南华期货原油产业周报：霍尔木兹僵局未破，风险溢价维持高位
——霍尔木兹僵局未破，风险溢价维持高位 凌川惠（投资咨询资格证号：Z0019531）研究助理：沈玮玮（期货从业证书：F03140197）联系邮箱：shenweiwei@nawaa.com交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年03月15日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 当前影响原油价格走势的核心矛盾主要有以下几点，短期主要矛盾在地缘： 1）地缘 ①美伊：截至3.15，中东的局势依然不明朗，特朗普有TACO的迹象，但他反复横跳，与此同时，伊朗依然比较强硬。跟踪几个关键因素的变化: 霍尔木兹海峡通行情况：目前霍尔木兹海峡依然处于实质性关闭阶段，只有零星的船只冒险通过，截至3.15，中东海湾内原油库存1.33亿桶，本周海湾内库存基本没有什么变化。随着霍尔木兹海峡持续的关闭，海湾国家库存将更加紧张。 美伊双方态度：截至目前，特朗普有TACO迹象，本周多次表示冲突即将结束，但伊朗依然比较强硬，莫杰塔巴的讲话表示对外誓为遇难者复仇、强硬对抗美以以及必须关闭霍尔木兹海峡。 油田、炼厂及港口情况：目前霍尔木兹海峡关闭的情况，已经导致了负反馈产生，包括伊拉克日产量缩减300万桶/日，沙特200万桶，科威特30万桶/日等。亚洲这边也将出现一些预防性的降负情况，日本炼厂本周降负5.3%。 ②俄乌：目前在中东局势偏紧下，俄乌优先级下降，原定3月5-9日举行的俄美乌三方会谈，具体时间视全球局势发展而定。另外美国本周再次给海上俄油开了30天的豁免。 2）基本面 ①供应：对于供应，短期供应大幅收缩、缺口显性化；中期取决于霍尔木兹复航及补充产能的增加情况，本周IEA协商释放4亿桶的SPR，虽然是史上最大的一次释放，但相当于霍尔木兹海峡每天的缺口依然不够，只能提供一定的缓冲；长期回归基本面宽松。目前霍尔木兹海峡依然处于实质关闭状态，其掌握着全球约1/5的海运出口，按kpler数据显示，冲突开始至今丧失了约每天1400万桶的原油出口，去掉沙特yanbu出口的量，出口量下滑900-1000万桶/日左右。 ②需求：需求端短期更多体现在中东及亚洲在冲突下的营运中断，目前中东包括科威特、巴林、卡塔尔等均出现了炼厂的停工或降负情况，亚洲这边也已经出现了降负，国内的石油储备相对比较多，抗风险能力相对 会更强一些，但预期也会出现一些防御性的降负情况。 ③库存：截至3.13，全球原油总库存48亿桶，环比减少5.64万桶；海上浮仓1.30亿桶，环比增加3.49万桶，短期海上浮仓仍能提供一段时间的缓冲；另外本周EIA数据显示，美国原油库存增加382.4万桶，但从美国相关原油的现货价格上，代替需求在增加。 ∗近端交易逻辑 近端交易逻辑依然在冲突的持续时间及霍尔木兹海峡的通航情况上。2月28日美以发动“史诗怒火”及“雄狮咆哮”联合空袭，打击伊朗核心军政目标，造成伊朗最高领袖哈梅内伊等多名高层身亡，伊朗随即启动“真实承诺- 4”行动，以导弹和无人机大规模袭击以色列本土及中东美军基地，并威胁封锁霍尔木兹海峡、袭击过往油轮。 目前看，局势依然不明朗：1）冲突暂无缓和迹象，特朗普多次表现有TACO的迹象，但一方面他反复的横跳，另一方面伊朗看着也并不愿意，周四穆杰塔巴·哈梅内伊的表态依然强硬，周末美军袭击了伊朗哈尔克岛，这是伊朗最大的出口位置，伊朗方表示核心石油设施完好，但不排除后续还会袭击石油设施的可能性；2）霍尔木兹海峡通航依然受阻，从冲突开始至今海峡已经关闭超2周，本周依然只有零星的船只通过，可以看到海湾内的水上库存基本维持在高位。 ∗远端交易逻辑 中期的交易逻辑在霍尔木兹海峡关闭的持续时间及补充产能的增长情况。