锌月报：累库预期加剧 锌弱势延续

金融研究院 报告日期2026年2月4日 累库预期加剧锌弱势延续 锌供需双弱，但下游需求阶段性走弱更为明显，且春节假期期间下游企业基本停产状态，预计锌锭社会库存显著累积压力下，锌价继续承压。节后重点关注下游复工进度，若复工延迟，累库周期可能延长。 蔡丽 Tel：025-52278446Email:caili@ftol.com.cn从业资格号:F0236769投资咨询证号：Z0000716 章节目录 一、行情回顾......................................................................................................................................3二、锌影响因素分析..........................................................................................................................31、全球锌矿供应紧张................................................................................................................32、国内外锌矿加工费低位未有改善........................................................................................53、全球锌供需过剩量逐渐缩窄................................................................................................64、国内锌供应边际收缩............................................................................................................75、下游需求疲弱态势加剧........................................................................................................86、国内库存外同步增加..........................................................................................................10三、行情展望....................................................................................................................................12 图目录 图1沪锌指数日K线走势..................................................3图2全球锌矿产量........................................................4图3国内锌精矿进口量....................................................6图4国内锌精矿进口量....................................................6图5全球锌月度供需平衡表................................................7图6国内精炼锌产量......................................................7图7基建投资同比增速....................................................9图8房地产市场同比增速..................................................9图9汽车产销量同比增速.................................................10图10 LME库存...........................................................11图11国内社会库存.......................................................11 一、行情回顾 1月份，国内外锌价重心继续上移。宏观及市场多头情绪推动占主要原因。美联储降息预期升温，美元走弱提振大宗商品；地缘政治风险推升避险情绪，贵金属上涨带动有色板块走强。从供需方面来看，海外供应端继续受限，国内锌精矿进口窗口开启，但冶炼厂不含硫酸等副产品的利润依旧亏损，冶炼厂减产行为持续。下游锌需求淡季国内去库存化止步，但并未有明显累库，整体锌供需面变化不大。月末，市场多头情绪消退，且下游畏高情绪加重，沪锌高位拐头向下。 2月份春节假期，部分冶炼厂常规放假检修停产，预计精炼锌产量环比下滑。而消费端，临近春节，终端进入放假阶段，同时锌价过高，企业利润倒挂明显，需求走弱明显，且春节假期期间下游企业基本停产状态，预计2月锌锭社会库存显著累积压力下，锌价继续承压。 二、锌影响因素分析 1、全球锌矿供应紧张 据国际铅锌研究小组公布的数据显示，2025年11月全球锌精矿产量为106.27万吨，同比增加2.48万吨，增幅达2.39%；其中海外锌精矿产量为71.27万吨，同比增加1.98万吨，增幅高达8.2%，海外产区成为全球产量增长的主要动力；中国锌精矿产量35万吨，同比增加0.5万吨，增幅为2.88%，保持稳步小幅增长态势。