国债月报：3月债市或先强后弱

2026年3月2日 宏观金融团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)18665641296hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 3月债市或先强后弱 观点摘要 近期研究报告 ＃summary＃1~2月高频经济指标在春节扰动下仍显韧性，且目前海外出口需求仍旺，国内“沪七条”落地或提振地产金三旺季，一季度经济或延续不错表现，打击市场宽松预期，且3月末特朗普访华可能推动市场风险偏好走高，对债市形成压制，不过短期美伊局势恶化带来避险情绪升温，以及两会可能存在一定的预期差，特别是前期市场已经充分预期并消化了长端供给压力，利空落地后情绪可能得到一定修复。整体来看，3月国债期货或先强后弱。。 20260202【国债月报】春节前债市环境应更具确定性 20251205【国债年报】低位震荡，波段为主 20251020【宏观点评】内需不足拖累经济增速边际放缓，耐心等待债市机会——9月经济数据点评 20250818【市场点评】债市跌跌不止何时休？ 套利策略建议关注： 20250305【宏观点评】2025年政府工作报告重点及与去年对比——一图读懂 （1）IRR策略：正套机会较小。（2）基差策略：关注月末基差走阔可能。跨期策略：09合约流动性较差，不建议参与跨期策略。跨品种策略：建议关注做陡策略。 20250205【专题报告】2月资金面和短债修复空间展望 目录 一、2月行情回顾.....................................................................................................-4-（一）国内债市行情回顾....................................................................................-4-（二）海外市场行情回顾......................................................................................-6-（二）资金面回顾..................................................................................................-7-二、债市环境分析....................................................................................................-9-（一）基本面情况：............................................................................................-9-1、1月经济基本面表现平稳....................................................................-9-2、高频指标显示2月仍受春节扰动，但节后复工进展较好.............-10-（二）政策面：3月两会前瞻...........................................................................-11-（三）资金面：3月资金面压力有限..............................................................-11-三、下月行情展望..................................................................................................-12-（一）市场逻辑梳理及下月展望.......................................................................-12-（二）套利策略展望............................................................................................-12- 一、2月行情回顾 （一）国内债市行情回顾 2月国债期货先涨后跌。春节前机构持仓过节意愿较强,且央行积极呵护跨节资金，国债期货持续上涨，十年国债收益率一度下破1.79%，节后利空突袭叠加机构止盈导致国债期货再度回落，包括2月25日上海出台房地产新政大幅放松限购，以及两会临近市场担忧财政加码导致政府债供应压力抬升，十年国债收益率重回2月初1.82%的高点水平，甚至一度站上1.83%，至周末受美伊局势突发升级推动避险情绪升温才回落至1.819%。整体来看，2月国债期货先涨后跌，多数品种小幅收涨。国债收益率先下后上，十年国债收益率在月底收于1.8193%，较月初上行0.9bp。 2月债市收益率中短端多数下行。节前机构配置意愿较强且央行积极呵护，推动收益率持续下行，节后上海楼市新政对长端冲击较大，短端受平稳资金支撑更显韧性。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 2月国债期货基差长端收窄、短端走阔。2月短券现货强于期货，长债则相反，或是由于长端品种的情绪博弈更强，因此长债期货更强、推动基差收窄，短债则是现券表现更好，基差走阔。 2月国债期货主力合约基差走势 （二）海外市场行情回顾 2月美债收益率全面回落。