2025年四季度保险行业偿付能力及资金运用点评：股票投资持续增长，重视回调后的保险板块

股票投资持续增长，重视回调后的保险板块 2025年四季度保险行业偿付能力及资金运用点评 核心观点 ⚫2025年人身险公司偿付能力走弱，资本补充需求或将提速，财产险公司偿付能力稳中略升。人身险行业偿付能力充足率在2025年下半年有所回撤，人身险公司综合/核心偿付能力充足率从25Q1的196.6%/132.8%下滑至25Q4的169.3%/115.0%，仍显著高于“偿二代”二期监管规定的100%和50%刚性红线，但下半年核心数据下行近20个pct。财产险公司从25Q1的239.3%/209.5%小幅抬升至25Q4的243.5%/212.7%。我们认为人身险公司偿付能力阶段性下行主要原因为：1）25Q4用于评估寿险准备金的750天移动平均曲线仍呈下行趋势，利率下行会推升准备金负债的评估值，导致实际资本承压；2）2025年人身险公司持续增配权益资产，最低资本消耗有所增加；3）业务扩张与产品结构变动消耗资本：25年保费持续增长，部分人身险公司业务扩张产生的新单带来准备金、费用、风险资本占用等会消耗资本，充足率更易下滑。 张凯烽执业证书编号：S0860526020002zhangkaifeng@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫2025年保险行业资金运用余额稳步扩容，人身险资金贡献核心增量。保险行业（口径为“人身险公司+财险公司”，下同）资金运用余额由4Q24末的32.2万亿元抬升至4Q25末的37.1万亿元，全年保持较快增长，增速逐步回落。结构上，人身险公司资产端扩张的核心驱动力：4Q25末人身险资金运用余额达34.7万亿元，同比增长15.7%，占据全行业资金体量超90%；财产险公司资金运用余额规模相对小但增速 波 动 更 明 显 。截 至4Q25， 保 险 行 业 债 券/股 票/基 金 配 置 占 比 分 别 为50.4%/10.1%/5.3%，分别同比+0.9pct/+2.5pct/+0.1pct，分别环比+0.1pct/持平/-0.2pct。 规 模 方 面 ，4Q25保 险 行 业 资 金 运 用 余 额 分 别 同 比+17.4%/+53.8%/+17.3%，分别环比+2.9%/+3.1%/-0.2%，受益于权益行情及险资中长期资金入市，股票规模实现同比高增，环比继续保持正增。 ⚫人身险公司资金运用结构：债券配置维持高位，股票仓位持续加码。截至4Q25，人身险公司债券/股票/基金配置占比分别为51.1%/10.1%/5.1%，分别同比+1.8pct/+2.6 pct /-0.2pct，分别环比-0.9pct/+1.3pct/+0.7pct。人身险公司债券/股票/基金配置规模分别同比+17.7%/+54.7%/+20.7%，分别环比+3.0%/+2.8%/+0.3%。2025年人身险公司债券配置比例全年在51%以上的高位，25Q4末收于51.1%，较年初提升近1个百分点，公司在利率下行期通过增配长债及超长债拉长久期、对冲再投资风险的刚性需求；股票配置比例在下半年出现明显跃升，由4Q24的7.6%持续攀升至4Q25的10.1%，创近三年新高，非标等其他投资占比则被动压缩，资产结构标准化的趋势持续。 投资建议与投资标的 ⚫保险资金运用规模稳健提升，我们认为有利于险资资产端的配置与久期配置空间的打开，叠加投资组合结构的持续调整，保险投资收益有望保持稳健并夯实业绩表现。近期板块持续回调，板块估值进一步下行，建议重视回调后的保险板块。建议重点关注： ⚫一是负债端产品结构切换领先、渠道与队伍稳定的头部公司；二是资产端权益弹性更足、OCI占比更高且久期匹配更优的公司，具备更强的估值修复与业绩弹性。相关标的：中国平安(601318，未评级)、新华保险(601336，未评级)、中国太保(601601，未评级)、中国人寿(601628，未评级)、中国人保(601319，未评级) 风险提示 政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、长端利率下行超预期、险企改革不及预期 目录 一、2025年人身险公司偿付能力走弱，资本补充需求或将提速；财产险公司偿付能力稳中略升....................................................................................................................................4二、2025年保险行业资金运用余额稳步扩容，人身险资金贡献核心增量..........................5三、人身险公司资金运用结构：债券配置维持高位，股票仓位持续加码............................6四、财产险公司资金运用结构：流动性管理与收益增厚并重，股债配置双轮驱动。..........7五、投资建议与投资标的...................................................................................................8六、风险提示.....................................................................................................................8 图表目录 