流动性周报：债券的交易窗口还在

发布时间：2026-02-09 固收周报 研究所 分析师:梁伟超SAC登记编号:S1340523070001Email:liangweichao@cnpsec.com 债券的交易窗口还在 ——流动性周报20260208 近期研究报告 ⚫2月债市还有交易窗口，选择可以10年为主 1.8%以下的10年期国债，实质是在透支降息交易预期空间。10年国债临近1.8%后，配置价值已经弱化；投资者普遍相信权益的调整是暂时的；只有降息可以对债市形成实质性的利好，收益率若突破1.8%之后持续下行，其原因必然是政策利率降息，开启新一轮广谱利率的下行，债市在试图提前交易这种预期。 《楼市“开门红”，债市怎么看？》-2026.02.05 对于资金和短端利率，低波动已经成为常态，已经失去讨论的意义。央行诉求的是稳定的资金利率，未来还将有“收窄利率走廊”来约束。资金波动的缩小意味着短端波动的同步缩小，加上没有需求端理财规模的明显变动，后续的资金和短端运行注定要在偏窄区间，也不会做过多的所谓“预期定价”，已经失去了讨论的意义。 “持股过节”和“持债过节”可以同时存在吗？同时存在的情况可能是两种：最好的情景，节后降息兑现驱动股债同涨的阶段性行情出现；次好的情景，节后股债脱敏，权益上涨的同时，债市维持震荡。倘若节后权益市场出现高斜率上涨，或科技向周期扩散等，债市还要承受调整压力。 3月债市可能再次迎来调整窗口。考虑风险因素，似乎除风险偏好之外的因素也不多。时点性去看，还需要关注的是超长期国债的供给压力。如果到3月降息还未兑现，当前对于预期的交易无疑是落空的，若再出现30年国债的单边调整，不排除债市会再重启一轮调整。 总之，2月债市还有交易窗口，选择可以10年为主。在节前布局10年期国债，等待降息预期交易升温，向下冲击突破1.8%之后的小幅交易空间。这样做的风险并不高，若降息预期在“两会”前兑现，还可以博弈更大交易空间。这个交易窗口可能仅能持续至3月初，届时如果没有降息落地，预期交易会随之降温，超长期的供给压力也可能到来。当然，这里选择的久期是10年而不是30年，因为10年期收益率的波动率已经明显降低，即使从票息的角度来看也可以持有，30年的操作难度依然偏大。 ⚫风险提示： 流动性超预期收紧 目录 1债券的交易窗口还在.......................................................................42风险提示.................................................................................8 图表目录 图表1：1月央行购债规模增加至1000亿...................................................5图表2：1年期股债偏离合理估值后，有所修复..............................................5图表3：货币工具创新，将聚焦于“利率走廊收窄”.........................................6图表4：1年国股行NCD利率突破1.6%，上下空间不大.......................................6图表5：风险情绪降温，10年国债收益率逼近1.8%..........................................6图表6：10年期国债波动率显著低于权益、黄金.............................................6图表7：年初国债各期限发行规模多高于往年同期...........................................7图表8：地方债发行期限并未调整，超长久期依然偏多.......................................7图表9：10年期国债收益率下行窗口在逐步打开.............................................8图表10：超长期国债的交易难度依然偏大..................................................8 1债券的交易窗口还在 观点回顾：2026年股市春季行情呈现“中段加速、宽松预期、成长主导”的组合特征，对债市的影响以阶段性扰动为主而非趋势性利空，历史上债市多在春季行情前半段承压、后半缓和。10年期国债已经收复年初以来的跌幅，若降息在春季落地，股债同涨阶段可能出现，收益率还有小幅下行机会；若春季没有降息落地，目前债市的修复已经大致到位。 10年国债能否下破1.8%的阻力位？收益率处于下行修复状态，在收回年初的上行幅度后，已经缓慢下行逼近1.8%的阻力位置。从市场预期来看，前期多数机构并不看好收益率的继续向下突破，即使认可收益率突破的投资者，对于向下的空间也持相对悲观的态度。