国联民生通信硅光和CPO产业趋势分析及当前的投资建议会议纪要

会议要点 1.硅光与CPO产业趋势核心判断• CPO技术发展阶段与平台定位： ·英伟达已将CPO交换机更新至200G平台（两款Spectrum和Quantum交换机），CPO替代不会在100G 平台深化，未来渗透率围绕1.6T光模块（200G应用）展开。 ·从公开信息看，2026年英伟达推动的是Sc 国联民生通信|硅光和CPO产业趋势分析及当前的投资建议会议纪要 会议要点 1.硅光与CPO产业趋势核心判断• CPO 技术发展阶段与平台定位：·英伟达已将CPO交换机更新至200G平台（两款Spectrum和Quantum交换机），CPO替代不会在100G 平台深化，未来渗透率围绕1.6T光模块（200G应用）展开。 ·从公开信息看，2026年英伟达推动的是Scale out场景的CPO应用，Scale up替代存在更高门槛（如SerDes速率、侧产业协同进展）。 • CPO对光模块的替代测算：·两颗大功率CW光源可替代一个1.6T光模块；英伟达Quantum交换机（51.2T容量，4颗12.8T芯片）原需72个1.6T 光模块（576个200G EML通道），CPO方案仅需144颗CW大功率光源，节省四倍激光器。 · CPO的优势需在特定场景（十万GPU以上AI超级计算机群、全量资源利用的理想拓扑）才能体现，TCO低于可插拔光模块。 2.光模块行业基本面与投资逻辑• 1.6T 光模块产能与成本优化：· Lumentum启用6英寸晶圆生产EML，产量翻四倍，成本降低1/2，并积极引入外部EML光源，2026 年大概率缓解1.6T光模块产能端质疑。 •需求端确定性：·亚马逊、谷歌、微软、Meta等2026年资本开支达2600亿美元，同比大增60% •龙头企业估值与投资价值：·旭创、新易盛等龙头围绕1.6T光模块交付的盈利预测未形成强共识，估值便宜；春节前后1.6T上游EML 扩产信号将推动市场从产能端担忧转向需求端乐观，打开上涨空间。 3. CPO/OCS细分场景与技术进展• Scale out与Scale up场景的CPO 进展：·短期：Scale out场景CPO技术门槛更低，落地节奏更快，在英伟达200G平台上已有产品（Quantum、Spectrum 交换机），但仅在十万GPU以上超大规模集群、全资源利用的理想场景下TCO优势显著。 ·远期：Scale up场景是CPO核心方向，但需等待400G SerDes实现、CoWoS侧光电封装进展等，目前无明确产品形态；NV等芯片厂商有动力突破单机柜互联瓶颈，巩固算力+网络话语权。 · NPO量产落地性更强、良率可控、成本更低、维护友好，芯片厂商正积极推动送样；中国光模块企业在NPO领域的布局（如上游PIC）将转化为短期竞争力。 • Rubin Ultra L2层CPO讨论：·市场传言Rubin Ultra L2层将用CPO全互联，但无官方证实；若方案成立，该层CPO是纯增量，不影响外部Scale out 光模块用量，此前光模块情绪错杀。 4.产业链核心卡位与投资策略• CPO/OCS 产业链核心玩家：·英伟达官网公布的合作伙伴包括Broadcom、康宁、富士康、Lumentum、Semtech 、京瓷、台积电等；国内建议关 注Coherent链、康宁链、Amphenol链、Semtech链及天孚通信等A股公司。 •投资策略建议：·光模块板块：关注旭创、新易盛等龙头，受益于可插拔光模块需求确定性+上游PIC/NPO布局+ 客户认证壁垒。 · CPO/OCS板块：围绕确定标的（如产业链核心卡位公司）做波段，无需追高，波动将贯穿2026-2027年上半年。 QA Q:如何看待CPO在Scale up和Scale out场景的应用及时间节奏？ A: CPO在Scale out场景已明确推进：Marvell推出的两款CPO交换机均用于Scale out层面；英伟达2026年已将CPO交换机更新至200G平台，其Spectrum和Quantum两款CPO交换机均采用200G平台（对应200G EML或200G硅光调制器），CPO替代不会在100G平台深化，未来渗透率围绕1.6T光模块及200G应用展开。 • CPO在Scale up场景的应用节奏晚于市场预期：虽产业共识其未来会在Scale up中应用，但需满足多条件——英伟达400G SerDes（NVLink 6.0）已使用PAM4及更低调制方式，通过背板和448G电连接提升了光的门槛；还需英伟达或台积电在CoWoS基础上，在GPU侧光电封装取得显著进展（如外置/集成光源、调制器选择、空间光学解决通道密度问题等），需看到初步产品形态才能判断NVLink中CPO的进展。 Q:如何量化测算CPO对光模块的影响？ A:测算基于公开信息：两颗大功率CW光源可替代一个1.6T光模块；英伟达Quantum交换机（51.2T容量，用4颗12.8T集合通信芯片，提供64个800G端口）需72个1.6T光模块（对应576个200G EML通道），采用CPO后仅需144颗CW大功率光源，光源用量减少4倍（故障率可降至EML的1/4），这是CPO可靠性提升的重要逻辑。 