深度报告锚定数贸枢纽，贸易综合服务筑长期价值

报告摘要 小商品城依托义乌全球最大小商品集散中心，从“市场运营商”加速升级为“数智外贸基础设施平台”，成长路径由单一租金资产重塑为“实体市场+数字贸易+跨境金融+进口枢纽+全球物流”多轮驱动的综合贸易服务商。 公司业务四大板块中，市场经营和商品销售构成收入底盘。2024年市场经营收入45.78亿元、同比+48.92%，毛利率84.27%，持续贡献高确定性现金流；商品销售收入92.57亿元、同比+36.30%，占比58.82%，通过“爱喜猫”“Yiwu Selection”等品牌放大贸易规模但拉低整体毛利率。数字化服务与配套服务（Chinagoods、义支付、智捷元港等）体量尚小却具备高成长性和高毛利特征，是估值重构的关键。 股票数据 在行业层面，全球贸易增速换挡与供应链再布局使义乌式专业市场从“卖场”演化为“订单重组和制度接口”的外贸基础设施。“1039市场采购贸易方式”在制度上高度匹配“小单快反、多主体拼柜”结构，将小商品城从商业地产运营商推向政策型外贸平台节点。叠加跨境电商发展，“1039+跨境电商”重构选品—通关—结算链条，为平台型主体在服务和金融环节获取更高收益率提供土壤。 总股本/流通(亿股)54.84/54.84总市值/流通(亿元)823.63/823.6312个月内最高/最低价(元)23.4/11.71 相关研究报告 短期增长动力在于线下资产再定价。六区“全球数贸中心”招标火爆、选位费单价高企（部分业态中标价11–13.8万元/㎡），带来一次性选位费+高质量租金阶梯式释放；同时老市场在计划价向市场价平移过程中，未来三年租金每年上调不低于5%，在高出租率前提下锁定中枢提价与利润弹性。 <<小商品城2025Q3点评：三季度业绩超预期增长动能强劲>>--2025-12-06 中期看数字化贸易与跨境支付驱动估值重构。Chinagoods依托7.5万实体商铺和210万中小企业，2024年GMV超600亿元，经营主体营收3.41亿元、净利1.65亿元、同比+102%，形成“基础会员费+增值服务+AI工具+广告+金融/第四方服务”的多元收费闭环，净利率接近60%。义支付同时持有互联网支付、跨境人民币和跨境外汇牌照，2024年跨境收款40亿美元、同比+233%，净利6104万元、同比+275%，并获批成为全国唯一1039市场采购贸易结算试点，业务可服务市场从约20%的一般贸易扩展至约80%的市场采购贸易，场景空间放大约4倍。 证券分析师：王湛电话：E-MAIL：wangzhan@tpyzq.com分析师登记编号：S1190517100003 长期增长极来自进口枢纽与国贸综改。义乌进口额从2020年124亿元提升至2025年1058亿元，国家规划2030年进口突破3000亿元，小商品城作为唯一正面清单试点企业和综保区运营方，有望通过“正面清单+综保区+数字监管平台”在关税担保、检测认证、仓储运营及园区系统等多环节获得高货币化率服务收入，进口端货币化率有望显著高于目前出口端约1%的水平。 投资建议：预计2025-2027年小商品城将实现营业收入203.75/267.99/344.55亿元，同比增速分别为29.47%/31.53%/28.57%;归母净利 润44.59/58.57/74.9亿元，同比增速分别为45.08%/31.35%/27.88%。预计2025-2027年EPS分别为0.81/1.07/1.37元/股，对应2025-2027年PE分别为18X、14X和11X，给予“买入”评级。 风险提示：公司存在外贸周期与关税地缘的不确定性风险；线下市场与线上平台的多重竞争风险；新市场与进口/数贸等转型业务兑现节奏风险；新兴跨境支付和数据业务的高合规要求风险以及在资金结构和人才结构上能否支撑庞大转型工程的风险。 目录 一、公司画像：从市场运营到数智生态构筑者............................................51.1公司发展历程....................................................................51.2管理团队和激励机制..............................................................61.3业务框架和营收结构..............................................................71.4财务分析.......................................................................8二、行业格局：全球贸易重塑与“1039模式”的红利期.....................................122.1行业界定与核心特征.............................................................122.2全球贸易重塑：外需放缓与结构性迁移的双重约......................................122.3“专业市场+制度创新”：1039模式的制度逻辑与比较优势...............................132.4行业格局：从“万商云集”到“平台集中”的演化路径....................................152.5驱动因素：政策红利、模式创新与数字化加速........................................16三、增长动能：基于短中长期维度的时序拆解...........................................183.1短期（1–2年）：六区放量与老市场提价，锁定高确定性现金流.........................183.2中期（3–5年）：数字化贸易与跨境支付驱动估值重构.................................223.3长期（5年以上）：进口枢纽与国贸综改，把握“买全球”制度红利........................26四、盈利预测与投资建议.............................................................294.1盈利预测.......................................................................294.2投资建议......................................................................29五、风险提示......................................................................30 图表目录 图表1：义乌小商品城实体市场扩建历程.................................................6图表2：小商品城核心管理团队.........................................................7图表3：小商品城的业务生态圈结构.....................................................8图表4：小商品城营业收入及同比增速...................................................9图表5：2024年小商品城收入构成及占比.................................................9图表6：小商品城归母净利润及同比增速................................................10图表7：小商品城扣非归母净利润及同比增速............................................10图表8：小商品城毛利率及净利率变化..................................................10图表9：小商品城期间费用率变化......................................................10图表10：小商品城历年合同负债（亿）.................................................11图表11：小商品城经营性现金流净额（亿）.............................................11图表12：一般贸易与“1039模式”核心制度差异对比........................................14图表13：义乌小商品集散中心与1039市场采购贸易创新模式..............................15图表14：1039+跨境电商：外贸新链条的双轮驱动........................................17图表15：全球数贸中心功能布局与体量.................................................19图表16：全球数贸中心功能布局与体量.................................................19图表17：全球数贸中心1-3层招标情况.................................................20图表18：小商品城年平均租金及出租率数据对比（24Q1 VS 25Q1）.........................21图表19：义乌一般贸易与市场采购出口额及占比.........................................24图表20：义支付跨境支付总额及目标...................................................24图表21：智捷元港平台生态系统.......................................................25图表22：2016-2025年义乌进出口额....................................................27图表23：义乌综保区空间扩容与招商进度...............................................27图表24：小商品城收入预测（百万元）.................................................29 一、公司画像：从市场运营到数智生态构筑者 1.1公司发展历程 小商品城作为义乌国际商贸城的运营主体，其发展历程堪称一部中国商业传奇。自1982年第一代义乌小商品批发市场诞生，历经六代市场的迭代升级，从最初简陋的露天市场，到如今的现代化商业巨擘，小商品城完成了从区域性小商品批发市场到全球最大小商品集散中心的升级。这背后不仅是市场规模的扩张，更是商业理念、运营模式与服务能力的全方位进化。 第一代湖清门小百货市场（1982-1984）：第一代义乌小商品批发市场在稠城街露天诞生，以地摊式经营为主，占地4252㎡、摊位705个，聚焦针头线脑、日用小百货等基础品类，开启了“鸡毛换糖”向规模化贸易的转型，1982年成交额392万元。 第二代新马路（1984–1986）：1984年第二代市场迁入棚架结构的小商品市场，实现集中管理与固定摊位经营，占地约1.3万㎡，固定摊位1800余个，1985年成交额已突破5000万元，商品辐射浙