截至目前霍尔木兹海峡实质性关闭2周，按JP摩根统计的数据，除了沙特外其他国家的可用储罐量并不大，由于储油罐的饱和，伊拉克、科威特等已经陆续出现了一定的减产措施，如果霍尔木兹海峡持续关闭，减产还会进一步增加，且随着时间的增长，如若霍尔木兹海峡开始通航，不管是对于航运的恢复还说产量的恢复都需要的时间也会更长。远端交易逻辑依然在基本面上，目前三大机构3月月报依然对远期保持了过剩的观点，但过剩量降低。 1.2投机性策略建议 【行情定位】 行情定位：地缘驱动下的极端多头、高波动、高溢价阶段 价格区间：目前价格依然主要受霍尔木兹海峡实质关闭时间而定，短期看价格重心依然有上移趋势，目前价格区间给到80-120美元/桶，如果升级为地面战或者石油设施受到袭击，价格重心再上移。 【策略建议】 策略上我们依然保持前期的观点： 1）使用期权价差策略参与此次行情，在风险可控的情况下博取大幅度波动收益；2）对于多单持有者，基于目前原油市场的情况，可使用备兑开仓策略。 【近期策略回顾】 近期策略上保持前期观点不变。 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1）关于霍尔木兹海峡通航情况： 3.14，两艘悬挂印度国旗、隶属于印度航运公司的液化石油气运输船近日成功穿越霍尔木兹海峡，目前正驶往印度，预计将于几日内抵达印度相关港口。消息人士称，此次通过行动“非常谨慎”。目前，有20多艘悬挂印度国旗的商船停泊在霍尔木兹海峡。3.12，伊朗新任最高领袖穆杰塔巴·哈梅内伊称，霍尔木兹海峡必须保持关闭。3.12，市场消息：伊朗称在霍尔木兹海峡袭击了一艘美国油轮。3.12，据CNN报道，伊拉克港口公司负责人表示，在两艘油轮在伊拉克领海遭到袭击并起火。3.11，革命卫队声明对海峡拥有绝对管辖权，美以及其盟友船只无权通过，无视警告将遭打击。3.11，一艘印度籍船长驾驶、挂利比里亚旗的苏伊士型油轮穿越海峡抵达孟买，为冲突后首艘成功抵达印度的油轮（通过时短暂关闭AIS） 2）关于冲突进展 3.13，美国中央司令部：美军成功打击了哈尔克岛上的90多个伊朗军事目标。3.12，伊朗“真实承诺- 4”第40轮联合行动：与黎真主党协同，发射“加德尔”“海巴尔・谢坎”等导弹，配合无人机，持续5小时，目标覆盖以色列多座空军基地、国安机构及地区美军基地今日头条。3.12，伊朗关键表态：新任最高领袖穆杰塔巴首份声明称复仇为最高优先事项，明确将持续封锁霍尔木兹海峡，呼吁阿拉伯国家关闭境内美国基地。 【利空信息】 1）各国陆续抛储： 3.11，IEA 32个成员国一致同意释放4亿桶战略石油储备（SPR），分步实施，按各国情况推进。目前公布的：美国1.72亿桶（120天，每天143万桶），日本8000万桶，韩国2246万桶，英国1350万桶，法国1450万桶。2）特朗普TACO表诉：3.9，特朗普接受CBS采访称：“我认为这场战争已经非常彻底，差不多了”。但在3.10又反口说“胜利还不够”。 2.1下周关注事件 1、重点仍在美伊局势2、3.16，美国3月纽约联储制造业指数3、3.19，美联储利率决定 第三章盘面解读 3.1内盘价量及资金解读 ∗单边走势和资金动向 本周内盘SC价格高位震荡，截至周五日盘，收于750.8元/桶，周五夜盘上涨至786.8元/桶。04持仓量2.98万手，周减仓4485手；05持仓量3.98万手，周增仓1.47万手 3.2外盘价量及持仓解读 ∗单边走势 Brent：截至本周五，Brent结算价收于103.14美元/桶，周涨幅11.27%，本周brent价格大幅波动，预期与现实博弈，周初再特朗普TACO言论及原油抛储等消息影响下大幅回落至接近80美金，后在现实情况影响下，价格仍上涨。 WTI：截至本周五，WTI结算价于98.71元/桶，周涨幅8.59%，整体同样大幅波动。 ∗持仓分析 截至3.10，WTI持仓中，总持仓减少2.17万手，商业持仓净头寸增加5.59手，多头头寸大幅增加，非商业持仓净头寸减少5.41手，空头头寸增仓，可能有一些套保需求；Brent持仓中，总持仓减少了9.93万手，产业持仓净头寸减少5.88万手，管理基金持仓净头寸增加4.05万手，多头头寸同样有所增加。 