轻工出口链行业专题：出口链行业专题二：行业比较与竞争要素挖掘

本报告导读： 公司成长性的来源系赛道特质与自身竞争力的匹配。 耐用消费品《3D打印行业：产业浪潮已至，工业消费双向驱动》2026.01.28耐用消费品《出口链行业专题一：库存周期复盘与景气度线索》2026.01.21耐用消费品《情绪消费驱动，“犒赏经济”正当时》2025.12.20耐用消费品《行业监管趋严，不合规产能有望加速出清》2025.12.19耐用消费品《2026年有望延续产品大年，国内供应链受益》2025.12.15 投资要点： 赛道特质决定不同的竞争要素。1）成长赛道：小众赛道的头部公司往往更易做出差异化、形成α。人造草坪及纸浆模塑等小众赛道特点在于，虽然行业具备优异的增速，但由于本身市场容量有限，鲜有新进入者、竞争相对有限，头部公司易形成成本优势，且市占率（龙头公司往往在20%+的水平）及盈利能力保持在较高位置（净利率15%-20%，ROE=20%+）。2）成熟赛道：成本端alpha难有体现，超额能力来自品牌、产品及渠道。在行业个位数增长的成熟赛道，国内企业成本端难有差异体现，更多需要产品渠道创新，匠心家居推出影音沙发后毛利率明显有超额表现。 个股竞争力挖掘。1）共创草坪：超额来自研发创新+综合生产效率2021-2022年共创草坪单价高于青岛青禾，且单位材料+直接人工均优于青禾，因而单位毛利润及毛利率更优。2023年共创草坪多次调价应对市场竞争，虽然单价出回落，并低于青禾，但是凭借材料及人工成本优势，继续实现超额的单位利润。2）众鑫股份-成本优势来自设备优化、生产工艺及原材料选择。公司基于设备调试经验积累，业务延伸至自主生产用品，并实现设备自研自产，固定资产投资较同行节约显著。同时，公司合理运用广西区位优势，使用本地多余的甘蔗渣原材料。此外，公司在上下游适配能、精细化管理、订单柔性切改能力等方面具备领先优势。3）匠心家居：创新驱动产品快速迭代，敏捷响应市场需求。公司2016年正式开启自主品牌业务，截至2021年功能沙发产品已经拥有了助力、加热按摩、遥控及app控制等功能；2021年后，公司再细分产品的功能迭代上每年都会有革新，整体产品迭代频率高。 美国本土采购趋势明显，关税扰动加速国际产能布局。家得宝50%+产品都从美国采购，未来一年没有任何一个国家的采购比例会超过10%。Lowe's公司60%的产品从美国采购，近20%的产品从中国采购。美国两大核心建材家具零售商家得宝、劳氏都将继续推进供应链多元化布局，同时采取组合定价策略。随外部宏观环境的变化，2020年开始轻工产业链公司开启对东南亚地区之外产能布 局的探索，其中可以更好规避地缘政治冲突、实现供应链敏捷响应、更易维护客户关系的北美地区（美国、墨西哥）是首要选择。2025年美国开启对等关税，东南亚地区普遍执行税率在20%左右，这进一步加速部分东南亚地区产能转移的进程风险提示：宏观经济风险、原材料价格波动风险等。 目录 1.公司成长性的来源：赛道特质与自身竞争力的匹配...............................31.1.成长赛道........................................................................................31.1.1.众鑫股份..................................................................................31.1.2.共创草坪..................................................................................51.2.成熟赛道........................................................................................61.2.1.匠心家居..................................................................................71.2.2.春风动力、隆鑫通用.................................................................91.2.3.申洲国际................................................................................132.海外产能迁移：关税扰动加剧，多元化布局提速................................143.投资建议............................................................................................194.风险提示............................................................................................20 1.公司成长性的来源：赛道特质与自身竞争力的匹配1.1.成长赛道 小众赛道的头部公司往往更易做出差异化、形成α。人造草坪及纸浆模塑等小众赛道特点在于，虽然行业具备优异的增速，但由于本身市场容量有限，鲜有新进入者、竞争相对有限，头部公司易形成成本优势，且市占率（龙头公司往往在20%+的水平）及盈利能力保持在较高位置（净利率15%-20%，ROE=20%+）。 资料来源：共创草坪招股说明书，国泰海通证券研究 资料来源：中国海关，国泰海通证券研究 1.1.1.众鑫股份 成本优势来自设备优化、生产工艺及原材料选择。公司2004年开始涉足纸浆模具业务，凭借技术优势，国内模具市占率曾达70%。后续基于设备调试经验积累，业务延伸至自主生产用品，并实现设备自研自产，固定资产投资较同行节约显著。