SK海力士000660KS韩国科技之旅核心要点花旗

花旗韩国科技之旅期间，与SK海力士管理层举行会议，核心要点如下：SK海力士预期2027年全球存储芯片短缺将比2026 年更为严重；供给端将优先扩充HBM（高带宽内存）/DRAM产能，而非NAND产能，Y1 工厂一期产能将全额分配给DRAM，NAND扩产保持谨慎； 长期存储芯片合同将与客户关系协同，通过新长期协 SK海力士（000660.KS）：韩国科技之旅核心要点 花旗韩国科技之旅期间，与SK海力士管理层举行会议，核心要点如下：SK海力士预期2027年全球存储芯片短缺将比2026 供给端将优先扩充HBM（高带宽内存）/DRAM产能，而非NAND产能，Y1工厂一期产能将全额分配给DRAM，NAND扩产保持谨慎；长期存储芯片合同将与客户关系协同，通过新长期协议（LTA ）谈判，提升未来需求可见性并强化合同结构性约束力；对HBM市场领导地位充满信心，预计2026年第三季度起HBM4开始出货，定制化HBM将与标准HBM 市场短期共存。 2027年存储芯片短缺将进一步加剧SK海力士认为，考虑到云服务提供商（CSP）客户库存处于低位且紧急采购需求增加，2027 年全球存储芯片短缺状况将进一步恶化。 DRAM方面，面向数据中心客户的订单出货比（book-to-bill ratio）为70%-80%，根据2026年客户实际需求测算，DRAM供给将比需求短缺中高个位数百分比（MSD~HSD%）；NAND方面，2026 年预计至少存在个位数百分比的供给短缺；管理层谨慎表示，2028 年短缺情况可能略有缓解，但市场仍将保持紧张状态；在无其他宏观不确定性因素影响的前提下，2027年供给不足的情况将更为严重。 产能扩充策略：优先HBM/DRAM，谨慎NAND为应对强劲需求，SK海力士计划于2026年底前大幅提升M15x产能，剩余洁净室产能预计达到90kwpm ；新Y1工厂一期计划于2027年2月投产，其洁净室空间将全额分配给DRAM产能，公司对NAND扩产保持谨慎态度；NAND 扩产方面，目前暂无新建产能投资计划，若有需求，将优先利用中国大连工厂的现有可用空间进行扩 长期合同（LTA）与客户关系协同投资者重点关注近期长期协议（LTA）如何最大化SK 海力士盈利能力，管理层表示，公司目标将协议目标与维护客户战略关系相结合；在新的长期协议谈判中，SK海力士旨在提升未来需求可见性，并强化合同条款的结构性约束力，与以往长期 协议形成差异化，通过互利共赢的合作模式巩固客户粘性。 HBM业务：锁定市场领导地位SK海力士对2026年取得HBM市场主导份额充满信心，尽管市场对HBM工程化存在担忧，但公司预计HBM4 将按与客户协商的时间表，于2026年第三季度开始量产出货；长期来看，定制化HBM有望兴起，不过SK海力士认为，短期内定制化HBM市场将与标准HBM市场共存， 两类产品将满足不同客户的差异化需求。 估值逻辑花旗采用分部加总（SOTP）估值法，基于2026年预期息税折旧摊销前利润（EBITDA）计算，给予SK 海力士12个月目标价1，550，000韩元；估值拆分：考虑到下一代存储市场的结构性变化，将SK海力士业务拆分为HBM 业务与通用存储及其他业务； HBM业务参考全球同业（如台积电）的企业价值/息税折旧摊销前利润（EV/EBITDA）倍数，因存储市场正从传统大宗商品市场向高度定制化、客户专属化市场演变，更接近晶圆代工业务特性；通用存储业务采用历史上存储行业上行周期初期12个月前瞻EV/EBITDA 平均倍数；最终给予HBM业务9.2倍EV/EBITDA倍数，通用存储业务4.2倍EV/EBITDA