联合动力（301656）：新能源汽车动力系统龙头，新产品、海外持续拓展

联合动力(301656)[Table_Industry]资本货物/工业 本报告导读： 公司为新能源车驱控第三方龙头，产品线持续扩张，布局动力域与底盘域协同，同时公司深耕海外，具全球竞争力。 投资要点： 新能源车驱控第三方龙头。公司在新能源汽车动力系统及电源系统领域积累了一系列行业领先的核心技术和先进的制造工艺，主要产品技术指标已达到国际龙头企业同等水平。 据NE时代数据，2025年联合动力： （1）新能源车定子装机量200.5万套，同比增14.8%，市场份额10.5%，居全市场第二，第三方第一。 （2）新能源车电控装机量133.5万套，同比增2.8%，市场份额8.7%，居全市场第二，第三方第一。 （3）新能源车OBC装机量62.5万套，同比增39.1%，市场份额5.1%。 产品线持续扩张，布局动力域与底盘域协同。汽车动力系统零部件的集成化将进一步横跨动力域、车身域、底盘域、座舱域及自动驾驶域五大架构。在总成系统形态的产品上长期积累了设计与生产经验、持续进行研发投入的企业，才能在竞争中快速形成规模优势。公司持续推进动力域集成，并从智能悬架产品及其控制技术开始布局，探索动力域与底盘域的跨域协同融合。动力域与底盘域的高效率交互协同，为整车控制带来更为智能化的功能，也为公司打开更广阔的成长空间。 深耕海外，具全球竞争力。公司设立匈牙利、泰国生产基地和德国销售公司，为我国最早布局海外市场、实现向国际主流汽车品牌大规模批量供应产品的自主品牌之一。公司具突出的电源系统产品全球竞争力，打造了满足各大国际主机厂认证要求且具备全球竞争力的电源系统解决方案。公司积极拓展欧洲、北美、东盟和印度客户，已实现对多个国际龙头主机厂产品批量供应。 风险提示。毛利率下降的风险，客户需求波动风险，地缘政治风险。 目录 1.盈利预测..........................................................................................41.1.电驱...........................................................................................41.2.电源...........................................................................................41.3.整体盈利预测.............................................................................52.投资评级..........................................................................................63.风险提示..........................................................................................63.1.毛利率下降的风险......................................................................63.2.客户需求波动风险......................................................................63.3.地缘政治风险.............................................................................6 1.盈利预测 1.1.电驱 公司凭借领先的核心技术、多产品平台、多层次部件、对客户需求快速响应等，建立了明显的竞争优势，位居新能源车驱动第三方龙头。 据NE时代数据，2025年联合动力： （1）新能源车定子装机量200.5万套，同比增14.8%，市场份额10.5%，居全市场第二，第三方第一。 （2）新能源车电控装机量133.5万套，同比增2.8%，市场份额8.7%，居全市场第二，第三方第一。 详细来看，公司的竞争优势体现在： （1）技术行业领先 公司凭借全平台技术矩阵的深度构建与跨学科技术融合能力，核心技 术覆盖从材料、器件、软件算法到驱动总成的全产品链条，并开展前沿技术与产品创新。公司是我国最早推出800V高压SiC电驱动平台、混动/增程架构双电控技术、增程器五合一总成系统国产器件、商用车SiC集成控制器方案的动力系统企业之一，基于技术创新引领新能源汽车动力系统高压化、安全化、集成化发展浪潮。 公司在电控、电机、电源等核心零部件的开发设计中已形成深厚的技术积累，通过构建全平台产品体系及配套技术体系，深度适配主机厂定制化需 求并快速完成技术迭代，形成了涵盖设计制造、算法优化、成本控制、设备应用等全链路技术壁垒。 （2）规模效应显著 公司通过与我国主要主机厂的深度合作，整合多方需求形成了行业领 先的业务规模。 在生产端，公司基于平台化产品提升部件通用性和标准化程度、结合全自主的工艺与设备能力提升产线自动化水平，最终通过百万量级生产规模 显著摊薄生产设备投入、降低单位人耗。 在采购端，公司依托年产超170万套电驱系统产品与接近40万套电源系统产品形成的大宗采购议价权，在硅钢、磁钢、功率器件等核心材料的采购环节形成了突出的规模效应。 （3）高效响应客户 面向终端市场“车型多、迭代快”的多元需求以及主机厂“上市即上 量”、“量产即满产”的严格标准，公司通过在需求洞察、前沿技术布局、定制开发、量产交付等环节的全面快速响应，结合模块化技术平台、“小批量多品种”与“大批量标准化”兼容的灵活生产能力、仓储-配送-运输数字化物流体系，相较于同业企业可实现更快、更好的满足主机厂的全方位需求。 我们认为，基于公司电驱产品技术行业领先、规模效应显著、高效响应客户的竞争优势，该板块收入有望持续快速增长，预计2025-2027收入181.70亿元、227.17亿元、272.54亿元，同比增30.0%、25.0%、20.0%。 盈利水平方面，由于原材料价格上涨，市场竞争导致降价等原因，预计毛利率有所下降，预计2025-2027毛利率分别为16.00%、15.70%、15.60%。 1.2.电源 公司电源产品在国内头部优质整车企业采购数量持续增长，应用于客 户多款主流车型，同时成功实现海外客户突破，在海外客户的定点车型上实现批量应用。 据NE时代数据，2025年联合动力新能源车OBC装机量62.5万套，同比增39.1%，市场份额5.1%。 公司采用OBC-DC/DC完全解耦技术、双向DC/DC冗余架构设计提升功能安全及供电可靠性。应用三代半导体功率器件替代传统的Si功率器件，并在400V系统中使用GaN功率器件，减小电源体积、提高功率密度和效率。公司可以提供400V和800V的双向DC/DC和OBC产品，代表性的O BC产品效率已经达到96%以上、支持100%反向功率V2G。OBC产品和DC/DC产品为沃尔沃、奥迪等多个国际主流品牌批量供货。 海外业务方面，公司是我国最早布局海外市场、实现向国际主流汽车品牌大规模批量供应产品的自主品牌之一，近年来，公司国际竞争力显著提升，海外市场拓展迅速，以突出的电源系统产品全球竞争力为我国新能源汽 车产业的全球化布局构建了新优势。 基于产品出口需求，公司应用集成式EVCC设计、电网自适应充电技术，推出兼容全球各类充电标准协议、单相/三相并网系统的国际版电源系统产品。 我们认为，基于公司电源产品在国内头部优质整车企业采购数量持续增长，海外客户持续突破，该板块收入将保持持续快速增长，预计2025-2027年收入27.93亿元、34.91亿元、42.77亿元，同比增40.00%、25.00%、22.50%。 盈利水平方面，由于原材料价格上涨，市场竞争导致降价等原因，预计毛利率有所下降，预计2025-2027毛利率分别为14.00%、13.70%、13.60%。 1.3.整体盈利预测 预计2025-2027年，公司总收入212.58亿元、265.91亿元、320.29亿元，同比增31.4%、25.1%、20.4%，归母净利润11.59亿元、13.40亿元、15.99亿元，同比增23.9%、15.6%、19.3%。 2.投资评级 预计2025-2027年，公司每股收益0.48元、0.56元、0.66元。基于公司产业地位，成长性，同业估值，给予2026年PE 54X，目标价30.24元，“增持”评级。 3.风险提示 3.1.毛利率下降的风险新能源汽车较传统燃油车的整体设计更为简洁，零部件数量大幅下降，整车 制造门槛有所降低，主机厂通过降价促销、增值服务等营销策略提升销量。主机厂价格战导致产业链利润分配失衡，同时“增量不增利”的产业生态倒逼主机厂向上游传导成本压力，导致新能源汽车零部件供应商的盈利 空间被挤压。如果短期内产品价格快速下降而公司未能有效降低产品成本，则会导致公司产品毛利率下滑。 3.2.客户需求波动风险 新能源汽车动力系统的客户需求伴随下游整车需求情况周期性波动。 终端用户多样化、个性化的需求，带来了日趋丰富的新能源汽车车型、差异化的动力构型、持续提升的动力系统性能要求。如果未来公司未能持续通过技术迭代与产品创新满足日益丰富的多平台、差异化的客户定制需求，在需求波动中保持经营策略的灵活性、产品的兼容适配性与全流程快速响应能力，公司的持续经营能力与市场竞争力将受到负面影响。 3.3.地缘政治风险 新能源汽车动力系统产业的部分零部件进口及产品出口均面临地缘政 治的风险，中国新能源汽车整车出口也面临贸易政策、零部件本土化比例等限制。国际贸易政策的不确定性使得公司业务的全球化布局面临一定风险， 如公司全球化布局未实现有效推进、配套公司产品的出口车型销售受到贸 易政策影响，公司将面临需求波动、原材料供应稳定性等潜在风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或