第四章估值和利润分析 4.1原油市场月差跟踪 Brent及WTI月间结构依然呈现Back结构，近月合约在地缘影响下依然处于高位。近月月间价差高位有所回落，SC更为明显，多头移仓05，4-5月差回落。 source：彭博,南华研究 4.2原油市场价差跟踪 ∗主要现货、升贴水及价差 在美伊冲突的影响下，本周现货本周仍延续上涨。一些代替品的报价也在抬升，比如俄油、安哥拉原油、巴西油等。 ∗区域价差 随着盘面现货价格的大幅上涨，盘面波动加剧，本周在各种消息的影响下，价格大幅波动，价差指标同样波动加大。 ∗内外价差 本周内外价差大幅波动，较上周高位明显回落，但依然处于相对较高位。 ∗运费 4.3原油需求市场利润价差跟踪 本周各市场裂解价差波动较大，但依然处于较高位，中东作为柴油跟航煤重要的出口地区，霍尔木兹海峡的关闭，对供应导致了实质性的影响，尤其是欧洲市场。国内也在汽柴油价格调涨后走扩，但在SC价格拉涨后再度回落。 ∗欧洲市场 ∗北美市场 ∗亚太市场 source：彭博,南华研究 ∗中国市场 source：同花顺,钢联,南华研究 source：上海钢联,同花顺,南华研究 第五章供需及库存推演 5.1三大机构平衡表 目前2月报对于26年全球供需格局：维持过剩格局不变，但对过剩量做了调整。从季度来看，Q2最为紧张。EIA：预计26年，全球原油及相关液体产量为107.05百万桶/日，需求量为105.18百万桶/日，产需盈余1.83万桶/日，较2月报减少了177万桶/日。 IEA：预计26年，全球原油及相关液体产量为107.2百万桶/日，需求量为104.8百万桶/日，产需盈余2.4万桶/日，较2月报减少130万桶/日。 5.2市场供应端及推演 5.2.1 OPEC ∗OPEC政策 3月份会议，OPEC8个参与国从4月起，将生产调整为每日增产20.6万桶，高于4季度的13.7万桶/日，低于冲突以来市场传言的41.1万桶/日，相对比较折中。 ∗OPEC产量及出口 OPEC月报显示2月OPEC产量28.63百万桶/日（+16.4万桶/日），增量主要在委内；OPEC+产量42.72百万桶/日（+44.6万桶），增量在哈萨克斯坦。 source：同花顺,南华研究 KPLER出口数据显示，周度来看受到霍尔木兹海峡货运受阻影响，OPEC的出口出现了比较大的下滑。 5.2.2非OPEC ∗美国原油产量及出口 EIA本期数据显示，美国原油产量基本持平，库存积累382.4万桶至44310.3万桶。kpler数据显示本周美国出口有一定的下滑，但从美国部分油种的现货价格看，本周应该有一些代替需求产生。 source：自有数据,南华研究 ∗其他原油产量及出口 source：自有数据,南华研究 source：自有数据,南华研究 source：南华研究 5.2.3高风险地区 ∗俄罗斯原油产量及出口 俄罗斯或称为本次冲突的受益者，随着霍尔木兹海峡关闭时间的增加，市场对俄油的代替需求增加，从本周俄油的浮仓看，截至3.13，较3.6下降了90万桶。与此同时，俄油的报价也在抬升。 ∗伊朗原油产量及出口 ∗委内瑞拉原油产量及出口 5.3市场需求端及推演 5.3.1 OCED ∗美国需求 EIA周度数据：美国本周炼厂原油加工量1616.9万桶/日（+32.8万桶/日），炼厂开工90.8%（+1.6%）。尽管炼厂开工仍在上行，但成品油库存仍在下滑。 ∗欧洲需求 source：自有数据,南华研究 5.3.2非OCED ∗中国需求 主营炼厂开工率81.35%（-0.82%）；独立炼厂开工率54.81%（+0.23%），不含大炼化利用率为50.78%（+0.26%）。从本周数据来看，炼厂负荷还没有太大的变化，目前有一些炼厂进行了防御性降负措施，但也有炼厂因为高利润而提负。 ∗印度需求 印度本周原油进口量大幅增加，美国给他开了30天的豁免期，允
