万物新生（RERE）：渗透率提升高增长，规模经济释放利润
万物新生(RERE.N)[Table_Industry]批零贸易业 万物新生25Q4业绩点评 本报告导读： 收入及业绩超预期，将继续受益苹产品需求高增长和以旧换新渗透率提升，维持高增长。 投资要点： 业绩简述：公司2025Q4实现营收62.54亿/+29%，经调整营业利润1.82亿/+38.1%，经调整归母净利润1.40亿/+14%。2025全年实现营收210.48亿/+28.9%，经调整营业利润5.55亿/+35.5%，经调整归母净利润4.28亿/+36.3%。 以旧换新渗透率提升，收入增速及业绩超预期。①25Q4商品收入+30.7%是收入保持高增长的核心驱动力，且环比加速。以旧换新，以及苹果核心产品的迭代换机需求加速有关。②服务收入 增 速+8.8%，环比放缓。我们认为主要是公司资源进一步向1P业务倾斜所致，特别是1P2C业务的快速发展，对公司毛利率有较好的提振作用。③多品类业务维持高增长，黄金品类尽管此前佣金率有所下调，但本季度通过优化货币化率等方式，佣金率环比略有提升。 二手经济龙头，飞轮驱动高增2026.01.03 规模经济释放利润，继续受益苹果产品需求高增长。①公司进入到规模经济释放利润阶段：销售费用率同比-1.4pct，考虑公司维持了收入端的加速增长，且市场普遍加大投放的情况，公司保持了营销投放的较高ROI水平。这是公司在京东和苹果直营店核心以旧换新入口上的竞争优势的直接体现。②仓储物流费用率同比-0.5pct，此前重资产的物流和供应链投入开始体现出明显的规模经济。③我们认为，苹果核心产品的重要换新周期是公司核心驱动力。公司收入端维持了季度加速增长趋势，验证了此前iPhone重要产品换代驱动依旧换新需求高增长逻辑。而2026年才是iPhone17以及其他新品对业绩的主要贡献阶段，因此预计加速增长趋势将持续。④近期存储价格快速上涨，对公司影响体现在：1）iPhone产品的性价比更明显；2）带动二手需求提升。 风险提示：国补政策影响需求及节奏、iPhone换机周期影响、与核心渠道场景入口的合作关系、行业竞争加剧风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号
