锌期货月报：锌市供增需弱格局延续，累库预期下维持空头配置

有色金属研究团队研究员：彭婧霖021-60635740pengjinglin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3075681研究员：张平021-60635734zhangping@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3015713研究员：余菲菲021-60635729yufeifei@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3025190行业锌期货月报 请阅读正文后的声明 观点摘要＃summary＃宏观面，美国国际贸易法院此前做出禁止执行特朗普对等关税，但随后被联邦上诉法院暂时搁置。特朗普关税预期为持续不稳定扰动，近期一系列政策加码对华限制，中美贸易谈判仍面临变数。国内5月中国国制造业景气由扩张转为收缩，随着中美关税冲突缓和后出口阶段性回暖，有望对市场偏好形成提振，关注7月政治局会议定调及发力。基本面上，矿端宽松预期不变，锌市供增需弱，关注冶炼端增量带来的供应边际增加，社库加速累库或促使锌价进一步探低。原料端，海外矿山扰动降低，国内矿山季节性复产增量叠加进口锌矿高位，冶炼厂原料库存供应无虞，加工费及副产价格高企，炼厂综合利润改善提振开工积极性，6月冶炼厂产量增加明显，云铜锌业15万吨冶炼项目顺利出产品，国内锌锭供应边际增加。5月內强外弱进口窗口开启，后续预计仍有进口货源流入补补充。需求端，下游初级消费领域开工均低于往年同期水平，90天缓冲期出口企业处理前期积压订单为主，随着需求步入淡季下游企业订单跟进不佳，下游成品库存呈现上行趋势。当前社库水平较低支撑近月价差走高，后市来看，锌市供增需弱格局不变，若社库累库趋势确认则将进一步打开下方空间，沪锌维持空头配置，下看2.20/2.15万关口。 请阅读正文后的声明-2- 近期研究报告《锌矿供应缓解下的长期隐忧》2024-3-4《锌矿供应转为宽松，逢高偏空》2024-3-1《供给约束与宏观共振》2024-11-2《锌矿紧缺预期落地，减产到底几何——海外锌矿Q2产量梳理报告》2024-8-28 目录一、行情回顾与未来行情展望..........................................................................-4-1.1行情回顾.....................................................................................................-4-1.2未来行情展望.............................................................................................-6-二、基本面分析..................................................................................................-6-2.1锌矿端维持增量预期................................................................................-6-2.25月超预期检修拖累产量数据，6月炼厂产量增加明显.......................-8-2.3內强外弱，进口窗口打开，锌矿锌锭进口维持高位............................-9-2.4关税影响传导至初级消费领域..............................................................-10-2.5货币宽松再发力，持续巩固楼市稳定态势..........................................-12-2.6618年中大促消费前置，三季度白电排产连续下滑............................-14- 请阅读正文后的声明-3- 一、行情回顾与未来行情展望1.1行情回顾一季度锌价重心回落，进入宽幅震荡区间，1月3日25040元/吨为年内高点，震荡区间下沿贴近2.3万关口。二季度伊始，宏观风险事件驱动沪锌期价跳空低开低走，关税政策阴影持续，产业面供需过剩施压，锌价2.18-2.28万区间震荡。1月市场受特朗普关税政策预期及美联储暂停加息影响，避险情绪升温，美元走高压制锌价。2月海外加税计划频出，市场修正定价逻辑。基本面看，海外矿端紧缺缓解，进口加工费转正回升，冶炼利润修复，但春节假期使得锌锭产量窄幅波动，下游停工叠加备货清淡，节后复工节奏迟缓令社库去化延后。3月矿端宽松逐步传导至冶炼端，"金三"需求启动偏晚，镀锌等加工领域开工回升缓慢。两会后政策利好提振宏观氛围，沪锌随有色板块回暖但缺乏上行驱动，多次上攻2.42万未果。下旬受加工费上行及炼厂复产预期冲击，月末单日重挫至2.33万。下游逢低点价补库后重回刚需采购，市场呈现"强预期弱现实"格局，锌价核心矛盾转向供给增量与消费复苏节奏的博弈。二季度，沪锌低位盘整。4月，美国加征54%惩罚性关税引发市场恐慌，商品市场重挫，沪锌跳空低开，下探21620元/吨，为2024年8月以来新低。基本面上，锌矿加工费继续上行，炼厂综合利润改善，精炼锌产量环比提升。海外伦锌集中交仓库存压力显性化，拖累内盘再度下探前低。5月上旬以来央行宣布双降，中美关税冲突缓和，市场对经济预期有所好转，宏观面利多兑现，沪锌再度试探2.3万关口，但突破无效回撤至震荡区间。月末国内华南一炼厂检修时间延长消息驱动，市场消化后弱震荡运行。沪锌走势（元/吨）数据来源：Wind，建信期货研究发展部 请阅读正文后的声明-4- 请阅读正文后的声明-5-数据来源：Wind，建信期货研究发展部图5：锌除汇比数据来源：Wind，建信期货研究发展部图7：LME0-3价差数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部图6：持仓及成交数据（手）数据来源：Wind，建信期货研究发展部 请阅读正文后的声明-6-宏观面，美国国际贸易法院此前做出禁止执行特朗普对等关税，但随后被联邦上诉法院暂时搁置。