核心观点与关键数据
通胀分化：2月CPI同比上涨1.3%（预期0.8%，前值0.2%），核心CPI同比上涨1.8%；PPI同比下降0.9%（预期降1.2%，前值降1.4%），连续3个月降幅收窄。CPI上涨主要受春节错月和服务需求恢复影响，服务价格上涨1.6%。PPI分化表现为内需商品价格弱于外需定价商品，上游价格强于中下游，上游原材料价格向下游传导不畅。
社融分化：2月社会融资规模增加23800亿元，同比多增1469亿元，主要受人民币贷款拉动，政府专项债债券同比少增2903亿元。社融口径下的人民币贷款同比多增1972亿元，金融机构口径下同比少增1100亿元，主要因1-2月权益市场“春季躁动”吸引居民资金流入非银机构，导致非银机构贷款减少。
信贷结构：住户贷款同比少增2616亿元，其中消费贷款同比少增1952亿元，房地产相关贷款需求仍偏弱；企业贷款同比多增4500亿元，短期贷款同比多增2700亿元，票据融资同比少增2043亿元，企业信贷需求结构健康；企业中长期贷款同比多增3500亿元，结构性新型政策性金融工具发挥撬动作用。
出口表现：1-2月出口同比增长21.8%（预期7.2%），进口同比增长19.8%，贸易顺差2136.2亿美元。主要贸易伙伴除美国外均实现同比增长，机电产品和劳动密集型产品出口增长显著。
高频数据：螺纹钢、热卷表需回升，水泥磨机开工负荷显著上升，沥青出货量持续回升，一线城市地铁客运量回升至节前水平，国内航班执行数处于同期较高水平，生猪屠宰环比回升，半钢胎开工率回升至节前水平。
研究结论
- 通胀：CPI短期上涨主要受季节性因素影响，PPI降幅收窄但传导不畅，通胀能否转正取决于内需商品价格企稳。
- 货币政策：未来降融资成本除央行利率调控外，还依赖于规范金融机构经营行为，降低融资中间费用。
- 经济结构：企业信贷需求结构健康，中长期贷款改善，出口保持韧性，但房地产市场和居民消费仍需支持。
- 政策展望：政府工作报告提出通过改善总供求关系推动价格总水平由负转正，2026年反内卷持续推进，有望重塑产业格局，助力商品价格企稳。
