资产配置日报：破冰尝试

3月18日，权益市场缩量上涨。万得全A上涨0.80%，全天成交额2.06万亿元，较前一日（3月17日）缩量1635亿元。港股方面，恒生指数上涨0.61%，恒生科技上涨0.01%。南向资金净流入12.17亿港元。其中，阿里巴巴和小米集团分别净流入15.36亿港元和5.65亿港元，而中芯国际和腾讯控股则分别净流出7.74亿港元和2.96亿港元。 缩量上涨，指向指数上方兑现压力有限，但观望氛围仍然浓厚。从日内行情来看，万得全A在午后短暂震荡，随后持续上涨，这在3月12日以来偏弱的行情中较为罕见。与此同时，成交额却继续缩量，显示出两个信号：一是较小的资金量能够推动可观的涨幅，说明指数上涨时面临的兑现压力不大；二是一致观望的氛围并未被打破，即使市场反弹，勇于押注的资金不多。资金暂不追涨的顾虑，主要是反弹空间不明确和参与难度无法判断。如果放量信号出现，意味着做多资金开始主动承接筹码，一致观望的氛围被打破，分歧中有望孕育上涨动能。 科技大幅反弹，或与韩股大涨的映射效应相关。通信、计算机和电子在SW一级行业中涨幅前三，分别上涨5.23%、2.46%和2.41%。原因来看，韩国综指大涨5.04%，对科技行情起到推动作用。韩国政府宣布，将原则上禁止上市公司将旗下子公司分拆再度上市，资金押注韩股长期偏低的估值有望修复。在此推动下，韩国核心科技股三星电子、SK海力士分别大涨7.53%和8.87%。同时，韩股的持续上涨，也代表流动性冲击有所缓解，有利于大幅下跌的科技品种反弹。 当前最重要的，仍是控仓位。若市场就此持续反弹，隐含的预期是中东冲突不会长期化和继续升级。但地缘局势走向难以预判，一旦乐观假设受扰，尾部风险带来的冲击可能较大，追涨的性价比不高。因而在局势实质性缓和之前，仍有必要控制仓位。结构上，行情从涨价和电力主导，转变为板块快速轮动，交易线索相对混乱。均衡配置，以静制动，或是相对稳健的策略。 港股方面，互联网品种午后反弹，资金“呵护”修复行情。恒生互联网科技业指数在午盘时仍下跌近0.3%，但在下午开盘后迅速反弹，最终收涨0.95%。港股互联网自去年10月以来连续下跌，反弹持续性的顾虑尚未消退。经历昨日的冲高回落后，港股互联网早盘继续下跌，可能动摇做多资金信心。在此情况下，午后互联网品种快速反弹，背后是资金愿意以一定的成本稳住做多情绪，反映港股互联网具备一定的修复动能，本轮的反弹仍然值得继续关注。 避险情绪升温，债市延续回暖行情。早盘权益市场开盘后持续走弱，叠加5年期国债一级发行结果较好（中标利率1.48%，远低于二级成交的1.55%，边际倍数超16倍），提振债市多头情绪，现券收益率震荡下行。午后权益市场有所企稳，不过在基金、保险、券商等买盘力量的支撑下，债市收益率依旧维持下行惯性。当前曲线依然偏陡，短端延续昨日强势，3年内国债收益率普遍下行1-2bp；长端下行幅度扩大，5年及以上国债收益率降幅均超1bp，其中10年、30年国债活跃券均下行1.1bp至1.83%、2.29%。 债市修复行情的背后，一方面是持续稳定的资金面对短端行情形成支撑。税期走款最后一日，央行逆回购转为净回笼60亿元（前两日净投放888、115亿元），不过资金面并未受此影响，R001、R007继续持稳于1.40%、1.49%水平。值得注意的是，周三起可拆借14天资金跨季，R014上行6bp至1.59%。不过，参考历史同期，这一上行幅度显示当前跨季资金压力或相对可控，因为2022-25年同期平均升幅约为34bp。考虑到当前资金面韧性较足，后续有望实现平稳跨季。 