节后：卷土再来

2026年2月8日节后：卷土再来 本周上证指数跌1.27%，沪深300跌1.33%，中证500跌2.68%，创业板指跌3.28%，恒生指数跌3.02%。价值风格表现强于成长风格，本周全A日均交易额24032亿，环比上周有所下降。基于全球视角，近期美联储继任主席沃什相对偏向鹰派预期与“降息+缩表”做法被视为有意抽走金融市场流动性导致近期全球资产剧烈波动。令我们欣喜地是：相对于美股和大宗商品价格的跌幅，期间A股大盘展现出明显更强韧性，侧面说明目前A股长牛慢牛定价以内为主，受外部边际影响较小。基于内部视角，在过去一段时间，我们始终强调“跨年期间5%涨幅可因情绪而涨，5-10%可因增量资金而涨，10%以上涨幅则需要明确的逻辑”分析框架。在1月中旬进入短期休整，说明我们坚守框架未过于冒进是准确的。随着步入2月宽基ETF大幅流出告一段落，我们维持预判：春节前市场维持高位震荡状态。同时，区别于第一波基于情绪和资金的跨年行情，后续第二波躁动行情需基于逻辑，若有则在春节后概率更大。在结构层面，春节前后A股是否会发生风格切换是短期非常值得探讨的命题。基于2010年至2025年总计16年春节前后一个月的行情对比，统计春节前后行业、风格和宽基指数切换的特征和规律，会明确发现：历史上春节前后发生风格切换概率极高，整体呈现“春节前偏向价值与大盘，春节后偏向成长和中小盘”的特征。具体统计结论如下：1、2010年至2025年总计16年中，仅有2年未发生成长和价值风格地切换。发生切换典型如2021年，节前核心资产抱团极致，节后"茅指数"瓦解，小盘价值崛起；未发生切换典型如2017年节前节后均为大盘价值/蓝筹主导，"漂亮50"行情延续。2、历史上春节前后发生大小盘切换概率偏高，16年中有8年发生明显大小盘切换（占比62.5%），这八次切换方向无一例外是由大盘向中小盘切换，说明若节前偏大盘那么节后偏向中小盘的定价概率是很高的。3、历史上，春节前一个月涨幅靠前一级行业与春节后一个月不重复的概率较高。 证券研究报告 林荣雄分析师SAC执业证书编号：S1450520010001linrx1@essence.com.cn 邹卓青分析师SAC执业证书编号：S1450524060001zouzq2@essence.com.cn 黄玮宗分析师SAC执业证书编号：S1450525070002huangwz1@essence.com.cn 相关报告 一个新视角：何时有为？2025-12-142026：“苦练内功”——中央经济工作会议解读2025-12-11如何轮动？2025-12-07收官与跨年2025-11-30晴空颠簸2025-11-23 目前评估看：市场自去年12月中旬阶段性低点3815点向上的过程中，各领域“八仙过海”均轮动了一圈。从近三周行情看，春节前一个月市场风格开始向价值风格倾斜，科技成长风格相对回落。一种情况是春节前价值风格要在春季后延续，那么核心逻辑是围绕国内“告别通缩”。事实上，围绕“告别通缩”的定价在春节后是存在一定催化的，比如对于春节后两会的政策预期等。然而，对于2026年告别通缩，争议点在于CPI和PPI持续向上的弹性和空间。我们一直的观点是：2026年真正告别通缩本质上需要看到国际动荡政治周期缓和经济周期回摆，中美宽财政宽货币在相对低库存下出现共振补库，类比2019年底转向2020年。到目前为止，该逻辑的数据验证并未看到。由此看，价值风格在春节后进一步压倒性占优成长并不具备充分逻辑依据，目前看随着沃什边际影响减弱，海外市场开始逐步企稳，节前对于贵金属价格暴跌影响下的有色和海外AI巨头业绩影两大领域的担忧明显缓解，我们更倾向于认为在春节后科技成长风格将有望卷土再来，“四大金刚”依然是配置的核心。 在此，中期面向2026年全年我们始终反复强调“4个再均衡”转向正在发生，本质上是从2025年“新胜于旧”走向2026年“新旧共舞”。简而言之：2026年AI新科技要配，但以顺周期（制造业、周期品）这些“旧动能”也要明显增配，这是最重要的再均衡。同时，存在一些重要边际变化使得后续这种再均衡表现其他三个方面： 1、科技内部的再均衡：新”的本质是“AI科技向下游走”，将向第四阶段供需缺口环节逐渐过渡（上游缺口是铜、存储与电力设备；下游缺口是AI应用、元器件等）；2、出海内部的再均衡：“旧”的本质是“出口出海向中上游走”，传统行业摆脱旧模式拖累由海外业务带来的利润企稳和增长愈发显著，从中下游制造业向中上游制造业延伸（工程机械、风电、化工、建材、工业金属）；3、资源品内部的再均衡：2026年资源品定价中不应作全年弱美元假设，可能存在”美元不弱“可能性，重视商品属性回归，金融属性下降，基于供需基本面的资源品涨价品种更值得持续看好。风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来。 内容目录 近期权益市场重要交易特征梳理...............................................4内部因素：25年工企利润由负转正预示盈利底部已临近，但PMI显示需求复苏基础仍不牢固.........................................................................20外部因素：制造业PMI意外走强但服务业通胀顽固，就业疲软薪资却坚挺，美联储后续降息路径审慎.................................................................22货币政策分歧与地缘博弈下的双重主线..................................23美国1月ISM PMI制造业超预期反弹，服务业通胀韧性依旧.................24美国1月ADP就业增长显著放缓，薪资增速持稳凸显市场结构性矛盾.........26 图表目录 