率近几个月鲜有变化”，而1月会议的表述则是“失业率出现企稳信号”。美联储对劳动力市场企稳的判断似乎变得更为谨慎。我们一直认为去年12月到今年1月就业数据的改善并不意味着劳动力市场已经开始企稳。 宏观观点 2.在未来降息路径上，SEP维持了今明两年各有1次25个基点降息的基本预测，但市场将更多注意力放在发布会上鲍威尔的鹰派表述。点阵图显示在提供利率预测的19名联储官员中，本次共有七人预计今年不会降息，较上次预测今年不会降息的人数少一人。在12名预计今年至少会降息一次的官员中，七人预计降息一次，两人预计降息两次，两人预计降息三次，还有一人预计降息四次。不过相较点阵图，市场更为关心的是鲍威尔会后的表述。鲍威尔明确表示在没有看到通胀进一步改善之前，不会考虑降息。他亦承认FOMC内部已经开始讨论“下一步是否可能加息”，尽管这仍不是大多数官员假设的基本情景。 3.中东局势推高的油价显著提高了美国经济和通胀的不确定性，滞胀风险正在加大。会议声明中新增了对中东地区局势影响不确定性的表述——“中东局势演变对美国经济的影响尚不确定。”鲍威尔在会后的记者发布会上提到，关税和能源正在对通胀形成“双重冲击”。他指出，当前通胀降温进程已明显放缓，关税带来的价格压力仍在向核心通胀传导，而中东局势推高的油价也在增加新的上行风险，商品通胀要明显回落可能至少要等到今年年中。能源冲击除了推高物价之外，也可能对就业和整体经济活动形成负面连锁反应。鲍威尔认为劳动力市场表面稳定，但下行风险正在积累。他同时表示，目前仍难判断这轮冲击会持续多久、影响有多大，但其对美国和全球经济的潜在冲击不容低估。 风险提示：降息过慢引起经济衰退；政策刺激成效不及预期；美以袭击演变成长期战争，油价飙升引发美国再通胀；其他地缘政治风险。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 评级定义 证券评级定义: “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10% 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 浦银国际证券机构销售团队 浦银国际证券财富管理团队 张帆vane_zhang@spdbi.com(852) 2808 6467 杨增希essie_yang@spdbi.com(852)2808 6469 浦银国际证券有限公司 SPDB International Securities Limited网站：www.spdbi.com地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