南华期货更新报告跨境提速，资本加码

南华期货(603093)[Table_Industry]综合金融/金融 南华期货更新报告 本报告导读： 南华期货的海外平台横华国际是公司利润的关键来源。中国企业“走出去”带来的跨境风险管理与海外衍生品交易需求持续扩张，公司港股IPO后具备更充足的资本基础去承接企业出海的增量需求。 投资要点： 中国企业出海深化，催生海外衍生品需求。能够同时覆盖境外主要交易时段、并具备跨市场清算与合规能力的服务商更容易获得机构客户黏性。此外，相比海外期货公司，中资期货公司在客户需求的理解以及资金、信息安全的角度更具有优势。 南华期货的海外业务先发优势明显，港股IPO打开业务天花板。公司2007年以来持续获取相关衍生品交易及清算牌照，在内资期货公司中形成较强的独特性。境外衍生品业务的扩张，本质上受到资本金的硬约束。公司港股IPO补齐海外业务扩张所需的资本基础，从而把“先发牌照优势”转化为“可承接的规模优势”。 海外客户保证金规模快速提升驱动公司利润增长。境外业务已经成为公司利润的核心来源。2025年上半年公司境外金融服务收入中，利息收入占比约56.04%，佣金及手续费约35.69%，海外板块呈现出衍生品经纪+资金与利息管理的综合形态。在海外客户保证金快速提升的背景下，公司海沃收入有望快速增长。 风险提示：海外利率下行、跨境监管与合规变化、境内业务费率竞争以及政策变化。 手续费增速转正，内外部催化有望落地2025.10.24境内外双轮驱动，业绩高增可期2025.08.21利率下行影响业绩，H股上市更进一步2025.04.23业绩符合预期，融资方案持续推进2025.03.11通过H股上市议案，综合实力有望提升2025.01.21 目录 1.股权稳、业务全、利润结构“海外化”加深.....................................42.中国企业出海需求旺盛，海外衍生品与风险管理需求持续增长.........53.海外业务先发优势明显，港股IPO后资本金更好匹配出海需求.........64.保证金规模快速提升驱动公司利润增长............................................75.盈利预测与估值...............................................................................86.风险提示..........................................................................................8 1.股权稳、业务全、利润结构“海外化”加深 南华期货是一家以期货经纪为底盘、以风险管理与财富管理为延伸、以境外金融服务为增长极的综合型期货公司。公司1996年成立、2019年A股上市，当前在全国设有43家分支机构，并在2017–2025年持续获得期货公司分类评级AA，体现出监管评价体系下的合规与风控稳定性，也为其在境内外业务扩张提供了更高的业务资质“起点”。 南华期货的股权结构集中度高，为长期战略投入提供了治理与资源协调的基础。公司控股股东为横店集团控股，持股比例约69.68%，控制权清晰、决策链条短，有利于在境外牌照、清算通道、系统建设等“重投入、慢回报”的方向保持持续性。 公司盈利能力保持韧性。2024年公司营业总收入（净额法）约7.73亿元、归母净利润约4.58亿元；2025年前三季度营业总收入（净额法）约5.22亿元、归母净利润约3.51亿元，利润端延续增长态势。公司ROE在近年保持在约10%—12%区间，业务结构与客户结构共同支撑的相对稳定回报。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 南华期货的业务底盘以期货经纪为基石，但公司已形成“经纪+风险管理+财富管理+境外金融服务”的多元化结构。2025年上半年，公司四大板块在营业总收入中的占比分别约为期货经纪32.11%、风险管理7.61%、财富管理4.66%、境外金融服务55.10%，其中境外金融服务已成为收入占比 最高的板块。 资料来源：公司历年财报，国泰海通证券研究 2.中国企业出海需求旺盛，海外衍生品与风险管理需求持续增长 中国企业出海深化，催生海外衍生品需求。商务部统计显示，2025年中国全行业对外直接投资约1744亿美元，对外投资扩张为跨境资金、结算与对冲工具的使用奠定了更大的基础。以资源品与工业品为例，关键基准价格多形成于境外（如金属、能源、农产品等），跨境采购与销售链条一旦 拉长，企业对远期曲线、跨市场价差与期限结构的管理需求会显著提高。 资料来源：wind，国泰海通证券研究 以日本为例，企业出海过程中，衍生品尤其是跨境衍生品交易量提升。