受美国经济就业数据走弱以及地缘局势升温影响，2月美债收益率从月初的4.3%高位一路下行至3.97%。目前市场对26年降息3次的预期较2月初有所升温。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 （二）资金面回顾 2月资金平稳度过春节。节前央行积极呵护，包括重启14天逆回购、买断式逆回购净投放创近一年新高等，大大缓解了取现压力，资金平稳过节，R007维持在1.55~1.6%附近。节后首周逆回购到期规模较大，但现金回流加上央行继续投放，虽然整体以净回笼为主，但银行间资金实现平稳跨月。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究中心 数据来源：Wind，建信期货研究中心 二、债市环境分析 （一）基本面情况： 1、1月经济基本面表现平稳 1月工业品通胀延续暖势，政策支撑信用扩张特征仍强。2月仅公布了1月通胀和社融数据，出口、消费、投资等国民经济活动数据将在3月合并公布。从已公布的通胀和社融数据看，工业品通胀好于居民消费通胀，政府发债仍是推动信用扩张的主要动力。具体看，1月CPI同比上涨0.2%，核心CPI同比上涨0.8%，涨幅分别较上月回落0.6%和0.4%，主要是由于去年春节落在1月，基数较高造成拖累，PPI同比跌幅收窄0.4%至1.4%，主要是国际大宗商品受地缘局势影响以及国内供需格局改善，推动工业品价格持续回升。整体来看，预计随着2月春节需求的释放，居民消费通胀有望回升，而工业品价格也有望在高新产业带动需求加快和反内卷政策改善供给端的推动下，在年内延续跌幅收窄甚至转正，短期警惕中东局势恶化推升油价大幅上涨对国内通胀带来的输入性压力。信用扩张方面，1月新增社融同比多增1662亿元，其中新增人民币贷款少增3178亿元是主要拖累，未贴现票据和政府发债分别多增1639亿元和2831亿元是主要支撑，显示虽然表内信贷需求同比走弱，但表外融资需求有所改善，且政府发债加快也未后期需求释放提供支持，M1、M2增速均明显加快。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 政府债和表外融资需求强于表内信贷 数据来源：Wind，建信期货研究发展部测算 2、高频指标显示2月仍受春节扰动，但节后复工进展较好 从高频指标看，春节后多数行业复工进展较好。生产方面，1月钢铁行业开工率和水泥发运率高于去年春节时期，节后煤炭、汽车行业快速复工。需求端，韩国2月出口同比增长29%延续较高增速，显示海外出口需求景气仍高。内需方面，30大中城市商品房销售和土地成交面积受春节假期影响出现显著下滑，但3月以来土地成交快速回暖，叠加节后上海出台房地产新政，或带动地产需求进一步释放，关注地产新政落地后“金三”成色。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 （二）政策面：3月两会前瞻 3月政策面重点关注两会释放的政策力度和节奏以及预期差。根据2月27日中央政治局会议指出的“要继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，政策基调并未出现转向或大幅加码刺激的信号，且目前经济基本面并未出现超预期恶化的情况，预计政策端显著超预期的可能性不大，但仍需关注预期差，目前市场普遍预计2026年我国GDP目标将设在4.5~5%，赤字率可能设在4%左右基本持平去年，超长期特别国债规模可能在1.3~1.8万亿，关注与实际公布的差距，以及对地产等内需刺激政策有无超预期表述。货币政策方面，考虑当前市场对降息预期并不强，即便落空，冲击也较有限，关注降准可能，或对市场情绪提到一定提振。 （三）资金面：3月资金面压力有限 展望3月，资金面压力主要来自缴准、公开市场工具到期，主要补充来自现金回流、财政支出，政府债发行缴款压力或较2月有所缓解，整体来看刚性压力不大，若央行延续呵护，则资金有望实现平稳跨季。 （1）外汇占款方面，随着人民币持续升值，结汇意愿较强，去年四季度外汇占款已从边际减少转变为增长，预计该趋势有望在今年延续。考虑2月央行释放稳定人民币汇率、避免双边大幅波动的信号，外汇占款对资金面扰动应有限。 （2）央行投放方面，3月有4500亿元MLF到期较2月增加1500亿元，买断 式逆回购有1.6万亿元到期较2月增加4000亿元。 （3）货币发行方面，节假日过后现金回流，将为银行间提供流动性补充。 （4）缴准方面，一季度为银行开门红季，且3月揽储压力最大,缴准资金流出银行间将带来资金压力。 （5）政府存款方面，一是财政收支，3月为财政支出大月，将形成流动性补充；二是政府债发行，3月政府债净发行缴款压力或较2月边际缓解，虽然3月国债发行只数为一季度最高，但地方债已披露发行计划的地方政府债约9300亿元、较2月实际发行下降约2300亿元，且总偿还量较2月增加约7400亿元，整体来看净发行规模或较2月小幅回落。 三、下月行情展望 （一）市场逻辑梳理及下月展望 1~2月高频经济指标在春节扰动下仍显韧性，且目前海外出口需求仍旺，国内“沪七条”落地或提振地产金三旺季，一季度经济或延续不错表现，打击市场宽松预期，且3月末特朗普访华可能推动市场风险偏好走高，对债市形成压制，不过短期美伊局势恶化带来避险情绪升温，以及两会可能存在一定的预期差，特别是前期市场已经充分预期并消化了长端供给压力，利空落地后情绪可能得到一定修复。整体来看，3月国债期货或先强后弱。 （二）套利策略展望 期现策略： （1）IRR策略：正套机会较小。节后债市转弱，期货尚未出现超涨，目前仅十年主力存在较小的正套空间。 （2）基差策略：关注月末基差走阔可能。债市月末利空增多，或再度转弱，带动基差走阔。 跨期策略：09合约流动性较差，不