朝闻国盛

警惕市场深度调整—美联储3月议息会议点评 今日概览 作者 ◼重磅研报 分析师杨心成执业证书编号：S0680518020001邮箱：yangxincheng@gszq.com 【宏观】“抢开局”突出—2026年首份财政数据的信号——20260319【宏观】警惕市场深度调整—美联储3月议息会议点评——20260319【策略】“算电协同”投资机会梳理——20260319【固定收益】季末效应会再现吗？——20260319 ◼研究视点 【通信】液冷系列3: TIM材料革新的探讨——20260319 【海外】腾讯控股（00700.HK）-游戏与广告领跑行业，AI投入继续加大——20260319 【海外】零跑汽车（09863.HK）-2025年度扭亏为盈，看好A系列和D系列新车——20260319 晨报回顾 1、《朝闻国盛：产量降，需求增，叙事已明，空间大开》2026-03-192、《朝闻国盛：农产品价格回落——基本面高频数据跟踪》2026-03-183、《朝闻国盛：地缘博弈&海运费骤升，俄煤出口暂停》2026-03-17 ◼重磅研报 【宏观】“抢开局”突出—2026年首份财政数据的信号 对外发布时间: 2026年03月19日 与同期经济数据表现一致，1-2月财政收入端分化明显，出口偏强、物价回升等因素支撑下，企业部门相关税收表现好于居民部门；支出端明显加快、财政前置发力特征明显，基建、民生相关支出增速均抬升。往后看，继续提示：政策前置发力叠加前两月数据表现尚可，一季度“开门红”可期，但当前经济总体还是“供强需弱”，尤其是地产、消费表现偏弱。具体到财政端，大方向已定，重点仍是抓落实、加快现有政策落地，尽快形成实物工作量。 风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com穆仁文分析师S0680523060001murenwen@gszq.com 【宏观】警惕市场深度调整—美联储3月议息会议点评 对外发布时间: 2026年03月19日 核心结论：美联储如期继续暂停降息、且只有1人反对，点阵图显示的年内降息路径不变、但分歧扩大（“鹰”和“鸽”的人数都变多了）。会议声明特别强调了中东局势对美国经济影响的不确定性，发布会上鲍威尔亦反复强调油价冲击的影响，表示今年美国GDP增长、失业率、通胀的不确定性均变大，特别地，鲍威尔还透露本次会议讨论了后续加息的可能性。会议过后，最新美联储降息预期大降、年内降息预期已不足1次，市场也正下注今年不降息。总体看，美联储短期只能在不确定性上升背景下强化观望立场，紧盯油价中枢的变化以及高油价的持续时间。倾向于认为：伊朗局势已超三周、且暂未看到快速缓和的迹象，指向原油、天然气等能源价格还将持续高位；“油价走高—通胀上行—美联储暂停降息甚至加息—滞胀可能性增大”的情形下，预示全球流动性很可能逐步收紧、也应会持续压制市场风险偏好，建议警惕股票市场深度调整的可能性。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突持续超预期。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com戴琨分析师S0680525120004daikun@gszq.com 【策略】“算电协同”投资机会梳理 对外发布时间: 2026年03月19日一、策略专题：“算电协同”投资机会梳理1.1算电协同：首次作为新基建工程写入政府工作报告1.2投资机会：源网荷储、绿电转型、智能电网、电网设备、储能设备二、本周市场表现与政策事件（本周指3月13日当周）2.1 A股复盘：地缘与产业均现波折，A股市场冲高回落2.2全球权益：普遍下跌，A股韧性凸显2.3大类资产：原油价格大幅上涨，中美利差明显扩张2.4政策事件：国内多项经济数据公布；中东冲突一波三折风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。杨柳分析师S0680524010002yangliu3@gszq.com 王昱涵分析师S0680523070005wangyuhan3665@gszq.com 【固定收益】季末效应会再现吗？ 对外发布时间: 2026年03月19日 近期债市有所调整，长端利率上行，短端则较为平稳。利率在过去几个季度往往呈现季节性变化特征。一方面，长债利率在季末前往往呈上行趋势，另一方面，利率在临近季末以及季末过后又往往回落。利率的另一个季节性特征表现在资金在二季度往往中枢下行。债市的季末效应或主要与银行机构行为的调整有关。一方面，随着银行利润压力的上升，银行在季末可能有抛券兑现浮盈的需求，从而导致银行在临近季末的时候放缓对债券的配置，造成债券需求端的压力。另一方面，银行面临着季末一系列指标考核的压力，例如△EVE、流动性指标等，导致银行在临近季末的时候，可能需要调整持券结构，于是银行或在季末抛券，形成市场调整的压力。长端利率在配置力量恢复后有望迎来修复。随着季末的临近，预计银行的配置需求会再度恢复。跨季之后，银行配置力量恢复叠加资金宽松，交易型机构的空头仓位出现平仓，或将驱动市场修复，曲线再度下移。 