2013到2024年，日本制造业海外销售比率从37.5%升至40.9%，海外生产比率从35.2%升至36.1%。在CFTC的30.7账户资金中，日系期货公司合计规模从$6.36亿增长到$14.41亿，且市占率从1.62%升至2.53%；说明在日本企业出海带来的境外对冲/套保需求增长过程中，日系机构在海外期货清算与经纪环节的承接份额出现了“跑赢市场”的提升。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 能力全面的中资期货公司受益于企业出海。在上述背景下，能够同时覆盖境外主要交易时段、并具备跨市场清算与合规能力的服务商更容易获 得机构客户黏性。此外，相比海外期货公司，中资期货公司在客户需求的理解以及资金、信息安全的角度更具有优势。 3.海外业务先发优势明显，港股IPO后资本金更好匹配出海需求 南华期货的海外业务先发优势明显，牌照与通道实现全覆盖。公司在中国香港、新加坡、英国、美国等地布局，并在资料集中披露其持有多项境外交易所会员资格与清算会员资格，覆盖芝加哥商交所集团、伦敦金属交易所、ICE及新交所等主流市场；截至最后实际可行日期，公司持有16个境外交易所会员资格及14个清算会员资格，能够更系统地承接企业跨市场对冲、清算与资金管理需求。横华国际及其子公司已在中国香港、芝加哥、新加坡、伦敦四大金融中心完成布局，横跨亚洲、欧洲、北美三大时区，实现对全球主要期货交易时段的覆盖，并自2007年以来持续获取相关衍生品交易及清算牌照，在内资期货公司中形成较强的独特性。 港股IPO补充境外业务资本金，打开业务规模天花板。境外衍生品业务的扩张，本质上受到资本金的硬约束。南华期货H股IPO于2025年12月22日完成，募集资金12亿元。资金用途方面，公司明确净额全部用于横华国际，计划加强中国香港、英国、美国及新加坡的境外附属公司的资本基础，以进一步扩展公司的境外业务、优化公司的境外业务架构，以提升公司于全球市场的竞争力及风险应对能力。港股IPO的意义在于补齐海外业务扩张所需的资本基础，从而把“先发牌照优势”转化为“可承接的规模优势 ”。 4.保证金规模快速提升驱动公司利润增长 海外业务是公司利润的核心。公司2025年上半年境外金融服务收入约3.27亿元、2024年6.54亿元，境外金融服务收入及占比均处于行业领先水平。2024年年报数据显示，子公司横华国际净利润4.2亿元，占公司净利润的91%，境外业务已经成为公司利润的核心来源。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 南华期货海外业务以经纪业务驱动，受益于保证金的快速增长。2025年上半年公司境外金融服务收入中，利息收入占比约56.04%，佣金及手续费约 35.69%，其他收入约8.27%，海外板块呈现出衍生品经纪+资金与利息管理的综合形态。在公司海外客户保证金快速提升的背景下，公司海外收入有望快速增长。 资料来源：公司H股招股说明书，国泰海通证券研究注：数据为2025年半年报数据 5.盈利预测与估值 公司期货业务牌照齐全，全球化布局成效显著，境外业务具备优势，将继续作为公司业务的主要抓手，帮助公司实现快速发展。我们预计公司2025-2027年 营 业 总 收 入 分 别 为14.3/16.9/18.6亿 元 ； 归 母 净 利 润 分 别为5.0/6.6/7.3亿 元 ， 同 比 增 速分 别 为+8.7%/+33.1%/+10.4%；EPS分别为0.82/1.09/1.20元。 参考可比公司，我们给予南华期货2026E 28x PE估值，对应目标价30.42元，维持“增持”评级。 6.风险提示 请务必阅读正文之后的免责条款部分8of10海外利率下行将对公司境外利息收入形成直接压力。公司海外收入结构中 利息收入占比较高，意味着盈利对海外资金价格更敏感；一旦海外进入持续降息通道，客户保证金与沉淀资金带来的利息收益会同步回落，短期内可能出现“客户权益仍增长但利息收入增速下降”的剪刀差，从而压缩境外板块利润弹性。 跨境监管与合规变化可能影响业务流程与资金效率。公司海外业务涉及多司法辖区监管框架，任何关于客户适当性、杠杆限制、衍生品报告义务、反洗钱与制裁合规、以及跨境资金划转安排的规则变化，都可能带来成本上升或部分业务环节效率下降；同时地缘政治与制裁风险可能改变客户结 构与可交易标的范围。 境内业务“费率竞争+政策变化”风险。期货经纪业务长期面临同业价格竞争与互联网渠道冲击，交易所手续费减免与返还政策、手续费率结构调整等也会影响经纪收入的稳定性；在行业低波动阶段，交易量与客户活跃度下降会进一步放大费率下行的影响。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，