另一方面，是基金等买盘力量开始入场，带动中长端走强。近两日债市多头占上风，债基的赎回压力也略有缓和，纯债基金净申购指数升至0.20（单位为1），前两日分别为-0.51、-0.11。与此同时，基金等交易盘也开始重新参与久期品种，据经纪商利率债成交势力数据，基金集中买入5-7、7-10年国债以及7-10年政金债，券商类 机构也开始参与增配10年以上国债和7-10年政金债等长端品种，同时减持5-7年中长期国债。 落脚至策略上，短期内，债市在避险情绪的带动下或呈现强震荡格局。但考虑到基本面数据向好，“宽货币”预期下降，叠加油价上涨带来的输入性通胀担忧仍在，机构行为的稳定性存疑，比较考验交易能力。 商品市场延续高位宽幅震荡，各板块呈偏弱调整态势。能化板块高位分化，原油、燃油分别收跌1.2%和1.5%，化工链中对二甲苯（PX）、PTA及尿素下跌0.4-1.7%，而甲醇则逆势上涨3.3%。金属板块整体承压偏弱运行，贵金属中沪金微跌0.2%，沪银下跌2.4%；工业金属方面，沪铜、沪铝、沪镍跌幅介于1.0-1.5%之间，沪锡回调2.6%。“反内卷”品种跌幅显著扩大，多晶硅与碳酸锂领跌，跌幅分别达5.1%和4.4%；生猪、纯碱、工业硅及玻璃亦下跌2.3-2.7%；双焦表现相对抗跌，焦煤、焦炭分别微跌1.2%和0.9%。 商品市场大面积飘绿，引发资金避险，原油与化工板块遭遇集中失血。据文华财经，商品指数再度大幅流出85亿元资金（17日流出80亿元）。石油为主要减仓板块，单日大幅流出31亿元，其中原油单品种流出高达25亿元。化工与有色板块紧随其后，分别流出14亿元和5亿元，有色中沪镍流出5亿元，但沪铜逆势吸金6亿元。贵金属板块资金外流压力较昨日（17日流出48亿元）显著放缓，小幅净流出2亿元，其中沪金回流2亿元，沪银流出5亿元。此外，碳酸锂遭遇9亿元资金离场，而钢铁则微幅吸金1亿元。 美伊冲突陷入拉锯战，原油市场多空博弈焦灼。以色列军方表态对伊军事行动至少将再持续三周，美国亦重申冲突短期结束的同时批评盟友拒援，霍尔木兹海峡断供危机持续发酵。为对冲中东危机，美国拟放松对委内瑞拉石油制裁，伊拉克亦恢复经土耳其杰伊汉港的管道输油，试图在供给端缓解极致的断供压力。 全球油价出现“双轨分化”，基准期价或面临向上重估风险。受欧美高库存及战略抛储预期缓冲，属于“大西洋盆地基准”的布伦特原油和WTI原油滞留于100美元附近；而直接暴露于中东断供冲击的迪拜和阿曼现货原油已大幅升至155美元/桶，真实反映了边际稀缺性。若海峡迟迟未能重启，随着大西洋盆地库存耗尽，布伦特与WTI原油可能逐步向中东现货的极端高价靠拢，短期内原油价格仍将维持高位震荡格局。 滞胀担忧掣肘美联储降息决策，贵金属静待宏观右侧信号。市场正聚焦即将公布的美联储利率决议，面对经济增长放缓与原油暴涨引发的滞胀担忧再起，美联储货币政策陷入“抗通胀”与“稳经济”的复杂两难，不过本周大概率维持3.65%-3.75%利率区间不变。受议息会议前的避险情绪驱动，美元指数在连跌两日后小幅反弹至99.8上方，对金属板块形成短线压制。往后看，在美伊局势明朗前，高波动的原油将继续扰动通胀焦虑，黄金短期缺乏趋势性单边机会，不过贵金属中长期配置价值依然突出。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：黄思源联系人：洪青青邮箱：huangsy1@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。