风险提示：资金面超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com义艺研究助理S0680125090017yiyi@gszq.com ◼研究视点 【通信】液冷系列3: TIM材料革新的探讨 对外发布时间: 2026年03月19日 事件：近期液冷材料侧出现边际变化：1）2026年2月，Akash Systems向印度云厂商NxtGen交付全球首批采用金刚石散热技术的NVIDIA H200服务器，可降低GPU热点温度约5–10摄氏度;2）Indium Corporation披露，随着AI GPU/ASIC功耗提升至800W+，液态金属TIM在裸die芯片中加速验证并进入工程导入阶段（公司技术白皮书）。 投资建议：随着AI算力持续扩张，TIM有望成为液冷产业链中兼具高频耗材属性与技术升级弹性的关键环节。建议重点关注具备金属TIM技术储备的头部企业如霍尼韦尔（材料龙头）、3M（可靠性TIM）、国内公司如科创新源（高分子材料平台）等。 风险提示：算力进展不及预期、AI发展不及预期、技术创新风险。 宋嘉吉分析师S0680519010002songjiaji@gszq.com黄瀚分析师S0680519050002huanghan@gszq.com石瑜捷分析师S0680523070001shiyujie@gszq.com 【海外】腾讯控股（00700.HK）-游戏与广告领跑行业，AI投入继续加大 对外发布时间: 2026年03月19日 腾讯发布2025Q4业绩。腾讯2025Q4录得收入1944亿元，同比增长12.7%。毛利率达55.7%，同比上升3.1个百分点，主要受益于增值服务、广告、金融科技与企业服务业务毛利率均同比上升。本季度腾讯non-GAAP归母净利润约647亿元，同比增长17.0%。 分业务来看：1）增值服务本季度收入899亿元，同比增长13.8%。其中，本土游戏收入382亿元，同比增长15%。国际游戏收入211亿元，同比增长32%。社交网络收入306亿元，同比增长3%。2）广告收入411亿元，同比 增长17.5%。3）金融科技与企业服务收入608亿元，同比增长8.4%。 海内外游戏业务增长强劲，AI技术赋能逐步兑现。2025全年本土游戏/国际游戏分别实现收入1642/774亿元，同比增长18%/33%。本土游戏方面，凭借《三角洲行动》的成功突围，协同《王者荣耀》、《和平精英》等长青游戏夯实基本盘。海外游戏方面，主要增长动能来自Supercell旗下游戏、《PUBG MOBILE》以及《鸣潮》。AI已深度集成至游戏管线，不仅在内容制作与营销转化层面实现降本增效，还显著优化用户游戏体验。 广告业务量价齐升，增速领跑行业大盘。2025年广告业务收入同比增长19%至1450亿元，快于行业14%的增速，广告单价及曝光量均实现增长。广告单价方面，AI驱动的广告精准定向与素材生成端的普及，以及闭环广告的持续提升为主要驱动力。曝光量方面，主要得益于用户对视频号（2025年总用户时长同比增长超20%）、微信搜一搜等产品参与度增加，以及广告加载率（低于同业水平）的小幅提升。 AI逐步接入微信生态，2026年新AI产品投入预计显著增加。模型方面，HY 3.0正进行内部测试，较HY 2.0将有显著提升，预计从4月开始逐步对外开放。微信AI方面，正在微信中构建智能体服务，旨在将用户连接至小程序、社交和支付生态系统。2025年腾讯在AI人才、数据、HY训练、元宝推理及营销等新AI产品方面投入的成本费用180亿元，2026年预计投入或翻倍以上增加。 关注腾讯新模型性能表现、微信生态内智能体的落地与商业化，重申“买入”评级。我们预计腾讯2026-2028年收入为8338/9100/9904亿元，non-GAAP归母净利为2760/3097/3481亿元。重申“买入”评级。 风险提示：游戏变现节奏不及预期，宏观消费环境不及预期，AI迭代进展不及预期。 夏君分析师S0680519100004xiajun@gszq.com刘玲分析师S0680524070003liuling3@gszq.com 【海外】零跑汽车（09863.HK）-2025年度扭亏为盈，看好A系列和D系列新车 对外发布时间: 2026年03月19日 零跑汽车实现全年盈利。展望2026年，公司维持100万销量、50亿利润的指引。投资建议：公司后续产品周期仍非常强势。我们预计公司2026-2028年销量100/142/161万辆，总收入1126/1618/1772亿元；2026-2028年归母净利润50/102/115亿元，归母净利润率4.5%/6.3%/6.5%。我们给予零跑汽车1030亿港元目标估值，对应18x 2026e P/E、0.8x 2026e P/S，维持“买入”评级。 风险提示：新车型销量不及预期风险、海外销售不及预期、价格竞争激烈风险、上游原材料涨价风险、自动驾驶能力提升和功能落地不及预期风险、毛利率提升不及预期风险、政策风险。 夏君分析师S0680519100004xiajun@gszq.com刘玲分析师S0680524070003liuling3@gszq.com 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本