金融债研究：一文全览“保险公司债”

一文全览“保险公司债” 2025年03月31日 ➢聚焦保险行业 历经40余年的发展，我国保险业规模持续扩张：截至2024年12月31日，我国保险公司和保险资产管理公司总资产35.9万亿元，2024年全年保险公司原保险保费收入5.7万亿元。 机构数量上，根据国家金融监管总局披露的《保险机构法人名单》：截至2024年12月末，我国共有239家保险机构法人，有保险集团（控股）公司13家、政策性保险公司1家、财险公司89家、寿险公司75家、养老险公司10家、健康险公司7家、再保险公司7家、保险资产管理公司34家、互助社3家。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com 研究助理赵悦颖执业证书：S0100123070012邮箱：zhaoyueying@mszq.com 保险主要分为人身保险、财产保险两大类。 历史以来，我国保险业长期保持以人身险为主的特征：保费收入来看，人身险占比基本处于70%上下。2024年，人身险保费收入42633亿元，财产险14331亿元，人身险占比75%。两大险种内部来看，人身险中长期以寿险为主、财产险中车险占比过半。 相关研究 1.可转债周报20250330：4月，关注下修博弈-2025/03/302.固收周度点评20250330：跨季后债市不悲观-2025/03/303.流动性跟踪周报20250329：资金面平稳跨季-2025/03/294.高频数据跟踪周报20250329：PTA开工率环周转升-2025/03/295.信用点评20250328：跨季平稳，继续看好信用-2025/03/28 此外，关注保险公司偿付能力监管框架，偿付能力的监管是现代保险监管的核心。经过多年的探索完善，当前我国保险监管已完成“偿二代”二期的建设。参考保险公司偿付能力监管规则下的各类指标，我们可以更为全面地定量衡量保险公司的偿付能力风险。 ➢聚焦保险公司债 回归债券市场，聚焦于保险公司债：保险公司债自启动发行以来均是次级债务，当前存量保险公司债包括资本补充债券、无固定期限资本债券两类。 结合保险公司债券相关政策发布的时点来看：（1）2005-2014年，保险公司均发行次级定期债；（2）2015-2024年，保险公司主要发行的是资本补充债券；（3）2023年以来，保险公司无固定期限资本债券开始发行，且截至目前今年发行以该类债券为主。 截至2025年3月25日，保险公司债存量4335.7亿元，其中资本补充债券占比74%。保险公司债在金融债（不含政金债）中占比较小，仅3.1%。 存量分布来看：人身险公司存量债规模为3277亿元，占比76%；财产险公司存量661亿元，占比15%。 估值分布来看，存量保险公司债中，资本补充债券估值集中于2.3%以下，2.2-2.3%尤为集中；无固定期限资本债券集中于2.2-2.7%区间，主要在2.3-2.5%之间。 截至2025年3月25日，存量债在100亿元以上的保险公司共有15家：其中平安寿险存量债达480亿元，位列第一；中国人寿、太平人寿、新华人寿均在300亿元以上；太平人寿、泰康人寿均在200亿元以上。 ➢人身险公司信用分析框架 由于人身险在我国保险业占主要地位，无论是资产规模、保费收入规模还是债券规模人身险公司均占七成以上的比重，本文先搭建人身险公司信用分析框架。养老险、健康险的专业公司亦可纳入此框架。 我们从三方面评估人身险公司的信用资质：经营能力、偿付能力、流动性。 ➢风险提示：信用打分框架的主观性；部分数据缺失所导致的偏差；信用风险事件超预期。 目录 1聚焦保险行业...........................................................................................................................................................31.1保险业概况...........................................................................................................................................................................................31.2保险有哪些种类？..............................................................................................................................................................................61.3保险公司业务简析..............................................................................................................................................................................91.4保险公司偿付能力监管体系建设...................................................................................................................................................112聚焦保险公司债.....................................................................................................................................................132.1保险公司债券政策变迁....................................................................................................................................................................132.2保险公司债有哪些？........................................................................................................................................................................163人身险公司信用分析框架.......................................................................................................................................194风险提示...............................................................................................................................................................22插图目录..................................................................................................................................................................23表格目录..................................................................................................................................................................23 保险业是我国现代金融体系三大支柱之一，其重要性不言而喻。在当前宏观图景及监管要求之下，保险公司也面临着资本补充压力的问题，保险公司债作为核心融资工具的价值日益凸显，随着发行体量的逐步增多，市场关注也愈发提升，本文聚焦于此。 1聚焦保险行业 1.1保险业概况 首先，我们先简单回顾我国保险业早期的发展历程： 在建国后的较长一段时间内，我国保险市场基本由1949年10月成立的中国人民保险公司独家经营。1980年后，我国保险业正式开始恢复，1988年平安保险公司成立；1991年，交通银行设立中国太平洋保险公司；1992年，平安保险公司重组为股份制公司，更名为中国平安保险公司，并被允许在全国范围内经营，中国人保公司的独家经营时代结束。 1995年，《中华人民共和国保险法》颁布，是新中国成立以来第一部保险基本法，确立了分业经营的原则： “同一保险人不得同时兼营财产保险业务和人身保险业务”；且限制保险公司资金运用的范围为：“保险资金只允许用于在银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式”。 在《保险法》的要求下，1996年中国人民保险公司改组为中国人民保险（集团）公司，并将业务一分为三，下设中保财产保险有限公司（后更名为“中国人民财产保险股份有限公司”）、中保人寿保险有限公司（后更名为“中国人寿保险股份有限公司”）、中保再保险有限公司（后更名为“中国再保险（集团）股份有限公司”）。 2006年，《国务院关于保险业改革发展的若干意见》发布，是自1980年我国恢复发展保险业以来，第一个以国务院名义发布的、专门针对保险业改革发展的指导文件，明确了保险业在经济社会发展全局中的定位。 2009年，《中华人民共和国保险法》修订版颁布，拓展了保险公司的业务范围，“经营财产保险业务的保险公司经国务院保险监督管理机构批准，可以经营短期健康保险业务和意外伤害保险业务”。并且拓宽了保险公司资金运用的渠道：”允许保险资金用于银行存款、买卖债券、股票、证券投资基金份额等有价证券，投资不动产，以及国务院规定的其他资金运用形式“，较此前增加了股票、证券投资基金及不动产。 历经40余年的发展，我国保险业规模持续扩张：截至2024年12月31日，我国保险公司和保险资产管理公司总资产35.9万亿元，2024年全年保险公司原保险保费收入5.7万亿元。 资产占比来看，人身险公司总资产31.6万亿元（占比89%），占绝大部分；财产险公司2.9万亿元（占比8%）；再保险公司8279亿元（占比2%）；保险资产管理公司1277亿元（占比1%）。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 机构数量上，根据国家金融监管总局披露的《保险机构法人名单》：截至2024年12月末，我国共有239家保险机构法人，有保险集团（控股）公司13家、政策性保险公司1家、财险公司89家、寿险公司75家、养老险公司10家、健康险公司7家、再保险公司7家、保险资产管理公司34家、互助社3家。 资料来源：国家金融监管总局，民生证券研究院 1.2保险有哪些种类？ 保险机构的分类与险种分类相关，我们进一步梳理保险的主要险种： 保险主要分为两大类：人身保险、财产保险。 人身保险：以人的寿命和身体为保险标的。包括人寿保险、健康保险、意外伤害保险三大类。 （1）人寿保险：以被保险人的生