春节效应叠加政府债发力，物价、信贷均有上涨

——蔡含篇 点评报告 A0012-20260219 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟组长：苏剑 课题组成员： 蔡含篇陈丽娜董希勇葛涵李文博 联系人：蔡含篇联系方式：gmjjyj@pku.edu.cn 北京大学国民经济研究中心 要点 春节错位叠加供给充足，CPI增速小幅下降 新增社融超预期多增，政府债券强劲发力 展望未来：2026年价格增速或有上行，货币金融走势平稳 内容提要 1月，尽管CPI增速小幅上涨、社会融资规模和新增人民币贷款均较去年同期有不同程度的上涨，但这主要受春节错位效应影响。尽管人民币贷款同比少增，但直接融资和表外融资强劲支撑社融总量，体现金融对实体经济的支持力度增强，为年初经济平稳开局提供有力保障。货币政策适度宽松叠加财政协同发力，形成年初金融支持实体效应。 价格 CPI：2026年1月，CPI同比增长0.2%，较前月下降0.6个百分点，居民消费价格增速小幅下行，通胀率整体位于底部区间，居民消费需求有待进一步推动。春节错位和科技助农是导致本月CPI增速小幅下降的主要因素。 PPI：2026年1月，PPI同比下降1.4%，降幅较前月收窄0.5个百分点，原材料价格上涨以及整治“反内卷”式竞争政策效应释放是主要因素，其中耐用消费品、原材料工业、加工工业价格增速上涨明显。工业品价格依然同比下降，整体价格增速依然较低，反映出当前工业品供给依然相对过剩，过剩产能去化仍需继续，供需矛盾依然存在。 货币金融 社会融资：2026年1月中国新增社会融资规模为7.22万亿元，较去年同期增加1662亿元，增幅2.4%。这一多增主要得益于政府债券融资同比多增2831亿元、未贴现银行承兑汇票多增1639亿元，以及企业债券融资多增579亿元，反映财政政策靠前发力、货币政策适度宽松的协同效应。尽管人民币贷款同比少增，但直接融资和表外融资强劲支撑社融总量，体现金融对实体经济的支持力度增强，为年初经济平稳开局提供有力保障。 人民币贷款：2026年1月中国新增人民币贷款规模为47100亿元，较去年同期减少4200亿元，降幅8.2%。这一少增主要源于票据融资压降和项目需求边际放缓，企业中长期贷款虽强劲但不足以抵消整体收缩；居民贷款由负转正反映消费回暖信号。货币政策适度宽松叠加财政协同发力，形成年初金融支持实体效应，但房地产调整持续和多元化融资替代影响信贷总量。 北京大学国民经济研究中心 M2：2026年1月末，狭义货币（M1）同比增长4.9%，较上期增长1.1个百分点，股市效应活化活期存款。2026年1月末，广义货币（M2）同比增长9%，较上期增长0.5个百分点，非银存款多增派生强劲。2026年1月末，M2与M1同比增速差缩小0.6个百分点，较上期下降0.6个百分点，资金向活期转化提速。2026年1月末，社会融资规模与M2同比增速差缩小0.6个百分点，较上期下降0.6个百分点，直接融资支撑社融。 北京大学国民经济研究中心 正文 价格部分：春节错位叠加供给充足，CPI增速小幅下降 2026年1月，CPI同比增长0.2%，较前月下降0.6个百分点，居民消费价格增速小幅下行，通胀率整体位于底部区间，居民消费需求有待进一步推动。春节错位和科技助农是导致本月CPI增速小幅下降的主要因素。 2026年1月，PPI同比下降1.4%，降幅较前月收窄0.5个百分点，原材料价格上涨以及整治“反内卷”式竞争政策效应释放是主要因素，其中耐用消费品、原材料工业、加工工业价格增速上涨明显。工业品价格依然同比下降，整体价格增速依然较低，反映出当前工业品供给依然相对过剩，过剩产能去化仍需继续，供需矛盾依然存在。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 春节错位叠加科技助农，CPI增速小幅下行 2026年1月，CPI同比增长0.2%，较前月下降0.6个百分点，居民消费价格增速小幅下行，通胀率整体位于底部区间，居民消费需求有待进一步推动。春节错位和科技助农是导致本月CPI增速小幅下降的主要因素。 