机构行为周度跟踪 20260315：机构行为的视角，10Y 国开利差何时能压下去

核心观点

10Y国开利差压缩受制于大型银行卖出压制、中小型银行承接不稳定、基金交易性强三大因素。今年以来国开利差呈现“韧性偏强、修复偏慢”，主要由大型银行、中小型银行与基金三方塑造。大型银行持续作为政金端主要对手盘，抬高利差下行阻力；中小型银行对政金端买入力度偏窗口式，难以形成持续带动利差下行力量；基金资金流向进一步强化了“政金长端缺少稳定边际买盘”，增量资金明显向信用债集中，纯债策略整体偏防御，利差修复因此更易钝化与反复。

关键数据

• 10Y国债收益率从1.8427%回落至1.8143%（-2.84bp）。
• 10Y国开收益率从1.9862%回落至1.9646%（-2.16bp）。
• 10Y国开-国债利差由14.35bp走阔至15.03bp（+0.68bp）。
• 大型银行年初至今累计国债净买入约+2465亿元、政金净卖出约-1392亿元，“政金-国债”偏好差累计约-3858亿元。
• 中小型银行年初至今累计国债净卖出约-1626亿元、政金净买入约+343亿元，偏好差累计约+1969亿元。
• 基金年初至今在7–10Y政金债仅小幅净卖出约-34亿元，7–10Y国债明显减持（净卖出约-481亿元）。
• 3–5Y“其他”（多为二永债）品种累计净买入约+2132亿元，1–3Y中期票据累计净买入约+1485亿元。
• 2024年至今历史分位：2/28时3Y/5Y/7Y/10Y分位分别为86.5%/96.5%/84.2%/99.3%，截至3/13已降至65.1%（-21.4bp）/77.0%（-19.5bp）/56.2%（-28bp）/83.6%(-15.7bp)。

研究结论

后续10Y国开利差能否修复，关键看政金端供给强度与承接的连续性。目前中短端已先行回落，10Y能否继续收敛关键看政金端供给强度与承接的连续性。若大行政金卖压边际收敛，中小行承接偏连续化，基金避险情绪回落，10Y国开利差可能由“钝化反复”转向一定的趋势性压缩。