资产配置日报：避险情绪渐浓

3月17日，权益市场缩量下跌。万得全A下跌1.56%，全天成交额2.22万亿元，较昨日（3月16日）缩量1153亿元。港股方面，恒生指数上涨0.13%，恒生科技下跌0.08%，南向资金净流出114.81亿港元。 避险是近期市场的关键词。今日超过4500家公司收跌，整体的赚钱效应不强。结构明显分化，权重股上涨（上证50上涨0.32%），而小微盘大跌（中证2000下跌2.50%）。日内走势来看，即使早盘资金尝试推动光伏、钢铁和电力上涨，但在避险情绪的作用下，资金追涨的意愿不强，趁机兑现成为主流选择。原因来看，地缘局势走向难以预判，避险是最为稳妥的方式。 科技板块大幅下跌，也指向避险氛围愈发浓厚。昨日科技品种曾显著反弹，与自主可控预期升温相关，背后是在短期高位板块（如电力、煤炭）大跌的情况下，资金流向具备中长期逻辑的科技板块，尝试博弈市场风格切换和高景气逻辑的支撑效应。时至今日，算力硬件受英伟达GTC大会推动有限，早盘冲高后持续回落，指向风格切换暂未形成共识，高景气逻辑的支撑力度亦未得到验证。在此情况下，避险氛围进一步强化，资金迅速兑现科技筹码，转而流向更低位的银行、保险、券商等品种。 后续关注成交额能否放量。今日市场依旧维持缩量状态。成交额缩量意味着资金的承接意愿不足，本质上是观望和避险资金形成共识。若后续成交额能够放量，意味着部分资金开始尝试做多，与仍然保持谨慎态度的资金将产生分歧。这种分歧之下，一旦地缘局势迎来实质性的缓解，做多资金的预期得到验证，市场或迎来修复行情。 港股方面，恒生科技比A股抗跌，是值得关注的信号。日内走势来看，二者在早盘都经历了冲高回落，区别在于恒生科技在下午企稳，而万得全A持续走弱。背后原因是，资金认为恒生科技此前已经跌至低位，下跌空间有限，而A股仍处于相对高位。在避险逻辑主导下，资金更青睐那些下跌空间有限的资产。不过值得注意的是，恒生科技中亏损的筹码较多，如果未能出现重大利好，这些筹码可能形成兑现压力，后续更可能走出震荡向上的行情，而非单边快速上涨。 股市调整的背景下，债市阶段性迎来喘息窗口。今日债市增量信息有限，权益资产变化再度成为债市定价的主要参考，盘中股市受到风偏走弱影响，高开低走，10年国债收益率相应先上后下，11点左右上行至日内高点1.843%，随后震荡下行。全天观察，短端表现相对占优，3年内利率债收益率普遍下行1-2bp，长端定价则相对纠结，5年及以上利率债收益率降幅大多不及1bp。 短端表现较强的背后，是持续稳定的资金面。3月税期走款首日，央行逆回购净投放不增反减，规模由昨日的888亿元降至115亿元，不过资金价格毫无波澜，R001、R007双双持稳于1.40%、1.50%，这一结果或反映当前资金面已处于自发平衡状态，对央行呵护的依赖度相对较弱，平稳跨季或可期。 长端利率修复行情尚难启动，或是当前交易盘博弈情绪不足。据经纪商利率债成交势力数据，尽管17日债市多头情绪占据上风，但中长债基与固收+基金依旧面临净赎回的压力，基金对7年以上等长久期品种依旧维持净卖出状态，主要增持1年内政金债。券商类机构依旧在减持5-7年、7-10年国债，不过稍有买入7-10年政金债。大行则是久期品种的主要买方，增持品种包含5-7年、7-10年、20年以上国债，7-10年政金债。不过大行加力配债对利率行情的推动效果往往具有滞后性，需要观察其行为能否延续。 对于债市而言，涨价逻辑下的通胀预期依旧是绕不开的主线。围绕霍尔木兹海峡，一波未平，一波又起。各国护航通行问题尚无定论，又发生了油轮遭遇袭击的事件，盘中布油价格直线拉升，再度接近105美元/桶水平。3月以来布油日均价已达到91美元/桶，触发我们在《油价破百，PPI三种情形》中的基准假设，即原油对PPI的环比拉动达到+0.5个百分点，叠加翘尾因素，3月PPI同比或触及零轴。因而站在当下，在通胀预期很难证伪的背景下，市场一致性做多情绪尚难凝聚，或仍以震荡为主，维持安全久期，或是更好的选择。 商品市场显著降温，各板块全面进入高位震荡博弈。能化板块因高位分歧加剧集体承压，原油、燃油分别收跌1.2%和0.4%，化工链中对二甲苯（PX）、PTA及尿素亦录得1.3-1.9%的跌幅。贵金属与有色板块同步陷入高位震荡，沪金、沪银分别下跌0.8%和1.2%，工业金属中沪铜、沪铝、沪镍小幅回落0.2%至0.4%，而沪锡微涨0.63%，氧化铝则受供给端消息刺激逆势大涨3.4%。此外，“反内卷”品种延续弱势分化，双焦、多晶硅下跌0.4-0.9%，玻璃、生猪及烧碱跌幅则达2.0-2.6%，而碳酸锂逆势小幅上涨0.4%。 避险情绪主导减仓，有色与化工板块遭遇集中流出。据文华财经，商品指数大幅净流出近80亿元。继昨日（16日）贵金属遭遇集中抛售（48亿元）后，有色金属板块接力成为失血重灾区，单日大幅流出57亿元（其中沪铜、沪铝分别惨遭39亿元和12亿元抛售，位居商品资金流出榜前两名）；化工与贵金属板块紧随其后，均流出约15亿元，其中沪金、沪银分别净流出7-8亿元。而在商品整体承压减仓的背景下，逆势大涨的氧化铝备受多头资金青睐，单日逆势吸金6亿元。商品市场资金呈现出明显的高低切换与博弈局部题材的特征。 断供担忧与储备释放交织，原油地缘溢价高波反复。从供给端风险来看，继昨日（16日）市场短暂计价海峡通航缓和预期后，今日地缘局势再度升级：阿曼湾油轮遇袭、阿联酋与伊拉克等多处关键能源设施遭无人机及导弹打击致停产起火，同时伊朗官方拒绝“战争停火谈判循环”的强硬表态，叠加多国明确拒绝参与海峡护航，致使市场对战争长期化及原油实质性断供的预期再度升温。从政策对冲来看，为平抑极端油价，国际能源署（IEA）携手日韩等国紧急启动创纪录规模的抛储计划，对短期盘面形成利空压制。 美元指数边际走弱难敌避险情绪，金属板块继续偏弱震荡。尽管近两日美元指数已从前期高点100.5连续回落至99.6附近，但受制于地缘局势的极度不确定性，市场整体风险偏好依然低迷。在浓厚的观望情绪压制下，资金对贵金属及常规有色品种加仓意愿极其审慎，导致金属板块未能充分兑现美元走弱的利好，而维持震荡偏弱格局。 供给端扰动预期，驱动氧化铝走出独立行情。消息面上，几内亚政府正酝酿出台铝土矿产量及出口量约束政策以提振矿价。尽管官方细则尚未落地且行业中长期存过剩隐忧，但在短期强烈的“供应收紧预期”刺激下，氧化铝仍吸引大量资金入场。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：王小艺联系人：洪青青邮箱：wangxy21@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。