特朗普关税预期为持续不稳定扰动，近期一系列政策加码对华限制，中美贸易谈判仍面临变数。国内5月中国国制造业景气由扩张转为收缩，随着中美关税冲突缓和后出口阶段性回暖，有望对市场偏好形成提振，关注7月政治局会议定调及发力。基本面上，矿端宽松预期不变，锌市供增需弱，关注冶炼端增量带来的供应边际增加，社库加速累库或促使锌价进一步探低。原料端，海外矿山扰动降低，国内矿山季节性复产增量叠加进口锌矿高位，冶炼厂原料库存供应无虞，加工费及副产价格高企，炼厂综合利润改善提振开工积极性，6月冶炼厂产量增加明显，云铜锌业15万吨冶炼项目顺利出产品，国内锌锭供应边际增加。5月內强外弱进口窗口开启，后续预计仍有进口货源流入补补充。需求端，下游初级消费领域开工均低于往年同期水平，90天缓冲期出口企业处理前期积压订单为主，随着需求步入淡季下游企业订单跟进不佳，下游成品库存呈现上行趋势。当前社库水平较低支撑近月价差走高，后市来看，锌市供增需弱格局不变，若社库累库趋势确认则将进一步打开下方空间，沪锌维持空头配置，下看2.20/2.15万关口。二、基本面分析2.1锌矿端维持增量预期2025年，全球精炼锌市场呈供过于求格局。ILZSG指出，由于计划性和意外的矿山关闭，过去三年锌矿产量有所下降，但2025年锌矿产量或将增加4.3%达1243万吨。ILZSG预计，由于精矿供应增加，2025年精炼锌产量增长1.8%达1373万吨，需求增长1%达1364万吨，全球精炼锌供应过剩9.3万公吨。根据对矿企财报梳理，2025年海外锌精矿复产、新增投产及采矿计划调整等因素将使得锌矿紧缺格局得到明显改善。一季度以来锌矿加工费显著修复，5月国产锌精矿加工费在3500元/金属吨，较2025年1月上涨1650元/金属吨；进口锌精矿加工费在45美元/干吨，较2025年1月上涨65美元/干吨。5月22日消息，ILZSG称，2025年3月矿山锌产量101.84万吨，1-3月 请阅读正文后的声明-7-累计矿山锌产量290.2万吨，2024年1-3月累计矿山锌产量279.7万吨，累计同比增长3.75%。2025年一季度，全球锌产量327.8万吨，锌消费313.5万吨，供应过剩14.3万吨，去年同期过剩14.8万吨。根据SMM数据统计，国内4月锌精矿月度产量29.24万吨，1-4月锌精矿总产量90.75万吨，较2024年同期108.99万吨减少9.24万吨，累计同比减少9.14%。锌精矿月度全国开工率69.2%，分规模来看，小型规模开工率60.6%，中型规模开工率68.8%，大型规模开工率69.4%。5月，国内锌矿产量预估为31.87万吨，1-5月累计产量131.62万吨，累计同比减少5.91%。图9：锌精矿月度产量与开工率（金属吨/%）数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：SMM，建信期货研究发展部图10：锌精矿月度产量（万吨）图11：锌精矿产量同比（%）数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：SMM，建信期货研究发展部 请阅读正文后的声明-8-2.25月超预期检修拖累产量数据，6月炼厂产量增加明显4月国内锌锭产量55.54万吨，5月国内除河南、安徽、陕西、广西、湖南、青海等地区的常规检修外，超预期增加广西、山西、青海地区的突发检修，精炼锌产量预估为53万吨，环比减少1%。根据SMM数据统计，截至5月底，精炼锌冶炼厂原料库存天数为27.7天，原料库存量为42.1万金属吨，较上月增加1.1万金属吨，炼厂原料库存无虞。进口锌精矿TC持平在45美元/金属吨，国产锌精矿TC持平在3500元/吨，冶炼厂利润亏损400-600元/吨，副产银、硫酸等副产品综合利润转正，冶炼厂开工积极性较高。6月冶炼厂产量增加明显，增量除了云南、河南地区的新增产能释放外，前期检修的陕西、河南、安徽、广西、山西等地复产，外加内蒙古、陕西地区的提产亦贡献一定增量；减量主要集中在云南和湖南等地的检修控产。6月国内精炼锌产量环比增加，预估1-6月产量累计同比增加将近2%。图12：中国精炼锌产量（万吨）图13：精炼锌产量同比（%）数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：SMM，建信期货研究发展部图14：精炼锌冶炼厂原料库存天数（天）图15：精炼锌冶炼厂原料库存（万吨）数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：SMM，建信期货研究发展部 请阅读正文后的声明-9-2.3內强外弱，进口窗口打开，锌矿锌锭进口维持高位根据海关数据，2025年4月进口锌精矿49.47万吨，环比3月35.95万吨增加37.6%，同比增加72.07%；1-4月累计锌精矿进口量171.25万吨，累计同比增加45.26%。4月，澳大利亚进口矿11.2万吨（+5.06万吨），秘鲁进口矿10.04万吨（+2.23万吨），南非进口6万吨，俄罗斯5.08万吨。4月精炼锌进口量2.82万吨，环比增加0.06万吨，同比减少38.66%。1-4月精炼锌累计进口量12.92万吨，累计同比下降9.44%。4月精炼锌出口0.25万吨，4月精炼锌净进口2.57万吨。进口来源来看，哈萨克斯坦进口量2.07万吨，占进口总量73.35%，其次澳大利亚进口0.48万吨，占比16.9%。中美贸易争端缓解，市场情绪有所缓和，但美国经济数据疲软担忧抵消了前期关税下调的乐观情绪，海外情绪走弱。5月国产矿加工费继续上行，叠加新投产冶炼厂投料生产，炼厂对进口锌矿需求依旧强劲，预计锌矿进口水平依然维持高位。5月内强外弱下，沪伦比值走高，精炼锌进口窗口开启，海外进口锌锭有所流入，预计进口量或增加至3.5万吨左右。图17：精炼锌进口盈亏（元/吨）数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部图18：锌精矿进口量（吨）图1