2月制造业PMI点评：春节影响之外的三点关注

【债券日报】 春节影响之外的三点关注 ——2月制造业PMI点评 2026年2月中国官方制造业PMI在49.0%，环比-0.3pct；官方非制造业PMI录得49.5%，环比+0.1pct；综合PMI产出指数49.5%，较上月-0.3pct。 华创证券研究所 总结：2月PMI总体受春节假期主导影响，生产、新订单的放缓幅度基本符合季节性。参考历年规律，春节在2月中旬的年份，3月PMI往往高斜率修复，大概率重返荣枯线以上。主因：复工效应集中在3月体现造成环比偏高、1-2月经济运行偏缓3月季末月份或有冲刺需求。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 对于债市而言，有三点分项的边际变化和信号值得重点关注： （1）价格：2月出厂价格扩张斜率持平1月，在春节月份而言偏强，2月PPI环比或依然不弱，叠加近期美伊冲突，关注数据公布后可能强化通胀担忧。 （2）出口：2月新出口订单下滑斜率略超预期，为2019年以来同期下滑幅度最大的年份，一是国内春节放假排产延后，二是国际地缘局势升级或导致外需观望升温，关注后续短期出口表现的阶段性波动。（3）投资：2月显示新订单、业务活动预期均环比修复，结合节后首周项目复工同比不弱，投资需求可能蓄力中，关注3月数据验证。 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20260303》2026-03-03《【华创固收】转债市场日度跟踪20260302》2026-03-03《【华创固收】权益走强叠加美伊冲突爆发，债市收益率先上后下——利率债市场周度复盘》2026-03-01《【华创固收】转债市场日度跟踪20260227》2026-02-27《【华创固收】转债市场日度跟踪20260226》2026-02-26 1、制造业PMI：春节假期因素主导，生产拖累突出 （1）新订单：新订单继续按季节性下行，收缩加剧，3月或有高斜率改善。春节在2月中旬的历年如2021、2024年，新订单环比也呈下行，但3月多有更集中的改善。另外，“新订单-新出口订单”扩大至3.6%，说明2月出口订单收缩力度超过内需订单。 （2）生产：春节放假明显拖累生产。2月生产环比-1.0pct至49.6%，春节所在月份生产分项多在荣枯线下方，幅度上看属于正常放缓。 （3）外贸：出口订单收缩显著，关注外需边际波动。新出口订单环比-2.8pct至45.0%，下滑幅度偏大，已处于2019年以来同期最低。2月小型企业景气也明显下降至44.8%近年低位，或显示短期外需边际回落。近期地缘政治因素不确定性上升，国内春节放假也令订单排产靠后，关注后续实际出口的影响。 （4）价格：出厂价格持稳、购进价格回落。2月CRB工业现货价格上涨放缓，叠加放假扰动生产对上游涨价的支撑减弱，造成购进价格指数下行。出厂价格保持偏强的扩张斜率，暗示2月PPI环比可能不弱。 （5）库存：放假导致产成品被动去库加速。原材料库存小幅上行0.1pct，生产耗材放慢、材料相对累库。产成品库存环比-2.8pct至45.8%，春节假期影响产品阶段性进入被动去库且明显加速。 2、非制造业PMI：春节假期影响，行业分化扩大 （1）建筑业：2月建筑业PMI加剧收缩，春节提前放假令项目停工范围扩大，施工活动减弱。不过除商务活动指数外，建筑业新订单、从业人员、业务活动预期分项均上行修复，指向后续投资需求仍不弱，3月集中复工有望进一步体现。 （2）服务业：假期消费提振服务业PMI环比+0.2pct至49.7%。零售业、航空运输业、住宿业、餐饮和文体娱乐业均升至50%-55%景气水平以上。 风险提示：价格回升超预期。 目录 一、制造业PMI：春节假期因素主导，生产拖累突出................................................5 （一）供需：生产放缓幅度超过订单.............................................................................5（二）外贸：出口订单收缩显著，关注外需边际波动.................................................6（三）价格：出厂价格持稳、购进价格回落，PPI环比或依然不弱...........................6（四）库存：放假影响产成品被动去库加速.................................................................7 二、非制造业PMI：春节假期影响，行业分化扩大....................................................7 三、风险提示.....................................................................................................................8 图表目录 图表1 2月各分项对PMI拉动幅度计算（%）..................................................................4图表2 2月制造业PMI继续收缩（%）..............................................................................4图表3历年春节日期对一季度PMI节奏影响....................................................................4图表4 