盈利能力增强；布局新店模型

更新报告评级：买入目标价：5.31港元 锅圈（2517 HK） 盈利能力增强；布局新店模型 FY25净利润同比增长87.8%，符合预期 锅圈公布2025年业绩，在门店数量强劲带动下，FY25实现收入78.1亿元（人民币，下同），同比增长20.7%。由于收入结构改变，FY25整体毛利率21.6%，同比微跌0.3百分点。2025年门店数量同比增长至11,566家，净增长1,416家，其中3,010家门店位于乡镇市场。在规模效应下，费用率持续改善，经营利润率从5.0%提升至7.7%。2025年公司推出282个新品SKU，包括果汁、啤酒、茶饮等，并在火锅淡季推出烧烤露营套餐，抹平了火锅淡季的影响。全年净利润4.3亿，同比提升87.8%。公司全年派息每股0.11元，派息率约67%。 门店改造提升同店销售 2026年公司计划将3,000家门店改造成大店，增加产品品类和消费场景，计划供应早餐品类，巩固“社区中央厨房”的品牌定位。2025年完成超过3,000家门店的智慧化和无人化改造升级，今年将持续增加无人零售网点。公司已有社区店、乡镇店、锅圈小炒、锅圈露营等创新店型，露营店和小炒店将于上半年对外开放，今年将深化各类店型业务模式，为消费者提供“锅圈闪购”的购物体验。公司指引2026年净增门店超过2,900家，关店率控制在4%以内，实现同店销售同比高单位数增长，并计划发展华南市场。 供应链支撑运营效率增强 公司坚持“产供销”一体化模式，采用“单品单厂”策略。公司共有7个食材生产厂，当前自有产品比例约25%。海南省儋州市的食品生产基地已经动工建设，供应链布局进一步缩短辐射半径，更有利于开拓东南亚市场。海南工厂和福建逮虾记工厂二期新工厂投入运营后，自有产品比例将持续突破，预计未来三至五年将提升至40%-50%。扩大供应链布局有助于提升公司议价能力和优化成本。 来源：彭博、中泰国际研究部 提升目标价至港币5.31元 公司致力于拓展新品类以及挖掘新消费场景，好吃不贵还方便的在家吃饭餐食在下沉市场仍有广阔空间。公司的开店指引和同店销售高于原先预期，我们提升FY26E收入约3.7%至98.9亿元，同比增长26.7%；提升FY26E净利润1.5%至5.5亿元，同比提升26.7%。用DCF（2026-2033）模型定价，按照1.2倍贝塔系数与10.3%的WACC定价，目标价提升至5.31港元。公司派息回馈投资者，预计FY26E股息率3.9%。维持“买入”评级。 相关报告 20250829–Initiation–BringingRestaurant-Quality Dining to Your Home Table 20251103–更新报告：收入增长坚挺；下半年开店提速 分析师陈怡（Vivien Chan）+ 852 2359 2941vivien.chan@ztsc.com.hk 历史建议和目标价 来源：彭博，中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布日后的12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部香港上环德辅道中189-195号李宝椿大厦19楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805