期待在挑战持续存在的情况下重新设计的L9

核心观点与评级
维持 HOLD 评级，目标价 ADS 为 18.00 美元，H 股为 70.00 港元，基于 17 倍 FY27E 市盈率（较之前的 18 倍）及 39 倍 FY26E 市盈率（较之前的 40 倍）。该估值已反映 Li Auto 相较同行的竞争优势。

L9 重设计车型

• 重设计的 L9 和新 i9 是今年关键车型，L9 或将引领 L8 和 L7 的推出。
• 目前市场对 L9 是否能差异化竞争持观望态度，建议等待更多细节。

业绩预测与风险

• 预计 FY26E 营收约 49 万辆（+20% YoY），但受库存清理和购置税优惠影响，1Q26E 车辆毛利率预计为 5%。
• 重设计的 L9 预计月均销量需达 1 万辆以上，但当前市场竞争激烈，L9 表现仍不确定。
• 预计公司 2026 年将录得净亏损，估值因此缺乏吸引力。

关键数据

• 4Q25 营收同比增长 1%，毛利率提升 1.5 个百分点至 17.8%。
• R&D 和 SG&A 费用符合预期，但运营亏损 4.43 亿元人民币（较预期改善 2 亿元）。

风险提示
目标价和评级的主要风险包括销量不及或超出预期、毛利率波动等。