极智嘉(2590.HK)：全球仓储自主移动机器人（AMR）龙头

极智嘉(2590.HK)： 全球仓储自主移动机器人（AMR）龙头 分析师：游道柱邮箱：youdz@hx168.com.cnSAC NO：S1120522060002 本篇报告主要观点 •公司是全球AMR仓储机器人龙头。25年公司营业收入31.6亿元，同比增长31.1%，22-25年复合增速为29.6%。根据灼识咨询，24年公司仓储履约AMR解决方案收入22亿元，成为全球AMR仓储机器人龙头，占全球市场9.0%。 •预计全球AMR市场保持高速增长。人口老龄化及人工成本不断上升、下游订单需求的变化、仓储自动化技术进步，共同驱动仓储自动化行业增长。作为AGV（自动导引车）的进化版，全球AMR解决方案市场预计于29年增长至人民币1621亿元，24年至29年的复合年增长率为33.1%。 •多重优势成就公司龙头地位。公司的核心竞争力包括全栈自研的技术平台与算法壁垒、全面的产品矩阵与一站式解决方案能力、优质稳固的客户生态与高客户粘性。同时2月10日公司正式发布全球首款面向仓储场景的通用机器人Gino 1，补齐全流程无人仓最后一块拼图。 •投资建议：我们预计公司25-27年营收为3160.05百万元、4165.03百万元和5506.12百万元，归母净利润分别为-20.32百万元、374.08百万元、674.87百万元（EPS分别为-0.02元、0.28元和0.50元），对应2026年3月18日收盘价20.14港元（汇率按照1港元=0.92元计算）PE分别为-1178.25倍、64倍和35.48倍。根据灼识咨询，24-29年仓储履约AMR解决方案复合年增长率为34.0%。公司作为仓储履约AMR解决方案的龙头，25年盈利盈利的拐点（25下半年归母净利润扭亏）。同时2月10日公司正式发布全球首款面向仓储场景的通用机器人Gino 1，补齐全流程无人仓最后一块拼图。考虑公司的长期成长性，以及26年PS明显低于可比公司均值，首次覆盖，给予“买入”评级。 •风险提示：市场竞争加剧风险、技术迭代与研发落地风险、下游需求与宏观波动风险、地缘政治与海外经营风险。 01公司介绍：全球AMR仓储机器人龙头02行业β：预计全球AMR市场保持高速增长03公司α：多重优势成就公司龙头地位04盈利预测及投资建议05风险提示 公司介绍：全球AMR仓储机器人龙头 1.1公司是全球AMR仓储机器人龙头 •以25H1为例，公司营业收入10.25亿元，同比增长31%。其中：机器人解决方案销售（仓储履约）9.63亿元（占比93.9%，同比增长33.4%）、机器人解决方案销售（工业搬运）0.61亿元（占比6%）、RaaS服务0.01亿元（占比0.1%）。 •按照业绩预告中位数计算：25年公司营业收入31.6亿元，同比增长31.1%，22-25年复合增速为29.6%。25年录得订单41.37亿元，同比增长31.7%。按照订单到收入确认，我们估算26年公司营收同比增长31%左右。 1.2公司AMR解决方案包括货架到人、货箱到人、货盘到人 •Geek+货架到人拣选解决方案包括①配备公司的P系列机器人的标准解决方案及②配备P系列机器人及PopPick工作站的PopPick解决方案。•PopPick解决方案主要由PopPick工作站、P系列移动机器人和混合存储系统组成。该解决方案使用P系列拣选机器人将货架直接运输到指定的PopPick工作站，高效执行上架、拣选、分拣和库存管理等任务。 1.2公司AMR解决方案包括货架到人、货箱到人、货盘到人 •该解决方案以高度个性化的RS系列和P系列机器人为特色，旨在优化基于货箱的拣选操作效率。Geek+货箱到人拣选解决方案专为优化存储密度、成本效率和操作灵活性而设计。•Geek+货箱到人拣选解决方案通过使用最大高度可达11米的RS机器人为仓库扩容来解决终端客户的挑战，显著提高了系统存储容量。此外，拣选工作站每小时可拣选超过800个货箱，提高整体拣选效率。 