本周港股普跌，欧股普涨，美股涨跌不一（%）...............................5本周低市净率指数占优....................................................5主要指数涨跌幅一览......................................................5本周涨幅居前的细分板块..................................................5本周万得全A日均成交额回落..............................................6南向资金年初以来流入速度小幅增加........................................61月以来南向资金流入方向.................................................71月以来南向资金流出方向.................................................7本周港股互联网获得大幅净流入............................................7春节前“踩坑”而春节后反弹是历史上春节前后市场表现的常见规律...........82010年-2025年春节前后行情全复盘.......................................9A股躁动指数和春季躁动行情的对应关系...................................10当前A股躁动指数已经处于正值区间，代表着“躁动”行情或全面开启........10主线清晰度评估指标显示当前市场已经形成新的主线，市场虽然短期调整，但仍然应该“积极有为”.............................................................11当前高切低行情跟踪指标再度逼近高位，但未达到历史极值..................11历史上看，“春季躁动”较难从12月持续到次年春节后.....................12以wind全A走势为标准衡量的历史春季躁动复盘...........................12人民币中间价持续上调引导人民币汇率有序升值............................13结汇需求的顺周期属性进一步加速了人民币升值的步伐......................13人民币持续升值的趋势也为A股市场向上提供了重要支持....................14A股盈利格局变迁：30%-60%，当前科技+出海占比超过30%，逐渐成为新盈利主线15工业增加值对应工业化，与上游顺周期盈利占比正相关......................16投资回报端顺周期、消费制造、出海ROE轮流高于15%，对应A股盈利重心的变化.............................................................................163m10s利差收窄.........................................................16近一周中美利差收窄....................................................17长端美债收益率走低....................................................17本周美元指数走高......................................................17本周黄金现货走高，美债利率高位震荡（%）...............................18本周原油价格小幅走低（美元/桶）.......................................19本周铜价走低..........................................................1912月工企存货期末同比(%)...............................................2012月工企营收与利润累计同比(%).........................................21 1月制造业PMI及各分项情况.............................................211月不同规模制造业企业PMI.............................................211月非制造业PMI.......................................................22高频数据跟踪..........................................................22近期美联储官员公开表态（2月7日更新）.................................24美国1月PMI超预期升温................................................25美国1月制造业PMI受新订单推动上涨，服务业PMI物价指数依然高企........26美国1月ADP就业数据不及预期..........................................27美国1月ADP服务端商品端就业人数双双走低..............................27最新CME降息预测（2月7日更新）.......................................28 近期权益市场重要交易特征梳理 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球