深度研究报告：创新转型收获，国产制药领导者迎新阶段

核心观点

丽珠集团作为国内领先的制药企业，正加速从仿制药向创新药转型。公司拥有强大的商业转化能力、微球技术平台和成本优势，并围绕消化、精神神经、GnRH等核心领域进行产品迭代与延伸。

存量业务

• 化学制剂和中药业务均衡发展，业绩增长不依赖单一产品。
• 存量产品风险逐步释放，预计2026年后进入低基数区间。
• 艾普拉唑系列和亮丙瑞林微球存在潜在风险，但公司创新管线即将收获，足以覆盖风险敞口。

创新业务

• 公司创新管线价值有待重估，但拥有丰富且完整的研发梯队，并以临床价值为导向进行产品布局。
• 创新产品陆续上市，预计2030年创新产品收入将达47.75亿元，25-30年复合增速为147%。
• 消化领域：JP-1366有望接棒艾普拉唑，巩固消化领域龙头地位。
• 精神神经领域：阿立哌唑微球已进入医保，NS-041具备全球BIC潜力。
• GnRH/辅助生殖领域：产品矩阵完整，覆盖全适应症、多剂型和差异化给药频次。
• 代谢/自免领域：IL-17A/F双靶单抗LZM012疗效优于司库奇尤单抗，司美格鲁肽生物类似药有望冲击消费市场。
• 心脑血管领域：聚焦抗凝大市场，LZSN2501和H001胶囊进展较快。

原料药与中药

• 原料药业务成功实现转型升级，特色原料药带动盈利能力提升，制剂一体化和国际化双轮驱动。
• 中药业务呈现恢复性增长，参芪扶正注射液受益于癌种解限持续放量，抗病毒颗粒需求逐步回归常态。

盈利预测与投资评级

• 预计2025-2027年归母净利润分别为20.22、20.78和23.78亿元，同比增速分别为-1.9%、+2.8%和+14.4%。
• 给予公司2026年合理估值为494.35亿元，对应股价为55.67元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示

• 创新药研发进度不及预期
• 国家集采推进进度超预期
• 医保控费力度超预期
• 越南IMP公司收购进展不及预期