总之，目前投资者的主流预期依然以震荡形态来定义当前债市，认为债券的赚钱效应在大类资产中排序依然相对靠后。 1.8%以下的10年期国债，实质是在透支降息交易预期空间。上述谨慎预期从一定意义上讲是正确的，年初以来的收益率下行修复，有三点支撑因素：其一，年初收益率调整的足够高。其配置价值突显，为收益率下行提供空间；其二，风险偏好边际回落。资产经历高斜率的上涨之后，必然需要经历调整，无论是权益和黄金都是如此，这为债市提供了喘息之机；其三，对降准降息信心的修复。央行有关负责人两次提及“全年降准降息有空间”，扭转了债市投资者的预期。这三点中，10年国债临近1.8%后，第一点已经弱化；无论是权益还是债市，投资者普遍相信，第二点是暂时的；只有第三点可以对债市形成实质性的利好，收益率若突破1.8%之后持续下行，其原因必然是政策利率降息，开启新一轮广谱利率的下行，债市在试图提前交易这种预期。这是否合理，应该说只要降息没有落地，这种预期交易就会存在。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：Wind，中邮证券研究所 对于资金和短端利率，低波动已经成为常态，已经失去讨论的意义。目前短端是什么状态？1年期国债前期出现偏离合理估值的下行，事后验证是央行购债规模边际增加所致，近期1年期国债收益率有所上行修复。其他短端品种，基本是“资产荒”的状态，同业存单发行持续缩量，理财等账户的相对稳定和全市场转向的票息策略，都升高了短端票息资产的配置热度。但短端票息资产收益率继续向下的空间已经被资金“锁死”，对于资金和短端后续讨论的意义均不大，投资者需要适应央行调控模式和思路的转变。我们已经多次讨论，近期在所谓货币政策“新工具”的讨论中更加突出，即央行诉求的是稳定的资金利率，未来还将有“收窄利率走廊”来约束。资金波动的缩小意味着短端波动的同步缩小，加上没有需求端理财规模的明显变动，后续的资金和短端运行注定要在偏窄区间，也不会做过多的所谓“预期定价”，已经失去了讨论的意义。1年期国股行同业存单，预计也仅仅会在1.6%附近波动，上下空间可能均只有5BP。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：Wind，中邮证券研究所 “持股过节”和“持债过节”可以同时存在吗？在考虑后续风险偏好对债市的影响时，可以看到股债两个市场对后市判断貌似存在矛盾。债市投资者在交易10年期国债收益率突破1.8%，主张持仓过节；股市投资者在交易主线切换扩散，同样主张持仓过节。考虑到权益市场看好预期更强，“持股过节”和“持债过节”同时存在的情况可能是两种：最好的情景，节后降息兑现驱动股债同涨的阶段性行情出现；次好的情景，节后股债脱敏，权益上涨的同时，债市维持震荡。倘若节后权益市场出现高斜率上涨，或科技向周期扩散等，债市还要承受调整压力。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：Wind，中邮证券研究所 3月债市可能再次迎来调整窗口。考虑风险因素，似乎除风险偏好之外的因素也不多。时点性去看，还需要关注的是超长期国债的供给压力。年初至今国债和地方债的发行较去年同期并未缩量，但超长期国债的发行尚未大规模开启。年初国股行ΔEVE等指标约束的放松已经落地，但多数大行在超长期利率债的配置依然处于紧平衡的状态，新增保险资金对于超长期政府债券的配置诉求似乎也不强，故超长期国债大规模发行开启之后，30年国债面临的相对压力可能依然会明显大于其他期限。所以，如果到3月降息还未兑现，当前对于预期的交易无疑是落空的，若再出现30年国债的单边调整，不排除债市会再重启一轮调整。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：Wind，中邮证券研究所 总之，2月债市还有交易窗口，选择可以10年为主。考虑对于降息预期的交易，考虑资金和短端的稳态，考虑风险偏好的边际变化，考虑后续可能得超长期供给冲击，我们可以对顺势对短期债市持相对乐观的态度。即在节前布局10年期国债，等待降息预期交易升温，向下冲击突破1.8%之后的小幅交易空间。这样做的风险并不高，若降息预期在“两会”前兑现，还可以博弈更大交易空间。这个交易窗口可能仅能持续至3月初，届时如果没有降息落地，预期交易会随之降温，超长期的供给压力也可能到来。当然，这里选择的久期是10年而不是30年，因为10年期收益率的波动率已经明显降低，即使从票息的角度来看也可以持有，30年的操作难度依然偏大。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：Wind，中邮证券研究所 2风险提示 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经