1.2公司AMR解决方案包括货架到人、货箱到人、货盘到人 •这是一种高密度、高吞吐量的一体化存储和拣选系统，结合X系列四向穿梭车和P800机器人。该创新解决方案通过充分利用托盘存储的垂直空间，并在地面空间进行拣选作业，从而优化仓库运营效率。 •在托盘存储的早期，仓库依赖于昂贵的堆垛起重机或低密度、劳动密集型的叉车与梁式货架配合使用。为应对高密度存储和灵活吞吐量日益增长的需求，托盘到人拣选解决方案优化了从地板到天花板的垂直空间利用率，大幅提升仓库容量，使高密度存储更为高效。 1.3公司即将看到盈利拐点，25年调整后净利润已经转正 •根据公司公告，预计25年归母净利润为亏损0.1亿元到0.3亿元，相较24年大幅减亏（24年为亏损8.32亿元）。按照中位数计算，25下半年归母净利润为0.28亿元，已经实现扭亏。预计25年调整后净利润为0.25亿元到0.45亿元（24年为亏损0.92亿元），调整后净利润已经扭亏。 •以年度为单位看，公司毛利率从21年的10.1%逐步提升至24年的34.7%，期间费用率则从21年的110%优化至24年的39.9%。从半年度看，公司毛利率从24H1的32.2%提升至25H1的35.1%，期间费用率则从24H1的58.6%优化至25H1的51.6%（同期收入增长31%，期间费用仅增长15.5%）。 行业β：预计全球AMR市场保持高速增长 2.1上下游共同驱动仓储自动化行业持续增长 •仓储自动化解决方案是指将各种物流操作（如存取、搬运、拣选及分拣）自动化的集成系统，包含多种技术和形式，不仅实现了以自动化方案替代重复性人力劳作，还具备数据分析及流程优化的先进功能。其将硬件和软件无缝结合，涵盖一系列技术，包括AMR、AS/RS、输送机和分拣带等。 •仓储自动化解决方案适用于多种场景，引入自动化设备及智能系统，以促进快速物料搬运、密集存储、高效库存和拣选以及精确分拣，不仅可以提高运营效率和空间利用率，还降低了人工成本，并最大限度地减少了库存积压。 2.1上下游共同驱动仓储自动化行业持续增长 •仓储是物流的关键部分，仓储效率已成为控制成本及快速相应能力的关键。驱动仓储自动化成长的因子包括： •①人口老龄化及人工成本不断上升，传统的劳动密集型仓储面临人为错误、营运开支不断提升等风险。 •②消费者对个性化产品的需求不断增加及产品生命周期缩短，颠覆了企业传统的“先生产、后销售”模式，这意味着公司必须快速适应不断变化的消费者偏好并相应调整产量，这使得实时库存管理和灵活的物流变得至关重要。尤其近年来全球电商的快速发展，使得快速准确地完成订单成为企业的一项核心优势。 2.1上下游共同驱动仓储自动化行业持续增长 •根据灼识咨询，当前全球仓储自动化解决方案市场处于较低渗透率、较快增长阶段： •①24年全球仓储自动化解决方案市场规模为4711亿元，20-24年复合增长11.9%。24年全球约80%仓库尚未采用自动化解决方案，以此测算24年仓储自动化解决方案的总潜在市场空间超过2万亿元。 •②按照25-29年渗透率每年提升1.2个百分点计算，预计29年市场规模8040亿元，24-29年复合增长11.3%。需要注意的是，技术的迭代优化、集成成本的下降、管理先进系统熟练劳动力的增长等均可以影响短期渗透率提升的速度。 2.2 AMR是仓储自动化解决方案增长最快的方向 •AMR（自主移动机器人）是AGV（自动导引车）的进化版： •①AGV设计为沿着地面上的标记线或电线行驶，或使用传感器或摄像头沿着预定路径行驶。这些车辆在环境不变的重复性任务中非常有效。AGV通常用于将原材料运送到生产线或将成品运送到存储区等任务。 •②AMR配备有精密的传感器和机载智能设备，能够在没有预定路径的情况下在复杂环境中导航。AMR可以动态规划路线，识别和避开障碍物，并适应周围环境变化。AMR可以用于材料运输、货物到人交付和库存扫描等。 