得益于部分新增矿山投产及现有矿山复产贡献，2025年全球锌精矿产量预计同比增加6%左右，有望实现连续三年减产后的首次明显回升。进入2026年后，产量增长动能逐步趋缓。海外方面，Antamina、RedDog等主力矿山因矿石品位下滑、产能结构转向及设备检修等原因，纷纷下调2026年产量预期，合计减量规模达30-40万吨，大幅抵消了其他新增产能的增长潜力，预计2026年海外锌精矿产量仅能实现10万吨左右的小幅增长。 当前矿供应端扰动仍是制约锌精矿供应的关键因素。海外方面，供应扰动更为频繁，澳大利亚MountIsa矿山因周边铁路遭遇洪水损毁，矿石运输受阻，一季度产量面临明显滞压；伊朗受地缘政治风险及外部制裁影响，锌精矿生产、运输及出口均存在较大不确定性；玻利维亚中资锌矿项目因当地政策调整被叫停，同时部分矿山遭遇社区抗议活动，生产进度严重滞后，进一步加剧了全球锌精矿供应的紧张预期。 国内方面，根据SMM数据显示，12月国内锌精矿产量28.78万吨，环比减少7.58%，同比增加5.85%。12月国内锌精矿产量较11月环比下滑。进入1月，国内临近春节假期，国内部分铅锌矿山进入常规检修及停产阶段，矿山开工率有所下滑，锌精矿供应量同步走弱；尽管下游冶炼企业提前开展冬储备库工作，缓解 了短期原料短缺压力，但2月正值春节假期，矿山复工复产进度缓慢，供需格局难以得到有效改善。 2、国内外锌矿加工费低位未有改善 进口方面，2025年月度进口量表现强劲。根据最新海关数据显示，2025年12月进口锌精矿46.25万吨，环比下降10.87%，同比增长1.15%。月度进口量环比下滑，但仍处于近几年来的高位水平。分国别来看，2025年12月，进口来源国前三的国家是：秘鲁12月7.27万吨，占比15.7%；澳大利亚12月6.63万吨，占比14.3%；南非12月5.87万吨，占比12.7%。从环比数据来看，12月澳大利亚、秘鲁、阿曼等国家减量明显，而刚果民主共和国、南非等国家流入国内量有不同程度的增多。 进入1月，一方面，冶炼厂前期锁价采买的进口锌精矿陆续到货，加上进口窗口持续开启，进口锌精矿经济性显著改善，为进口锌精矿流入提供条件；另一方面，受硫酸及贵金属价格高位影响，1月国内冶炼厂精炼锌产量有所抬升，但国内正值冬季停产期，预计对进口锌精矿需求旺盛。多方综合来看，1月中国锌精矿进口量预计维持高位。 不过进口补充下，国内外锌矿供应偏紧状态延续。锌精矿进口加工费持续下行，国内进口加工费已降至近一年低位，国内锌矿加工费低位维持稳定。根据SMM数据显示，2026年1月内外加工费月均值分别报1400元/吨和31.5美元/干吨，国内矿月度环比持平，进口矿月度环比喜爱的18.42美元。截1月末，国外锌精矿周度加工费为1500元/吨，周环比持平；周度进口加工费为25.5美元/干吨，周度环比减少4.25美元。 3、全球锌供需过剩量逐渐缩窄 2025年11月全球精炼锌产量116.12万吨，同比增加5.1%。11月全球精炼锌需求116.89万吨，同比增加0.47%。全球精炼锌短缺0.77万吨。其中中国11月精炼锌产量58.2吨，同比增加9.81%；海外精炼锌产量57.92万吨，同比增加0.75%。11月全球精炼锌供需已连续数月维持小幅短缺状态。1-11月份精炼锌累计产量为1256.89万吨，累计增加0.87%；1-11月精炼锌累计需求量为1247.06万吨，累计增加0.16%。1-8月全球精炼锌供需过剩累积9.8万吨，同比去年过剩幅度大幅增加，主要原因在于精炼锌产量增速大于需求量。不过值得注意的是， 累积过剩绝对量自2025年8月后环比逐渐缩窄。 4、国内锌供应边际收缩 根据SMM数据统计，2026年1月国内精炼锌产量为56.06万吨，环比增加1.54%（约0.85万吨），同比增加7.35%。1月国内锌精矿加工费跌势暂止，但依旧维持低位，冶炼厂不含硫酸不含副产品的利润依旧亏损在1500元/吨左右，冶炼厂供应释放空间有限，1月国内精炼锌产量持续低位。2月份国内春节假期，多家冶炼企业已安排检修或减产计划，包括内蒙古、四川、湖南等地企业均有减停产安排，部分企业检修时间持续至2月中下旬。北方地区受冬季环保限产影响，矿山开工率下降，原料供应偏紧进一步制约冶炼端开工。大型头部企业凭借原料库存 优势和副产品收益支撑，开工率相对稳定；但中小型冶炼厂受制于原料采购困难和成本压力，开工率明显下滑。目前冶炼企业整体开工率处于季节性偏低水平，预计2月产量将环比回落约8.78%至51.14万吨左右。 进口方面，根据最新的海关数据显示，2025年12月精炼锌进口量0.87万吨，环比下降51.94%，同比下降73.4%，1-12月精炼锌累计进口30.4万吨，累计同比下降31.78%。12月精炼锌出口2.72万吨，即12月精炼锌净出口1.85万吨。沪伦比价改善，国内出口窗口逐渐关闭，进口亏损缩窄至2500元/吨左右。 总之，沪伦比价仍不利于进口，出口窗口关闭中。国内锌冶炼厂利润压缩和原料库存压力下，锌供应端整体边际收缩状态。 5、下游需求疲弱态势加剧 1月下游初级终端行业受淡季、环保及节前因素影响下整体季节性偏弱。 镀锌行业呈现“先降后升再回落”的走势，整体运行偏弱。1月上旬，开工率从54.4%降至52.5%，主要因元旦后部分企业检修及津冀等地重污染预警引发的环保限产；中旬环保限产解除，叠加部分企业节前赶工，开工率回升至55.8%；下旬随着春节前备货需求减弱，部分企业提前放假，开工率小幅回落至55.6%，全程处于淡季低位运行。 氧化锌行业高位震荡，供应呈现紧平衡格局。1月行业开工率稳定在58%-59%的相对高位，但实际供应偏紧。核心原因是环保政策持续收紧，颗粒物排放管控标准严苛，部分中小企业产能受限，同时原料锌锭库存偏低，企业只能按需生产。目前成品库存周转天数仅约5