藏格矿业（000408.SZ）2025 年年报点评 业绩符合预期，紫金赋能加速成长

业绩符合预期，紫金赋能加速成长 glmszqdatemark2026年03月15日 事件：公司发布2025年年报。1）业绩：2025年公司实现营收35.8亿元，同比+10.0%，归母净利38.5亿元，同比+49.3%，扣非归母净利40.3亿元，同比+58.3%。单季度看，25Q4实现营收11.8亿元，同比+26.8%，环比+62.5%，归母净利11.0亿元，同比+54.7%，环比+15.9%，扣非归母净利12.7亿元，同比+82.0%，环比+34.5%。符合前期业绩预告；2）分红：2025年度拟每10股派发现金红利15.0元（含税），现金分红23.5亿元（含税），加上2025中期分红，2025年合计现金分红39.2亿元，分红率102%，股息率3.1%。 推荐维持评级当前价格：79.74元 锂：产量下降成本小幅抬升，主要由于矿证问题导致的阶段性影响。1）量：25年产销0.88/0.90万吨，同比有所下滑，主要由于Q3因矿证合规问题产线停产，其中Q4产销0.28/0.42万吨，环比增加0.19/0.39万吨；2）价：25年国内碳酸锂价格前低后高，均价7.5万元，同比-17%，其中25Q4均价8.9万元/吨，环比+21%，公司碳酸锂产品含税售价7.5万元，与市场价同步；3）本：25年单吨营业成本4.3万元，同比上涨5.1%，主要由于矿证问题导致产量下滑。 分析师邱祖学执业证书：S0590525110009邮箱：qiuzuxue@glms.com.cn 钾：价升本降，盈利贡献明显提升。1）量：25年氯化钾产销103.3/108.4万吨，同比-4.0/+3.9万吨，其中Q4产销33.2/30.1万吨，环比增加11.5/5.3万吨；2）价：25年钾肥价格持续保持强势，公司氯化钾含税售价2964元，同比增加28.6%；3）本：公司通过工艺升级、加强设备改造多举措控本，25年单吨营业成本962元，同比-17.6%，降本效果明显，其中Q4为917元，环比-2.6%。 分析师南雪源执业证书：S0590525110012邮箱：nanxueyuan@glms.com.cn 铜：铜钼价格上涨，巨龙单吨净利再创新高。1）量：25年巨龙铜矿产销19.4/19.4万吨，其中Q4产销5.1/5.1万吨，环比增加0.2/0.2万吨；2）价：25年LME铜价9963美元/吨，同比+7.5%，钼精矿价格3799元/吨，同比+6.1%，25Q4 LME铜价11096美元/吨，环比+12.5%，钼精矿价格3893元/吨，环比-7.6%；3）利：由于铜钼价格上涨，25年巨龙实现净利润91.4亿元，单吨铜净利4.7万元，其中Q4单吨净利5.3万元，环比增加13.9%，盈利水平再创新高；4）投资收益：25年巨龙贡献投资收益27.8亿元，占归母净利的72.2%，其中Q4贡献8.3亿元，环比增加21.3%。 公司发布2026-2028年产量规划：1）钾：26年氯化钾产量100万吨，加快推进老挝200万吨产能建设，28年计划产量115-125万吨；2）锂：26年碳酸锂产量1.64万吨，其中察尔汗盐湖产量1.1万吨，麻米错一期计划26Q3全面投产，26年产量2-2.5万吨，贡献权益产量0.54万吨。察尔汗盐湖规划扩产6000吨产能，目前正在立项申报，同时尽快启动麻米错二期建设，积极推进麻米错股权收购和其他锂资源项目并购，28年产量目标6-8万吨LCE；3）铜：巨龙二期26年1月正式投产，26年巨龙铜矿产量目标30-31万吨，28年提升至39-42万吨，巨龙三期工程正在规划中，达产后年产铜约60万吨。 相关研究 1．藏格矿业（000408.SZ）2025年三季报点评：巨龙单吨盈利再创新高，期待二期项目投产-2025/10/182．藏格矿业（000408.SZ）2025年半年报点评：巨龙腾飞，业绩超预期-2025/08/033．藏格矿业（000408.SZ）2024年年报点评：铜矿业绩贡献再创新高，期待巨龙扩产落地-2025/03/304．藏格矿业（000408.SZ）事件点评：紫金赋能，发展提速-2025/01/185．藏格矿业（000408.SZ）2024年三季报点评：巨龙持续降本盈利亮眼，三轮驱动成长可期-2024/10/27 投资建议：钾锂铜三轮驱动，三大业务产能弹性显著，价格均处于上行通道，量价齐升，成长空间大，紫金入主赋能，降本效果逐步显现，业绩确定性强，我们预计公司2026-2028年归母净利80.3、122.8、145.0亿元，对应3月13日收盘价的PE为16、10和9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品价格超预期下跌，项目进度不及预期，海外地缘政治风险等。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室