2.2 AMR是仓储自动化解决方案增长最快的方向 •作为仓储自动化的主要驱动力，AMR解决方案以其灵活性及效率正在对行业进行改革。AMR配备先进的导航设备和机载控制系统，使其能够在自建地图环境中独立移动，并执行各种复杂的物流任务，如物料搬运、存取、拣选及分拣。 •随着导航技术的不断改进和持续创新，AMR已从简单的物料搬运设备发展为能够处理更复杂场景的精密解决方案。与传统的仓储自动化系统相比，AMR在管理不同规模的订单、快速适应运营变化、提供更高水平的定制化、可扩展性及更快的投资回报方面具有明显优势。在快节奏的行业中，AMR可以快速部署及重新配置以适应不断变化的需求，使其对电商、零售和制造业尤为重要。除降本增效外，AMR解决方案亦可随技术进步而不断发展，应对企业更深层的运营挑战。 2.2 AMR是仓储自动化解决方案增长最快的方向 •根据灼识咨询，预计24-29年全球AMR解决方案复合增速为33.1%： •①随着技术的不断进步及其应用的不断扩展，AMR解决方案正变得越来越智能、灵活且广泛适用于各行各业。对AMR解决方案重要性的认可程度日益提高，推动了AMR解决方案在全球市场的快速渗透。 •②展望未来，全球AMR解决方案市场预计于29年增长至人民币1621亿元，24年至29年的复合年增长率为33.1%。AMR解决方案在整体仓储自动化领域的渗透率由20年的4.4%上升至24年的8.2%，预计29年将达到20.2%。 2.2 AMR是仓储自动化解决方案增长最快的方向 •根据核心应用场景，AMR解决方案通常分为仓储履约AMR解决方案和工业搬运AMR解决方案。仓储履约AMR解决方案专注于实现内部仓库流程的自动化，如拣选、分拣和货物搬运。•根据极智嘉招股说明书，24年仓储履约AMR解决方案的需求占总AMR解决方案需求约60%。市场规模从20年的人民币79亿元扩大至24年的人民币243亿元，复合年增长率为32.4%。预计市场将继续增长，到29年将达到人民币1053亿元，24-29年仓储履约AMR解决方案复合年增长率为34.0%。 2.3全球AMR解决方案市场格局相对分散 •仓储自动化市场竞争激烈，而解决方案集成商是主要参与者，24年仓储自动化市场前20名参与者占市场份额的约50%。•集成商在AS/RS、输送机和分拣带解决方案领域占据主导地位，但领先参与者各不相同。在AS/RS领域，两类企业占主导地位，即传统的重型系统集成商和专业化的高密度仓储提供商。在输送机领域，拥有深厚工业自动化专长，特别是先进机电技术集成商占据主导地位。由于下游应用需求集中，分拣带市场呈现出较高的市场集中度。•作为仓储自动化的关键技术，AMR的市场结构具有专业化水平和技术壁垒高的特点。 2.3全球AMR解决方案市场格局相对分散 •根据灼识咨询的资料，全球AMR解决方案市场仍然相对分散，按收入计，2024年前四大参与者仅占总市场份额约23.5%。该分散很大程度上是由于技术的快速进步以及电商、制造和物流等行业的应用需求各不相同，导致解决方案种类多样。 •在此竞争激烈的环境下，按收入计，24年极智嘉成长为全球最大的AMR解决方案提供商之一。在仓储履约这一关键领域，Geek+已经建立了强大而稳固的规模优势。24年极智嘉成为全球最大的仓储履约AMR解决方案提供商，产生仓储履约AMR解决方案收入人民币22亿元，占全球市场的9.0%。 公司α：多重优势成就公司龙头地位 3.1核心竞争力一：全栈自研的技术平台与算法壁垒 •公司提供软硬件一体化的复杂系统解决方案，其核心壁垒在于算法和软件： •Hyper核心算法平台：AMR市场上最先进算法之一，包括流量管理及任务分配、仓库管理及供应链算法平台。根据灼识咨询的资料，与竞争对手开发的同类算法相比，Hyper核心算法平台支持最广泛的算法类型和最大的集群调度规模。 •软件系统平台：公司开发了AMR市场上最全面的软件系统平台，包括一系列模块化软件解决方案。软件系统平台可以高效利用机器人资源，从而避免调度死锁或拥塞，