一、概览：商业银行债于投资端和发行端的不同意义
- 投资者视角：商业银行债是债券投资的核心板块之一，存量规模约31.3万亿元，在债券市场中占比约为16%。商业银行各类债券品种丰富，可满足投资者多元化需求，包括期限、信用风险特征和概念等。
- 银行视角：债券发行是银行补充资金和资本的重要途径，增强经营稳健性。同业存单和普通债拓宽银行资金来源，二级资本债和永续债强化银行资本实力。近年来，债券发行在银行负债结构中的占比整体提升，尤其在同业存单和普通债方面。
二、品种比较：同业存单、普通债、二永
- 发行视角：四类债券经历阶段性调整后，均步入平稳发展阶段。同业存单发展最为活跃，普通债受益于政策支持，二级资本债在2022年后放量增长，永续债在2024年恢复常态化发行。资本工具条款设置严格，具备一定“权益性”。
- 存量视角：同业存单和普通债结构均衡，以股份行和城商行为主导；二级资本债和永续债以国有行为主导。四种债券存量规模主要集中在北京、上海、广东、浙江、江苏等经济发达省份，以中央企业、地方国有企业为主，评级以AA+及以上中高等级债券为主，期限上同业存单及普通债久期偏短，二永久期较长。
三、信用风险：以不赎回为主，公众类企业值得警惕
- 复盘：商业银行债券的信用风险事件以二级资本债不赎回为主，仅包商银行发生过减记事件。不赎回事件主要发生在城农商行，近年来风险有所收敛。
- 特征：不赎回债券评级较低（AA-及以下），主要发生在环渤海地区、公众企业和财政承压明显的地区。相关银行资产与营收规模小，资产质量显著承压。
- 影响：不赎回事件发生前，半数以上的二级资本债信用利差出现明显调整，市场已提前对风险进行定价。不赎回事件发生后，约36%二级资本债的信用利差出现明显跳升。
- 展望：2026年是城农商行二永债行权的高峰期，预计不赎回风险总体可控，但需关注尾部风险。
四、投资价值：顺风交易、逢高配置
- 一级市场：高等级品种较受青睐，中低等级普遍高估值发行。中高等级商金债、银行二永债发行利率近年来基本与二级市场估值贴近，AA、AA-品种部分时点发行利率与估值偏离较多。
- 二级市场：同业存单锚定短期资金，其余债券利差呈现梯度。债市顺风环境下，商业银行普通债、二永债的收益较为可观；震荡市中，同业存单表现更好。商业银行普通债、二永债的波动风险较大，流动性方面同业存单最佳，其次是二级资本债、永续债和普通债。持有者结构均以非法人产品、商业银行为主。
五、风险提示
- 数据统计或存在一定偏差。
- 信用风险事件超预期发生。