受中国传统习俗影响，一般春节所在月居民集中消费，CPI环比增速季节性上涨。2025年春节在1月末，而2026年春节在2月中，导致2025年1月CPI环比增速较高，对本月形成明显的高基数效应；另外，冬季果蔬等食品价格受天气影响较大，科技助农保障冬季食品供给充足，叠加1月全国无大面积极端雨雪天气，天气相对暖和，果蔬、水产品等食品供给增加，并未出现价格大幅上涨现象。恰恰相反，1月鲜菜价格环比下降4.8%，是有记录以来首次同期环比负增长，同时鲜果、水产品等大部分食品价格环比增速也明显低于历史同期，反映出食品供给相对充足。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 食品项中，从同比看，食品价格增长-0.7%，较前月下降1.8个百分点，春节错位、科技助农供给增加，是推动食品价格增速下降的主要因素。总体而言，食品项八大类价格同比分化（3涨、5跌、0持平），其中蛋类价格同比幅度最大（-9.2%）；较上月同比变动分化（4正、3负、1不变），其中鲜菜价格同比变动最显著（-11.3%）。 图5粮食、食用油、鲜菜、畜肉价格同比（%）数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 从环比看，食品价格环比增长0.0%，较前月下降0.3个百分点。一般冬季果蔬等食品供给减少，即便暖冬、燃料价格下降，食品价格也会季节性上涨。本月是有记录以来首次1月食品价格没有上涨，尤其是鲜菜价格竟然环比下降4.8%，反映出鲜菜供给充足。近些年随 北京大学国民经济研究中心 着科技强农效应逐渐释放，我国鲜果、鲜菜价格的季节性波动逐渐平缓，冬季果蔬供给增加，全年果蔬价格波动幅度明显放缓。总体而言，食品八大类价格环比涨跌互现（2涨、5跌、1持平），其中鲜菜价格环比幅度最高（7.2%），较上月环比变动分化（2正5负1不变），其中鲜菜价格环比变动幅度最大（2.9%）。 图7粮食、食用油、鲜菜、畜肉价格环比（%）数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 非食品价格同比增长0.4%，较前月下降0.4个百分点，春节错位是拉低价格增速的主要因素。尽管整治“反内卷式竞争”效应释放，部分非食品消费品价格增速上涨明显，但整体依然位于底部区间，反映出有效需求依然相对不足，有待进一步刺激消费。总体而言，非食品七大类价格同比普涨（4涨、2跌、1持平），其中其他用品及服务价格同比幅度最大（13.2%），较上月同比变动分化（2正5负0不变），其中其他用品及服务价格同比变动最明显（-4.2%）。 图9衣着、居住、生活用品及服务同比（%） 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 从环比看，非食品价格环比增长0.2%，较前月上涨0.1个百分点，其中，其他用品、服务及医疗保健、生活用品及服务等价格继续上涨；本月交通工具用燃料价格继续下降，较前月环比下降1.2%。总体而言，非食品项七大类价格环比分化（5正、1负、1持平），其中其他用品及服务价格环比幅度最高（2.7%），较上月环比变动分化（5正、2负、0不变）。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 北京大学国民经济研究中心 供需矛盾或有缓解，PPI降幅进一步收窄 2026年1月PPI同比下降1.4%，降幅较前月收窄0.5个百分点，原材料价格上涨以及整治“反内卷”式竞争政策效应释放，耐用消费品、原材料工业、加工工业价格增速上涨明显。工业品价格依然同比下降，整体价格增速依然较低，反映出当前工业品供给依然相对过剩，过剩产能去化仍需继续，供需矛盾依然存在。 当前国内经济结构调整，过剩产能去化，尤其是房地产市场的低迷，导致国内对钢铁、煤炭等大宗商品需求相对减少，是导致PPI增速持续低迷的主要因素。同时，有色金属价格增速逆势大幅上涨，反映出国内产业结构升级。1月，有色金属矿采选业价格同比增长22.7%、有色金属冶炼和压延加工业价格同比增长17.1%，均大幅高于主要行业出厂价格同比，影射出高技术产业需求相对旺盛。