4Q25业绩稳健增长，符合预期；地域多元化持续改善。
- 业绩表现：总收入达64.4亿港元，同比增长45%，环比增长0.6%；非GAAP净利润达34.6亿港元，同比增长77%，环比增长4.3%。
- 驱动因素：费用控制加强，总成本和运营成本环比分别下降8.2%/8.3%；毛利率和运营利润率创2023年新高，分别达88.7%/64.4%。
- 客户增长：新增23.4万资金账户，全年新增95.4万，同比增长19.3%，超出管理层年初800万的指引。资金账户总数达340万，同比增长39.6%。
- 地域多元化：非大湾区资金账户占比达55%，创历史新高；香港和马来西亚是主要增长来源，占比超50%；新加坡、日本和美国贡献显著。
- 资产管理规模：总客户资产管理规模达1.23万亿港元，同比增长66%，环比持平。
- 净资产流入环比放缓，受港股估值下调影响；香港市场客户闲置现金占比降至9%，股票持有占比76%。
- 股票交易：总交易量创历史新高，达3.98万亿港元，同比增长38%。
- 美股交易量环比增长17%，受AI主题股推动；港股交易量环比下降31%，受市场情绪低迷影响。ADS交易量占比低于10%。
- 收入结构：利息收入同比增长50%，达30.4亿港元，主要来自证券借贷、银行存款和融资融券。
- 费用控制：运营开支环比下降8.3%，达15.6亿港元；研发和销售及市场开支分别环比下降11.8%/13.5%。
- 产品创新：香港、新加坡、马来西亚和美国推出新产品，包括高股息基金、加密货币服务、伊斯兰合规金条等。
- 加密货币交易量达200亿港元，渗透率提升；Airstar银行建设进展顺利，计划扩展与经纪业务的协同。
- 未来展望：
- 预计1Q26净资产流入环比双位数增长，创历史新高；客户资产管理规模温和增长。
- 客户获取目标维持80万，预计支付客户总数达420万。
- 1Q26交易量预计低个位数增长，达4万亿港元。
- 客户获取成本预计为2,300港元。
- 期待VATP牌照在上半年获批，计划推出加密货币质押和融资服务。
- 估值与评级：将2026-2028年每股收益预测上调至94/110/124港元，维持“买入”评级，目标价228美元。
- 风险提示：市场情绪放缓、客户资产流入放缓、利率冲击、股市和加密货币大幅下跌、新市场拓展不及预期、监管收紧等。
