3月，降准概率增加

证券研究报告 核心观点 3月资金缺口较2月明显扩大，存单到期量亦升至3.59万亿元。不过，自2025年二季度以来，到期量大已非核心扰动因素。央行将主动熨平波动，不排除两会后降准的可能，后续资金面有望维持稳健，银行资产负债整体保持充裕。因此，流动性与存单表现仍可延续乐观。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com ❖2月资金与存单表现，符合我们此前在月报和周报中反复提及的判断“资金面延续稳健偏松，存单则保持积极配置”，全月来看，DR001资金价格与1月基本持平，资金分层现象较1月略有缓解。 分析师汪梦涵SAC证书编号：S0160525030003wangmh01@ctsec.com ❖同1月相比，有2点值得注意：（1）央行部分，主基调为四季度货币政策执行报告提及的“保持流动性充裕……资金运行平稳”，2月流动性投放呈现“特殊时间点呵护，期限拉长”的特点，流动性整体保持“稳健”；（2）银行资负部分，2月银行负债乐观程度低于1月，但整体仍是充裕。 相关报告 1.《高频｜节后复工数据可能有幸存者偏差》2026-02-282.《波动率、“斯堪的纳维亚证券”和人民币》2026-02-283.《产业主题标的图谱——转债抽丝剥茧系列之一》2026-02-27 ❖展望3月，资金缺口明显增加： ⚫乐观因素：（1）政府债净融资环比小幅回落，但需关注地方债久期拉长问题；（2）央行态度整体中性，两会前资金面有望保持平稳；（3）3月为财政支出大月；（4）春节取现资金继续回流。 ⚫扰动因素：（1）存单到期量升至3.59万亿元（前值1.86万亿元），对银行负债端扰动加大；（2）高息定期存款到期，继续扰动负债端；（3）信贷扰动增强；（4）中长期流动性扰动增强；（5）税期走款增加；（6）结售汇对银行负债端构成损耗。 ❖因此，客观来看，3月资金扰动强于2月。考虑到两会临近、货币财政政策定调，以及近期中长期流动性投放后的资金表现，我们判断：首先，两会后一季度降准概率不低。从两会结束到降准落地前，资金面或有阶段性摩擦，但降准后资金体感将逐步回归中性；其次，若两会后无降准，也不必悲观。在月度与日度流动性配合下，资金中枢大幅抬升的可能性有限；总体来看，DR001资金中枢仍将保持平稳，但资金分层面临边际走高的压力。 ❖存单部分，1—2月收益率中枢略有下降，为供需双弱叠加央行流动性工具降价所致。往后看，3月存单到期量达3.59万亿元，叠加信贷需求回升、高息活期存款流失等压力，供给端扰动有所加大，这也是我们认为两会后降准概率不低的主要原因。节奏上，不排除因为供给端扰动压力加大导致存单收益率略有上抬，但收益率上行均是加仓的机会。 风险提示：流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期 内容目录 13月，降准概率增加................................................................................................52周度资金存单判断..................................................................................................93央行：下周3M买断式逆回购到期10,000亿元.........................................................104政府债：下周净缴款为2178亿元............................................................................115票据：票据利率上行..............................................................................................116汇率：人民币汇率升值，逆周期因子延续为正.............................................................127市场资金供需：银行体系资金融出下降......................................................................138CD：存单净融资为负，加权久期缩短......................................................................168.1一级发行市场：存单净融资为负，发行加权久期拉短................................................168.2二级交易市场：1年期存单收益率继续下行，非银介入力度一般..................................189风险提示.............................................................................................................19 图表目录 图1：DR001资金价格情况.......................................................................................5图2：2月资金分层略低于1月...................................................................................5图3：2月公开市场操作力度环比乐观..........................................................................5图4：2月公开市场操作力度同比乐观..........................................................................5图5：央行月度流动性中期限明显拉长.........................................................................6图6：2月存单净融资延续负值...................................................................................6图7：大型银行净融出保持高位..................................................................................6图8：资金月度影响因素对比.....................................................................................7图9：3月DR001的季节性走势................................................................................7图10：3月R001-DR001的季节性走势...................................................................7图11：存单到期量情况...........................................................................................8图12：存单收益率的季节性表现...............................................................................8图13：3月存单托管数据变动：广义基金惯性买盘还是一般...........................................8图14：下周资金扰动因素........................................................................................9 图15：央行周度操作和资金价格走势........................................................................10图16：逆回购存量符合季节性.................................................................................10图17：统计期资金到期情况....................................................................................10图18：统计期或有中长期资金到期情况.....................................................................10图19：政府债发行和缴款日历.................................................................................11图20：票据绝对利率走势.......................................................................................11图21：票据相对利率走势.......................................................................................11图22：即期汇率相对中间价贬值情况........................................................................12图23：USDCNY、USDCNH掉期点.......................................................................12图24：USDCNY和中间价，跌停价之间关系.............................................................12图25：逆周期因子情况..........................................................................................12图26：资金周度融入融出情况.................................................................................13图27：大型银行资金融出情况.................................................................................13图28：中小行资金融出情况....................................................................................13图29：货基资金融出情况................................................................