新能源及有色金属月报：下游补库意愿仍然偏弱 铅价陷入震荡格局

市场要闻与重要数据 原料端：2月铅精矿市场呈现供需双降格局。春节前，国内多家铅锌矿山进入1-2周的春节假期停产周期，部分北方冶炼厂提前进入长达2-3个月的冬休，国内铅精矿供应如期下滑。进口矿方面，2月铅精矿加工费维持-150~-160美元/干吨，春节假期叠加冶炼厂冬储备库完成及检修放假，市场交投转淡。值得注意的是，2026年初以降低加工费为代价\"抢购\"含银原料的情况已随着贵金属过热行情降温而有所缓解，短期中低银富含的铅精矿加工费整体趋于稳定。春节后，湖南、云南地区冶炼厂因检修停产暂停原料采购报价，部分厂家对银价存在畏跌慎采心态。展望3月，随着冶炼厂陆续复产，原料采购需求将逐步恢复，但加工费上涨仍较困难，个别小规模低银铅矿或小幅调涨加工费以规避银价下跌风险。 原生铅生产及进出口：2月原生铅冶炼企业开工率呈先降后升态势。春节前一周（2月5日），三省原生铅冶炼厂平均开工率为61.1%，较1月底下滑5.31个百分点，河南、湖南地区冶炼厂因停产检修开工下滑，云南地区某冶炼厂提前进入2月常规检修。春节期间（2月12日），开工率进一步降至59.7%，部分中大型原生铅企业维持轮班生产，而下游企业全面放假。春节后（2月26日），开工率回升至51.47%，湖南地区冶炼厂陆续恢复，但某冶炼厂电解铅产量延迟至本周末恢复，另有厂家检修恢复预期延至3月中旬；云南地区冶炼厂受贵金属价格波动影响，短期银铅矿原料采购备库积极性有所下滑。进出口方面，春节期间海外铅锭恢复对华发货，多为节前已成交订单。展望3月，原生铅企业检修恢复与复产将推升开工率，但部分企业因库存高企或延长检修计划，预计供应端压力仍存。 再生铅生产及进出口：2月再生铅市场经历深度调整。春节前，再生铅周度开工率从1月中旬的50.4%持续下滑至2月5日的38.8%，安徽地区因环保管控限产，河南、内蒙古地区开工率维持稳定，江苏地区个别企业小幅减产。春节期间（2月12日），开工率基本持平于38.9%，但安徽地区新增停产放假企业，河南、内蒙古地区部分企业仍有减产预期。春节后（2月26日），开工率大幅降至29.7%，创年内新低，因行情亏损，安徽地区再生铅冶炼企业开工积极性不高，复产进度缓慢；河南、内蒙古地区春节假期减产暂未恢复。江苏地区虽逐步恢复，但整体复工进度远不及预期。亏损是制约复产的核心因素——截至2月27日，规模企业综合盈亏理论值为-344元/吨，中小企达-558元/吨。进出口方面，进口还原铅恢复对华发货，港口自提价格参照SMM1#铅均价减300元/吨。展望3月，部分再生铅冶炼企业点火烘炉，但铅产量集中在3月下旬，且废电瓶价格稳中上行支撑成本，预计再生铅亏损行情难改，复产进度仍将滞后于下游。 消费端：2月铅蓄电池终端消费呈现典型的春节季节性特征。春节前，铅蓄电池企业周度开工率从1月中旬的70.77%逐周下滑至2月5日的65.83%，部分企业于上半周暂停前道工序，待电池充电完成后正式放假，经销商基本完成节前备库。春节期间，开工率骤降至47.04%，随后进一步跌至6.33%的全年最低点，铅蓄电池企业悉数停工。春节后（2月26日），开工率回升至29.26%，多数企业在2月24日（正月初八）前后复工，但终端消费表现一般，经销商补库积极性不高，仅以刚需采购，电池批发市场售价较节前暂无较大变化。值得注意的是，节后下游电池企业复工进度缓慢，铅锭采购意愿偏弱，以消化节前库存为主，预计消化周期需4-7天。展望3月，铅蓄电池企业将基本恢复生产，节前储备的铅锭库存逐步消化后，预计将出现刚需补库，铅市场将迎来供需双增行情，但消费复苏力度仍需观察。 库存端：2月，LME铅库存方面，春节期间海外铅库存暴增5万余吨，节后虽有所下降，但高库存基数对铅价形成压制，LME0-3维持大贴水状态（-47美元/吨附近）。国内社会库存方面，春节前五地社会库存从1月底的3.61万吨增至2月12日的5.39万吨，刷新近5个月新高，持货商集中将铅锭从冶炼企业厂库转移至江浙地区社会仓库。春节后继 续攀升，2月26日达到6.71万吨，再次刷新5个月新高，主要因沪铅2602合约交割及原生铅冶炼企业库存高企。上期所铅库存同步累积，2月底SHFE总库存约5.68万吨。原生铅厂库方面，春节期间因物流停运及下游放假，厂库快速累积，2月26日主要交割品牌厂库达4.83万吨，较节前增加3.83万吨。展望3月，下游企业复工增多将带动铅消费好转，库存有机会被消化，但原生铅冶炼企业库存偏高可随时补充市场，短期社会库存难以快速去化，预计库存拐点将在3月中下旬出现。 策略 单边：中性 综上所述，矿端加工费持稳，原生铅与再生铅开工率先降后升但复产缓慢，再生铅深陷亏损格局难改。终端消费季节性下滑后逐步恢复，但补库意愿偏弱。内外库存齐创新高，压制铅价上行空间。 操作方面，关注3月中下旬库存拐点及再生铅复产进度，建议冶炼企业逢高套保锁定利润，下游企业逢低按需补库，投资者谨慎偏多，关注16300-17200元/吨区间突破情况。有不同买入或卖出套保需求的企业可以在区间上下沿进行买入或卖出套保操作。期权：卖出宽跨 风险 下游消费持续偏差 图表 图1：国内铅精矿产量丨单位：万吨........................................................................................................................................4图2：铅精矿进口量丨单位：万吨............................................................................................................................................4图3：国产与进口矿加工费丨单位：元/吨、美元/吨..............................................................................................................4图4：国内铅精矿港口库存丨单位：万吨................................................................................................................................4图5：国内原生铅产量丨单位：万吨........................................................................................................................................5图6：国内原生铅开工率丨单位：%........................................................................................................................................5图7：国内再生铅产量丨单位：万吨........................................................................................................................................5图8：国内再生铅开工率丨单位：%........................................................................................................................................5图9：国内原生铅进口量丨单位：千千吨................................................................................................................................5图10：国内蓄电池企业开工率（月度）丨单位：%..............................................................................................................5图11：国内蓄电池企业开工率（周度）丨单位：%..............................................................................................................6图12：国内蓄电池库存丨单位：%..........................................................................................................................................6图13：国内五地社会库存（周度）丨单位：万吨..................................................................................................................6图14：LME库存丨单位：万吨...............................................................................................................................................6图15：SHFE库存丨单位：万吨..............................................................................................................................................6图16：国内冶炼厂库存丨单位：万吨......................................................................................................................................6表1：铅品种基差描述表............................................................................................................................................................4 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 本期分析研究员 陈思捷从业资格号：F3080232投资咨询号：Z001604