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 从同比看，1月PPI下跌1.4%，降幅较前月收窄0.5个百分点。生产资料价格降幅明显收窄是推动本月PPI增速上行的主要因素。生产资料价格同比下降1.3%，降幅较前月收窄0.8个百分点，其中采掘业、原材料、加工业价格同比增速分别上涨-3.4、0.6、1.2个百分点；生活资料价格同比下降1.7%，降幅较前月扩大0.4个百分点，其中一般日用品价格降幅扩大3.2个百分点，耐用消费品价格降幅收窄1.7个百分点。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 从环比看，1月PPI环比增长0.4%，较前月上涨0.2个百分点。外部环境复杂多变叠加国内整治“反内卷”式竞争，生产资料价格环比增长0.5%，较前月上涨0.2个百分点，其中加工业价格环比上涨最为明显；生活资料价格环比增长0.1%，较前月上涨0.1个百分点，其中，食品、衣着、一般日用品价格均有不同程度的下降；耐用品价格则环比上涨。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 货币金融部分：新增社融超预期多增，政府债券强劲发力 北京大学国民经济研究中心 2026年1月中国新增社会融资规模为7.22万亿元，较去年同期增加1662亿元，增幅2.4%。这一多增主要得益于政府债券融资同比多增2831亿元、未贴现银行承兑汇票多增1639亿元，以及企业债券融资多增579亿元，反映财政政策靠前发力、货币政策适度宽松的协同效应。尽管人民币贷款同比少增，但直接融资和表外融资强劲支撑社融总量，体现金融对实体经济的支持力度增强，为年初经济平稳开局提供有力保障。 2026年1月中国新增人民币贷款规模为47100亿元，较去年同期减少4200亿元，降幅8.2%。这一少增主要源于票据融资压降和项目需求边际放缓，企业中长期贷款虽强劲但不足以抵消整体收缩；居民贷款由负转正反映消费回暖信号。货币政策适度宽松叠加财政协同发力，形成年初金融支持实体效应，但房地产调整持续和多元化融资替代影响信贷总量。 2026年1月末，狭义货币（M1）同比增长4.9%，较上期增长1.1个百分点，股市效应活化活期存款。2026年1月末，广义货币（M2）同比增长9%，较上期增长0.5个百分点，非银存款多增派生强劲。2026年1月末，M2与M1同比增速差缩小0.6个百分点，较上期下降0.6个百分点，资金向活期转化提速。2026年1月末，社会融资规模与M2同比增速差缩小0.6个百分点，较上期下降0.6个百分点，直接融资支撑社融。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 新增社融同比多增，政府债券发行支撑 2026年1月中国新增社会融资规模为7.22万亿元，较去年同期增加1662亿元，增幅2.4%。这一多增主要得益于政府债券融资同比多增2831亿元、未贴现银行承兑汇票多增1639亿元，以及企业债券融资多增579亿元，反映财政政策靠前发力、货币政策适度宽松的协同效应。尽管人民币贷款同比少增，但直接融资和表外融资强劲支撑社融总量，体现金融对实体经济的支持力度增强，为年初经济平稳开局提供有力保障。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 新增人民币贷款：2026年1月新增人民币贷款4.71万亿元，较去年同期减少4200亿元，降幅8.2%。少增主要源于企业中长期贷款同比少增2800亿元，受项目合意需求边际放缓影响；居民中长期贷款虽同比少增1466亿元，但短期贷款多增1594亿元，春节前消费需求释放支撑。货币政策保持流动性充裕，结构性工具引导资金流向重点领域，但房地产调整持续和企业投资谨慎对整体信贷扩张支撑不足。 新增政府债券：2026年1月新增政府债券9764亿元，较去年同期增加2831亿元，增幅40.9%。多增主要系财政政策靠前发力、加力提效，地方政府专项债和一般债发行节奏显著前置，1月净融资占比达13.5%为近年同期最高；