利率：利率“最大供给周”已过，持券过节

固收定期报告/2026.02.08 证券研究报告 核心观点 受春节假期影响，2月首周迎来政府债供给高峰，但发行结果较好，市场开始从票息策略向久期策略转变。展望未来，宏观层面胜率高于赔率，微观层面配置盘力量仍然充足，且中短期限券种拥挤度较高，在相对思维下后续交易盘可能继续向久期策略切换，逻辑上30年国债可以下行至2.15%。因此我们建议把握机会，推荐2-3y信用债下沉，结合7-10y国开或30y国债进行布局；对于配置盘，还可以继续把握长二永的压利差机会。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 联系人许帆xufan@ctsec.com ❖春节前后债市怎么看？历史规律来看，10年国债利率走势在春节前后大多有延续性，不会以春节为节点出现重大反转。细分品种来看，节前信用债收益率多数下行，利率债收益率规律性不强；节后信用债收益率多数下行，利率债收益率大多先下后上。总结就是，第一是春节前后信用总体优于利率，表现相对有确定性；第二是越临近春节，利率债表现越好。 相关报告 1.《流动性|节前流动性无忧》2026-02-072.《高频｜二手房成交略低于去年，关注上海收储试点》2026-02-073.《量化|模型最新结果展示》2026-02-06 ❖全国GDP目标增速会不会下调至4.5~5%？多数地区经济目标下调，并不能代表全国经济目标就要下调。我们的省级经济目标均值本就高于全国，而且经济大省通常与全国目标一致，其中仅广东省未完成2025年经济目标，且将2026年目标下调至区间，而其他省份保持不变，也说明全国目标设定可能不变。从历史上看，似乎增速目标调整为区间后，利率在当年度或下一年有见底回升的迹象。但是我们认为，对于当下利率见底回升还言之尚早。 ❖政府债天量发行过后，怎么看？本周政府债净融资规模达到近8千亿元，但发行结果超预期。往后看，预计2月政府债净融资1.42万亿元左右，同比减少0.27万亿元。我们始终认为供给不是核心问题，一是银行资负压力不大，在信贷偏弱的背景下，整体上配置债券的动力较强；二是央行呵护意味明显，“最大供给周”过去后，后续供需担忧或进一步缓解，有助于利率下行。 理财跟踪——理财规模下降。截至2月1日，理财存续规模达到32.5万亿元，周度环比变化-1034.66亿元；1月26日-2月1日，理财产品单位净值破净率0.58%，周度环比上升0.05个百分点。 久期跟踪——久期小幅上行，久期分歧度持平。2月2日-2月6日，公募基金久期较1月30日小幅上行至2.36，周度平均值2.35；2月2日公募基金久期分歧度较1月30日持平于0.48。 ❖风险提示：数据统计或有遗漏；经济表现可能超预期；市场走势存在不确定性 内容目录 1建议持券过节........................................................................................................41.1春节前后债市怎么看？.........................................................................................41.2全国GDP目标增速会不会下调至4.5~5%？怎么看？...............................................51.3政府债天量发行过后，怎么看？............................................................................82央行呵护、供给无忧，超长端下行幅度较大.................................................................93理财规模下降.......................................................................................................114久期小幅上行，分歧度持平.....................................................................................135风险提示.............................................................................................................14 图表目录 图1：春节前后10年国债走势（节后下行年份）...........................................................4图2：春节前后10年国债走势（节后上行年份）...........................................................4图3：春节前后1日利率变化.....................................................................................5图4：春节前后5日利率变化.....................................................................................5图5：春节前后10日利率变化...................................................................................5图6：2022-2025年各地区经济增长目标与全国目标设定差值.........................................6图7：2026年地方两会披露GDP目标和2025年实际GDP...........................................7图8：2015-2017年利率走势...................................................................................8图9：2018-2020年利率走势...................................................................................8图10：30Y地方债一级发行情况...............................................................................9图11：10年期国债收益率下行0.1BP至1.81%........................................................10图12：10年国开债收益率下行2.2BP至1.96%........................................................10图13：1Y与10Y国债利差收窄2.2BP至49BP........................................................11图14：1Y与10Y国开债利差收窄0.9BP至39BP.....................................................11图15：理财存续规模周度环比.................................................................................12图16：理财新发规模.............................................................................................12图17：理财产品月度规模环比变化（分类型）............................................................12 图18：理财产品月度规模环比变化（分风险）............................................................12图19：理财产品破净率统计....................................................................................12图20：货币基金收益率..........................................................................................13图21：现金管理类收益率.......................................................................................13图22：基金久期...................................................................................................13图23：基金久期分歧度..........................................................................................14 1建议持券过节 1.1春节前后债市怎么看？ 历史规律来看，10年国债利率走势在春节前后大多有延续性，不会以春节为节点出现重大反转。2016、2018、2019、2020、2025年，春节前后利率保持下行；2017、2021、2022年，春节前后利率保持上行。此外，2023年节前利率上行、节后下行，主因节前市场交易强预期、资金面趋紧，节后市场对经济修复的持续性有所担忧；2024年节前利率震荡、节后震荡下行，主因节前证监会出台新政提振风险偏好，股市阶段性上行，节后复产复工不及预期、货币宽松兑现。 细分品种来看，节前信用债收益率多数下行，利率债收益率规律性不强，主要原因在于春节前资金虽有波动、但跨节期间央行大多保持呵护，同时投资者追求票息的稳定性。春节前10天，二永债收益表现较好；春节前5天，信用和短利率表现较好，而长利率债收益率略有上行；春节前1天，信用债和利率债大多小幅下行。 节后信用债收益率多数下行，利率债收益率大多先下后上。春节后1天，信用债表现通常好于利率债；春节后5天，利率债和信用债收益率多数下行；春节后10天，10Y国债和国开利率上行，其他品种利率下行。 结合历史规律和当前债市判断，我们可以得出两个结论，第一是春节前后信用总体优于利率，表现相对有确定性；第二是越临近春节，利率债表现越好。 往后看，我们继续推荐2-3y信用债下沉，叠加久期策略布局，推荐7-10y国开或30y国债。一方面是今年债市供需层面显著超预期，央行呵护也更加充分，逻辑上春节前后资金面保持稳健偏宽松；另一方面，5y以内信用利差和7y以内利率债票息行至去年11月低位，博弈超额还是需要有资本利得思维，而且交易盘久期依旧维持偏低水平，未来加仓有空间。 数据来源：Wind，财通证券研究所注：横坐标0代表春节前一个交易日 数据来源：Wind，财通证券研究所注：横坐标0代表春节前一个交易日 1.2全国GDP目标增速会不会下调至4.5~5%？怎么看？ 多数地区经济目标下调，并不能代表全国经济目标就要下调