图1：2025Q4保险公司偿付能力充足率有所下降.......................................................................4图2：2025Q4人身险公司偿付能力充足率有所下降...................................................................4图3：2025Q4财产险公司偿付能力充足率保持平稳...................................................................4图4：2025Q4再保险公司偿付能力充足率整体稳健...................................................................4图5：25Q4十年期国债到期收益率有所反弹但750天移动平均曲线仍趋势向下.........................5图6：保险行业（人身险公司+财产险公司）资金运用余额同比高增............................................6图7：25Q4人身险公司资金运用余额保持较高同比增速..............................................................6图8：25Q4财产险公司资金运用余额同比增速有所放缓..............................................................6图9：25Q4保险行业（人身险+财产险）资金运用结构中债券、股票占比环比仍小幅提升.........6图10：25Q4人身险公司资金运用结构中股票投资占比环比持平.................................................7图11：25Q4财产险公司资金运用结构中股票占比环比继续提升.................................................8 一、2025年人身险公司偿付能力走弱，资本补充需求或将提速；财产险公司偿付能力稳中略升 人身险行业偿付能力充足率在2025年下半年出现明显回撤，人身险公司综合/核心偿付能力充足率从25Q1的196.6%/132.8%下滑至25Q4的169.3%/115.0%，仍高于“偿二代”二期监管规定的100%和50%刚性红线，但下半年核心数据下行近20个pct。财产险公司从25Q1的239.3%/209.5%小幅抬升至25Q4的243.5%/212.7%。 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 我们认为，25Q4人身险公司偿付能力有所下降的主要原因为：1）利率下行放大“资产负债久期缺口”：虽然25Q4长端利率（10年期国债收益率）有所反弹，中枢较25Q3有所上行，但是用于评估寿险准备金的750天移动平均曲线仍呈下行趋势，利率下行会推升准备金负债的评估值，导致实际资本承压。与此同时，利率错配带来的利率风险上升会推高最低资本要求，从而双向挤压充足率。人身险相比财产险负债久期更长、利率风险权重更高，因此对利率下行更敏感；2）偿二代二期政策逐步落实带来资本质量更严、计量更穿透的系统性下压：监管明确规则Ⅱ会夯实 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 资本质量、完善计量方式，行业平均核心与综合充足率在规则切换过程中出现不同程度下降，并因此延长过渡期至2025年底；3）2025年人身险公司持续增配权益资产，最低资本消耗有所增加：2025年下半年股市活跃度提升，部分险企提升权益配置；但股权类资产风险因子通常更高，最低资本亦随之上行，账面偿付能力被动下降；4）业务扩张与产品结构变动消耗资本：25年保费持续增长，部分人身险公司业务扩张产生的新单带来准备金、费用、风险资本占用等会消耗资本，充足率更易下滑。 数据来源：iFinD，东方证券研究所 二、2025年保险行业资金运用余额稳步扩容，人身险资金贡献核心增量 保险行业（口径为“人身险公司+财险公司”，下同）资金运用余额由4Q24末的32.2万亿元抬升至4Q25末的37.1万亿元，全年保持较快增长，增速逐步回落。结构上，人身险公司资产端扩张的核心驱动力：4Q25末人身险资金运用余额达34.7万亿元，同比增长15.7%，占据全行业资金体量超90%；财产险公司资金运用余额规模相对小但增速波动更明显。截至4Q25，保险行业债券/股票/基金配置占比分别为50.4%/10.1%/5.3%，分别同比+0.9pct/+2.5pct/+0.1pct，分别环比+0.1pct/持平/-0.2pct。规模方面，4Q25保险行业资金运用余额分别同比+17.4%/+53.8%/+17.3%，分别环比+2.9%/+3.1%/-0.2%，受益于权益行情及险资中长期资金入市，股票规模实现同比高增，环比继续保持正增。 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 数据来源：国家金融监督管理总局，东方证券研究所 三、人身险公司资金运用结构：债券配置维持高位，股票仓位持续加码 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 截至4Q25，人身险公司债券/股票/基金配置占比分别为51.1%/10.1%/5.1%，分别同比+1.8pct/+2.6 pct /-0.2pct，分别环比-0.9pct/+1.3pct/+0.7pct。人身险公司债券/股票/基金配置规模分别同比+17.7%/+54.7%/+20.7%，分别环比+3.0%/+2.8%/+0.3%。2025年人身险公司债券配置比例全年在51%以上的高位，25Q4末收于51.1%，较年初提升近1个百分点，公司在利率下行期通过增配长债及超长债拉长久期、对冲再投资风险的刚性需求；股票配置比例在下半年出现明显跃升，由4Q24的7.6%持续攀升至4Q25的10.1%，创近三年新高