新质生产力系列水泥现金牛第二曲线拓展加速，有望迈向综合硅基材料企业

新质生产力系列：水泥现金牛第二曲线拓展加速，有望迈向综合硅基材料企业 挖掘价值投资成长 增持（维持） 2026年02月03日 东方财富证券研究所 证券分析师：王翩翩证书编号：S1160524060001证券分析师：郁晾证书编号：S1160524100004证券分析师：闫广证书编号：S1160526010004 【投资要点】 水泥现金奶牛，成本控制领先行业。公司前身为1978年成立的上峰水泥厂，1997年完成企业改制，截止到2025Q3，公司前三大股东分别为浙江上峰控股集团（持股比例31.15%）、南方水泥（14.50%）和铜陵有色金属集团控股（10.39%），混合所有制经营使得公司既具备了民企的灵活制度，也具备了国企的资源。公司在华东地区复制海螺水泥T型战略，利用长江黄金水道降低运输成本，同时持续降本增效，2020-2024年，公司水泥及熟料业务平均毛利率33.1%，与海螺水泥基本持平，领先行业内其余重点企业，体现其优秀的成本控制能力。截止到2025Q3，公司在手现金+交易性金融资产31亿元，现金奶牛特点突显，也为公司半导体领域投资布局提供了坚实的基础。半导体财务投资2026年起有望逐渐进入收获期。自2020年以来， 为进一步提升公司增长动能，公司开始逐渐通过直投、或者与专业机构合作成立专项基金等形式进行新经济股权投资，投资聚焦半导体等领域投资。根据我们统计，截止到2025年底，公司已投资20余家企业，其中半导体领域投资涵盖设计-制造-封测等多个领域。根据公司公告，长鑫科技、盛合晶微等企业IPO申请已获受理，未来有望上市。2025年前三季度，公司投资收益+公允价值变动损益合计贡献利润2.08亿元，占公司税前利润的32%左右，半导体投资业务收益已成为公司利润的重要贡献来源。随着所投企业未来逐渐上市，2026年公司财务投资有望进入收获期，未来该收益有望进一步增厚。第二曲线持续拓展，有望迈向综合硅基材料企业。公司2025年4月 基本数据 总市值（百万元）14,492.46流通市值（百万元）14,492.4652周最高/最低（元）14.95/6.9952周最高/最低（PE）22.58/10.5652周最高/最低（PB）1.62/0.7652周涨幅（%）113.8852周换手率（%）23.12 公告五年发展规划（2025年-2029年），表示公司将适度加大股权投资业务的投入积累，形成建材材料产业链与股权投资业务链“双轮驱动”的业务格局，并通过五年左右的时间，力争培育出第二成长曲线，形成新质材料增长型业务（硅基材料、钙基材料、新型非基础材料）+建筑材料基石类业务+股权投资资本型业务的“三驾马车”的业务格局。2026年1月公司与兰璞创投成立基金，投资业务进一步加速。由于优秀的性能，硅基材料是集成电路的基础材料，广泛应用于设计、生产、封测的各个环节，而随着技术突破，未来其应用范围有望进一步拓展，例如2025年英特尔推出硅基氮化镓技术，突破了过往的深度集成瓶颈。我们判断，如果公司对于硅基新材料的布局获得成功，未来随着硅基材料应用范围的持续拓展，公司利润和估值有望同时增厚，而由于公司在过往五年多半导体财务投资中积累了相关的行业理解与人脉，我们对于公司拓展持乐观态度。 相关研究 《H1成本改善带动利润提升，看好旺季涨价弹性及高股息价值》2025.08.26 《Q1业绩高增，分红率大幅提升》2025.04.28 水泥主业2026年有望修复，分红提供安全边际。随着产能置换的推进，以及《水泥行业熟料产量监测核算技术要求》等具体标准出台，我们认为超产核增的执行力度将有所上升，从而削减行业供给并改善企业竞合关系，从而带动水泥行业修复，而公司作为水泥行业领先企 业也有望重点受益。公司2024年报分红6亿，对应95.7%分红率，按2026年2月2日市值计算股息率4.3%，安全边际良好。 【投资建议】 我 们预 计2025-2027年 ， 公 司收 入54.3/55.7/57.2亿 元 ， 同 比-0.34%/+2.51%/+2.70%，归 母 净 利 润7.38/8.47/9.11亿 元 ， 同 比+17.70%/+14.67%/+7.61%，对应2月2日股价19.02/16.59/15.41x PE。我们认为公司较高的股息率为公司提供了良好的安全边际，同时未来硅基新材料发展空间广阔。维持“增持”评级。 【风险提示】 水泥需求不及预期；成本高于预期；半导体等新兴产业投资低于预期。 正文目录 1.混合所有制企业典范，前瞻布局半导体领域..............................................52.水泥行业：产能置换有望使得供需格局边际改善.......................................82.1.产能置换有望使得供给端边际改善..........................................................82.2.稳增长政策陆续出台，基建对水泥需求形成一定支撑...........................103.上峰水泥：“小海螺”成本盈利领先行业，半导体投资布局发展空间广阔123.1.复制海螺T型战略，成本及盈利行业领先............................................123.2.主业“一体两翼”战略稳步推进，骨料业务稳健增长...........................133.3.布局半导体财务投资，2026年有望进入收获期....................................143.4.与兰璞创投合作，半导体布局有望进一步完善，迈向综合大型硅基材料企业...................................................................................................................183.5.他山之石：日本三菱综合材料公司同样由水泥企业发展为综合电子材料公司...................................................................................................................214.盈利预测及评级........................................................................................224.1.盈利预测................................................................................................234.2.评级.......................................................................................................235.风险提示...................................................................................................24 图表目录 图表1：公司前五大股东（截止2025年9月）...........................................5图表2：公司发展历程..................................................................................5图表3：公司分产品收入..............................................................................6图表4：公司分区域收入..............................................................................6图表5：产能明细列表..................................................................................6图表6：2018-2025Q1-3公司营收及增速....................................................7图表7：2018-2025Q1-3公司归母净利及增速.............................................7图表8：2018-2025Q1-3公司毛利率及净利率.............................................7图表9：2018-2025Q1-3公司投资收益及公允价值变动损益.......................7图表10：公司历史分红情况.........................................................................7图表11：全国平均水泥价格（元/吨）.........................................................8图表12：水泥产业主要供给端政策梳理......................................................9图表13：水泥产能分地区转出指标统计......................................................9图表14：超产核增指标梳理.......................................................................10图表15：固定资产投资增速........................................................................11图表16：房地产开发投资增速....................................................................11图表17：城镇固定资产基建投资增速.........................................................11图表18：地产新开工面积及增速................................................................11图表19：西藏铁路“十五五”VS“十四五”前三年建设强度...................11图表20：西藏铁路运营里程........................................................................11图表21：四川铁路“十五五”VS“十四五”建设强度.............................12图表22：四川高速“十五五”VS“十四五”建设强度.............................12图表23：公司水泥及熟料业务数据............................................................12图表24：主要水泥企业水泥熟料业务毛利率对比......................................13图表25：骨料产能.....................................................