Q: CPO/NPO的产品形态及市场竞争力如何？ A:从外观判断：Quantum交换机因压片可拆卸被认为是NPO，Spectrum交换机因光引擎排列无阻挡被认为是CPO，但该结论逻辑不充分（英伟达更可能将先进技术用于InfiniBand交换机而非以太网的Spectrum）。 •市场竞争力：NPO未来可能是有相当份额的有竞争力产品，中国龙头公司在硅光、芯片领域的进展（如自研硅光体系提升成本端价值量及利润占比），在NPO市场有较多可作为空间，将帮助旭创、新易盛等公司提升估值。 Q: 2026-2027年光通信领域的投资策略是什么？ A:核心方向：围绕1.6T 200G平台技术及中国在硅光领域的产业领先（旭创、新易盛推动，SiFotonics、Sicoya等在PIC/EPIC的布局），聚焦国内龙头公司上游价值体现带来的估值提升。 • CPO/OCS投资：趋势无争议，进度有分歧，波动将贯穿2026年甚至2027年上半年；建议围绕确定标的（如Coherent链、康宁链、Amphenol链、Semtech链及天孚等A股公司）做波段，核心标的已明确，聚焦核心标的更科学。 •节奏把握：2026年铜连接进入业绩兑现期，可等关键增量业绩验证后，聚焦核心业绩锚布局长期持有；CPO产业趋势中，围绕确定标的做波段是合理策略。 Q:关于Rubin Ultra的L2层是否会引入CPO互联的讨论情况如何？ 该方案若成立对光模块需求有何影响？ A:目前关于Rubin Ultra的L2层引入CPO互联仅为市场讨论，无官方来源证实，核心链路为GPU与switch、switch间通过铜缆或正交背板互联，柜内L1 switch通过铜连接18个L2 switch下行端口，市场讨论L2层用CPO全互联，同时存在光模块、NPO等其他路线，最终方案需英伟达官方确认。 若CPO方案成立，L2层CPO互联属于纯增量，对外部scale-out所用光模块的量无影响。 Q: scale-out和scale-up场景下CPO的应用定位、短期替代效应及未来趋势如何？ A: scale-out场景：短期CPO应用是锦上添花，不会大规模替代可插拔光模块，SemiAnalysis预计超大规模数据中心运营商中短期不会大规模采用scale-out的CPO系统，因存在现场维护难度大、可靠性/故障率无保障、生态依赖风险等问题；英伟达线上会提到今年3家合作伙伴将在框架领域发布部署产品，special网络下半年正式出货，出厂前保证1%100测试合格及全系统验证流程，可实现与可插拔光模块媲美的高可靠性，但CPO的经济性和可靠性需在10万GPU以上AI超级计算机群且全量利用系统的理想场景下才能体现，短期仅在细分scale-out场景优势更明显。 scale-up场景：远期会占据CPO核心位置，目前无官方产品及参数，需等400G实现后满足需求；供给端芯片厂商有 动力突破单卡单机柜互联瓶颈以巩固算力+网络话语权，scale-out技术门槛更低、落地更快；需求端铜缆在200G速率下传输距离仅2米，单通道带宽翻倍难度大，CPO能提供带宽扩展路径，scale-up域比铜缆更灵活，客户可扩展至理想规模；CPO是scale-up维度的全新增量场景，未来英伟达GPU生态和云厂商ASIC生态下scale-up领域放量可观。 Q: NPO与CPO的对比及进展情况如何？ A:近期NPO进展积极，芯片厂商已邀请NPO技术龙头公司送样并推动进展；NPO相比CPO的特点为量产更可落地、良率可控、成本更低、维护更友好，客户侧和厂商侧NPO进展快于CPO。 Q: CPO产业链卡位情况及光模块板块投资观点是什么？ A: CPO产业链：激光器侧Lumentum是核心玩家，给NV供货26年将上量；连接器侧Coherent已完成验证，天孚等厂商处于验证阶段；光纤方面英伟达与康宁独家定制高密光纤，前期光模块光器件公司的卡位先发优势重要，CPO定制化程度高，生态圈关键。 光模块板块投资观点：CPO情绪弱时光模块需求和远期估值被错杀，26年头部科技公司资本开支超预期达2600亿美元，同比大增60%，光模块短期需求有确定性保障；头部光模块厂商在PIC等上游领域布局，转化为NPO短期/中期竞争力；建议关注光模块自身确定性需求及CPO核心卡位公司。 Q: A股中光模块企业的光芯片价值量及相关公司的投资机会如何？ 股中最好的光芯片公司存在于光模块企业中，且这些光模块企业的光芯片业务具备较高价值量。 围绕春节前后，1.6T光模块向上游带来的EML扩产信号，将推动市场对相关企业的预期从产能端向需求端迁移，这对旭创等公司打开上涨空间有帮助。 尽管当前筹码结构下需要建立信心、抱团取暖，但相关企业确实具备价值投资属性。 Q:如何看待CPO、OCS/NPO等新技术趋势的投资策略？ A:不质疑CPO和OCS/NPO的进展（团队早在2024年底就开始路演OCS相关公司），但新技术趋势的进度存在分歧，在供需博弈中会导致资金博弈，反映在A股市场上会出现兑现期间高波动、持股体验差的特点。 策略上明确指引无需追高，相关产业趋势总有波段机会参与；早期择时、保证持股体验、客观冷静看待CPO进展，是取得超额收益的核心。 当前投资策略与年度策略逻辑基本一致。