同时，公司合理运用广西区位优势，使用本地多余的甘蔗渣原材料(甘蔗渣单吨仅200-300元，化机浆单吨3000元+)。此外，公司在上下游适配能、精细化管理、订单柔性切改能力等方面具备领先优势。 资料来源：众鑫股份2024年年报，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 前瞻布局泰国，进一步复用成本优势。美国2024年10月启动对中越地区纸浆模塑产品反倾销调查，2025年4月发布初裁结构，2025年9月发布终裁结果。而公司早在2023年夏天对泰国基地进行考察、秋天启动土地购买，2024年5月动工，2025年3月投产。具备前瞻性预判，节奏明显领先行业。泰国甘蔗资源丰富，是全世界第四大甘蔗生产国，且文化相近，市场化经济地位在美国人眼里相对比较成熟，未来遭受美国双反的可能性比较小。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 1.1.2.共创草坪 超额来自研发创新+综合生产效率。对比共创草坪及青岛青禾休闲草业务经营数据，2021-2022年共创草坪单价高于青禾，且单位材料+直接人工均优于青禾，因而单位毛利润及毛利率更优。2023年共创草坪多次调价应对市场竞争，虽然单价出现回落，并低于青禾，但是凭借材料及人工成本优势，继续实现超额的单位利润。 定价能力来自研发创新，且整体资产更快。共创草坪重研发投入主要体现在研发费用及研发人员数量，产品性能及质量更优，这也支撑2021-2022年（主动降价前）的定价优势。此外，研发创新支持产品快速迭代满足市场需求，整体资产周转率更高（2023年共创1.18 VS青禾0.74）。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 综合生产效率来自更优的项目投资及运营能力。共创草坪越南一二期每平方米人造草坪投资金额17万元（剔除流动资金），较青岛青禾（接近20万元）约有20%的优势，考虑单位设备投资金额，共创草坪一期、二期分别为8.5万元及7.8万元，同样较青岛青禾（9.4万元）有优势，这体现更优的项目投资及运营能力。 1.2.成熟赛道 成本端alpha难有体现，超额能力来自品牌、产品及渠道。在行业个位数增长的成熟赛道，国内企业成本端难有差异体现，更多需要产品渠道创新，匠心家居推出影音沙发后毛利率有超额表现。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 1.2.1.匠心家居 创新驱动产品快速迭代，敏捷响应市场需求。匠心家居（MotoMotion）于2016年正式开启自主品牌业务，截至2021公司上市，其功能沙发产品已经拥有了助力、加热按摩、遥控及app控制等功能；2021年后，公司再细分产品的功能迭代上每年都会有革新，整体产品迭代频率较高。 匠心家居：叠加生产端优势，产品实现性价比优势。主要体现在：1）同价格带产品上匠心家居产品功能丰富。2）相同功能产品，匠心家居产品又具备价格优势。 叠加生产端优势，产品实现性价比优势 生产成本方面，原材料为公司主要生产成本，2024年占比公司营业成本的70%。 生产模式上，公司主要生产基地在越南，子公司“匠心越南”集研发生产销售于一体，产品多销往美国；LaZboy主要产品均在美国本图完成最终制造，部分原材料的采购和加工涉及中国、巴西、越南及墨西哥等境外运输。 资料来源：匠心家居2024年年报，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 与国内同业对比，产品价格端宽，整体定位更高端。 1.2.2.春风动力、隆鑫通用 大排量摩托车出口高速增长，龙头统治力强。2022年国内出口排量250ml以上摩托车12.78万辆，同比增长4%，23-25年随着国产摩托产品力提升、渠道拓展，大排量摩托车出口加速，期间经历了22-24年400-500ml排量段爆发，以及24年以来500ml以上排量段爆发增长的阶段，排量结构持续提升，25年1-10月累计出口已经达到44.85万辆，同比增长59%，预计全年出口有望超过50万辆。 大排量出口份额集中度高，250ml以上CR5达到80%，其中广东大冶车型主要集中在250-400ml排量段，400ml以上排量段中春风（份额45%）、隆鑫（25%）、钱江（15%）三家具备极强的统治力，龙头地位稳固。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 春风动力：450cc动力平台不断打磨，车型横向拓展。400-500排量段出口CFMOTO（春风动力）的450系列拥有较强的统治力，主力车型包括450SR、450CLC、450MT等，以仿赛450SR为例，其海外竞品包括本田CBR500R、川崎Ninja500等，春风450动力平台经过几年打磨后，在动力性能上与竞品基本一致，但在配置实用性（如舍弃油箱容量换取更轻的车重、高性价比减震的同时，配置了更好的制动系统，钱花在刀刃上）、价格、智能化上优势明显。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 成熟赛道：隆鑫通用：宝马代工积累品控经验，自研产品接力。800以上排量段出口VOGE（隆鑫通用）的拉力车DS900X几乎是唯一有竞争力的车型，其海外对标竞品为宝马旗下的F900GS，作为宝马代工厂，发动机本身便来自宝马F900系列技术平台，凭借更好的电喷调教，动力性能不输宝马，减震和刹车配置采用了Brembo卡钳、KYB可调减震，搭载了ABS、T CS系统，满足高端用户需求，还额外加入了加热座椅手把、毫米波雷达，智能化表现也更优异，拥有关键技术补强和智能体验加持，价格却不到竞 品的70%。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 研发补齐核心短板，部件自产/国产化率提升。大排量摩托车核心是发动机，自主研发发动机平台需要2-3年时间，后续还需要根据车型进行打磨调教，龙头春风、隆鑫、钱江的研发费用在2020年后