电子行业：需求强劲，上修5年AI营收CAGR至55%，继续加码CAPEX

核心观点

• 2026年Q1 & 全年前瞻指引：台积电给出强劲指引，预计Q1营收352亿美元（环比增4.4%，同比增37.9%），毛利率64.0%（环比增1.7pct），资本开支520-560亿美元（同比增长32%），其中70-80%投向先进制程。
• AI需求强劲且长期性：AI加速器营收占比15-19%，2024-2029年营收CAGR上调至55%，推动公司整体长期营收CAGR接近25%。
• 25Q4 财报要点：营收337.3亿美元（创纪录，同比增长25.5%），毛利率62.3%（创纪录，同比增长3.3pct），净利率48.3%（创纪录，同比增长5.2pct）。
• AI芯片产能：极度紧张，预计28-29年产能才能显著提升，短期缺口难缓解。
• 先进制程：2nm产能25Q4量产，26年将快速爬坡；N2P及A16技术下半年量产。

2025年全年总结

• 引擎驱动：AI加速器营收占比15-19%，营收同比高增35.9%，牵引整体增长。
• 产能托底：产能结构升级，支撑AI加速器先进制程落地。

2026年Q1前瞻

• 营收指引：中值352亿美元，环比增4%，同比增长37.9%，淡季不淡。
• 利润率指引：毛利率中值64%，环比增1.7pct，彰显盈利韧性。

2026年全年展望

• CAPEX：预计中值540亿美元，约400亿美元投向先进制程，支撑产能缺口缓解。
• 营收增长：预计美元营收增长近30%，跑赢行业。
• 长期毛利率：目标维持56%以上，对冲稀释，坚守核心盈利韧性。

行业研判与投资建议

• 需求周期差：供给端产能释放有限，需求端AI需求强劲，国产替代窗口持续显现。
• CAPEX扩张：引动上游需求，设备涨价弹性与定价权双升。
• 智能手机机会：高端化+AI赋能对冲存储涨价压力。
• 重点公司：中芯国际、长电科技、北方华创、中微公司、立讯精密、工业富联。
• 风险提示：下游需求不足、地缘政治、核心竞争力、估值风险。