2月出厂价格环比持平1月，其他分项多下滑......................................................5图表5建筑业业务活动预期和新订单均上行（%）..........................................................5图表6 2月中旬春节假期拖累新订单环比下探（%）.......................................................5图表7出口订单收缩幅度超过内需订单（%）..................................................................5图表8春节所在月份生产多降至荣枯线以下（%）..........................................................6图表9生产环比变动处于同期偏弱（%）..........................................................................6图表10新出口订单下降幅度超过同期（%）....................................................................6图表11 2月小型企业景气下滑幅度偏大（%）.................................................................6图表12原材料价格扩张斜率放缓（%）............................................................................7图表13 2月PPI环比或依然不弱（%）.............................................................................7图表14产品去化显著加快（%）........................................................................................7图表15企业后续经营预期仍向上（%）............................................................................7图表16春节放假项目停工，建筑业PMI延续回落（%）...............................................8图表17春节假期消费提振服务业PMI（%）....................................................................8 2026年2月中国官方制造业PMI在49.0%，环比-0.3pct；官方非制造业PMI录得49.5%，环比+0.1pct；综合PMI产出指数49.5%，较上月-0.3pct。 资料来源：Wind，华创证券 2月PMI总体受春节假期主导影响、符合季节性。结构上，2月生产、新订单分别拖累PMI约0.25pct、0.18pct，春节提前放假的扰动比较明显。季节性看，往年春节在2月中旬的年份，2月PMI平均环比降0.4pct，本月环比降0.3pct，基本符合季节性表现。 参考季节性规律，2月春节的年份，3月PMI通常高斜率修复，有望重返荣枯线上方。原因上，一是假期结束在2月底，3月复工效应更加集中，因而PMI环比改善更明显。二是，1-2月经济活动节奏偏慢，3月季末月份存在冲刺诉求实现“开门红”。 对于债市而言，尽管1-2月PMI主要受季节性因素扰动，但其中三点分项的边际变化和信号值得重点关注，涉及价格、出口波动和投资需求： （1）2月PMI亮点仍集中在价格端，尤其是出厂价格保持扩张、斜率持平1月，在春节月份而言偏强，2月PPI环比或依然不弱，叠加近期美伊冲突，关注数据公布后可能强化通胀担忧。 （2）2月新出口订单下滑斜率略超预期，为2019年以来同期下滑幅度最大的年份， 一定程度上与国内春节放假排产延后、国际地缘局势升级导致外需观望升温有关，关注后续短期出口表现的阶段性波动。 （3）尽管1-2月建筑业PMI运行在同期下限，但2月显示新订单、业务活动预期均环比修复，结合节后首周项目复工同比不弱，投资需求可能蓄力中，关注3月数据验证。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 一、制造业PMI：春节假期因素主导，生产拖累突出 （一）供需：生产放缓幅度超过订单 2月新订单继续按季节性下行，收缩加剧，3月或有高斜率改善。春节放假影响，下游订单增量放缓，新订单季节性回落0.6pct至48.6%。春节在2月中旬的历年如2021、2024年，新订单环比也呈下行，参考规律集中复工影响下，3月也多有更集中的改善。另一方面，“新订单-新出口订单”扩大至3.6%，说明2月出口订单收缩力度超过内需订单，关注后续对实际出口的影响。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 春节放假影响生产，由扩张转为收缩。春节所在月份生产分项多在荣枯线下方，2月生产环比-1.0pct至49.6%，幅度上看属于正常放缓。结构上，据中国物流与采购联合会披露，高耗能行业生产降幅最大，而新动能、消费品生产保持平稳。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （二）外贸：出口订单收缩显著，关注外需边际波动 新出口订单环比-2.8pct至45.0%，小型企业景气也明显下降，关注外需边际波动。2月春节假期偏长且在中下旬，导致排产节奏相应后移，国外订单需求增量相对有限。但另一方面，2月新出口订单下滑幅度偏大，已处于2019年以来同期最低，可能暗示地缘政治因素对