超威半导体：下半年将出货MI450系列机架型产品，客户端市场份额持续增长

买入 2026年2月11日 下半年将出货MI450系列机架型产品，客户端市场份额持续增长 曹凌霁+852-25321539Rita.cao@firstshanghai.com.hk ➢业绩摘要：2025Q4公司营收102.7亿美元，同比增加34.1%，略高于彭博一致预期96.5亿美元。毛利率为54.3%，同比增长3.6个百分点；经营利润17.5亿美元，同比增长101.1%，营业利润率17.1%；GAAP净利润15.1亿美元，Non-GAAP净利润25.2亿美元，同比增长41.8%。Non-GAAP摊薄EPS达1.5美元，略高于彭博一致预期的1.3美元。26Q1收入指引中值98亿美元（含1亿美元来自中国的MI308收入），同比增加32.4%，基本符合彭博一致预期，毛利率指引55.0%，同比增长4.8个百分点。 韩啸宇+852-25222101 ➢全年AI GPU销售额68亿美元，下半年将出货MI450系列机架型产品：本季度数据中心营收同比增长39.4%达53.8亿美元。第5代EPYC处理器贡献数据中心超50%的营收，云端及企业客户销售额创历史新高。2025财年AI GPU销售额同比增长35.3%达68亿美元，下半年将启动首款机架型产品Helios和MI450平台的部署，主要客户包括OpenAI、甲骨文、Meta等云厂商，我们认为未来公司在AI GPU市场份额仍有增长预期。公司指引未来3-5年内数据中心业务收入有望实现年均60%以上的增长，AI业务有望在2027年实现数百亿美元的收入规模。 Peter.han@firstshanghai.com.hk 主要数据 ➢客户端产品市场份额持续增长，今年将推出更丰富的AI PC产品线：本季度客户端业务收入同比增长33.9%达31.0亿美元。截止2025Q3，公司台式机/笔记本营收市占率分别为33.6%/21.9%，环比+1.4/+1.3个百分点。桌面处理器连续四个季度创历史新高，全新锐龙AI 400移动处理器笔记本已上市，今年将推出更丰富的AI PC产品线。 ➢游戏业务假期收入强劲,嵌入式业务收入回暖：Q4游戏业务同比增长49.7%达8.4亿美元，主要系Radeon 9000系列游戏显卡产品假期需求强劲。嵌入式业务营收同比增长2.9%达9.5亿美元，目前推出多款嵌入式CPU及第二代Versal AI EdgeSoC产品。 ➢目标价300.00美元，买入评级：在今明两年云厂商AI资本开支仍在上调的背景下，公司下一代数据中心产品未来两年订单有望获得强劲增长。公司与OpenAI签订的6GW协定将从26H2开始逐步兑现，下半年将提供全新的机架型解决方案。客户端产品持续提升份额，游戏及嵌入式业务回暖。预计2025-2027年公司收入CAGR为33.0%，Non-GAAP净利润CAGR为50.0%。采用DCF估值法，得到目标价300.00美元，对应2026年PE为42.7倍，对比当前股价有40.47%的上升空间，买入评级。 风险因素：AI加速芯片销量或技术迭代不及预期；PC份额增长不及预期；游戏及嵌入式业务恢复不及预期，关税不利影响。 AI算力芯片销售情况预测 未来三年AI GPU收入CAGR82.3%假设2026-2028年台积电CoWoS先进封装年产能分别为105/168/204万片，公司订单占比分别为9%/9%/9%；我们预计公司2026-2028年AI GPU贡献收入分别为151/302/413亿美元，三年复合增长率82.3%。 主要财务报表 损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话: (852) 2522-2101传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2026第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。