晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 固定收益深度:固收+系列之十二-多资产图谱及固收+投资组合构建策略快评:市场调整的原因及性质策略周报:ETF净赎回规模收窄——1月第4周立体投资策略周报 行业与公司 商贸零售行业快评:黄金珠宝系列专题九-应对金价波动，以复盘对比2013年“抢金潮”为参考 军工行业快评:商业航天行业点评-SpaceX百万颗算力卫星申请，太空光伏、激光通信产业迎来新机遇 医药行业专题:创新医疗器械盘点系列（4）：肿瘤基因检测的“勇敢者游戏”（上篇） 家电行业2026年2月投资策略：原材料价格上涨对白电龙头影响有限，白电1-2月排产增速环比改善 石化化工行业2026年2月投资策略：推荐油气、炼油炼化、钾肥、磷化工的投资方向 奥瑞金(002701.SZ)深度报告:三片罐基本盘托底，两片罐开启盈利修复 金融工程 金融工程月报:金融工程月报-券商金股2026年2月投资月报金融工程周报:ETF周报-上周科创芯片ETF规模突破680亿元，沪深300净赎回超2400亿元 【常规内容】 宏观与策略 固定收益深度:固收+系列之十二-多资产图谱及固收+投资组合构建 固收+策略优势：“固收+”产品的优势一方面是通过参与其他资产获得更多收益来源，另一方面是通过多元资产配置构建风险收益比更好的产品。立足于多资产的“固收+”策略，在增厚收益的同时降低组合波动，能够改善夏普比率，降低回撤风险。 不同时间维度下的各类金融资产风险收益特性：我们使用长周期的观察维度，分别选择15年、10年、5年的统计周期，从收益和波动两个角度出发，观察各类资产的风险收益差异性。结果显示，从收益角度来看，2011年至今，A股微盘指数与美股领跑权益市场，长久期利率债券增长稳健，贵金属与原油行情分化；2016年至今，商品市场展开修复行情，转债指数年化收益率提高，配置性价比增加；2021年开始，权益市场周期性板块分化加剧，贵金属商品表现亮眼。 从波动角度来看，2011年至今，权益市场总体波动更大，短久期利率债券防御效果突出，原油商品回撤风险较大；2016年开始，转债市场波动率显著下降，贵金属抗回撤能力表现较好。 主流金融资产的相关关系拆解：我们考察中国债券资产和其他金融资产的滚动相关关系，寻找呈现弱相关或负相关关系的金融资产，分析不同宏观时期各类资产相关性关系的波动变化。结果显示，中债与恒生消费、A股宽基指数的负相关性较强，与黄金存在一定的正相关关系，与原油负相关。从滚动相关系数时间序列来看，除非极端市场行情，多数时候股债呈现跷跷板效应。 基于多资产的固收+投资组合构建：我们分别从年化收益率和夏普比率两个维度构建固收+投资组合，并利用2011-2025年的数据进行回测。结果显示，“固收+”产品通过配置一定比例的股票或者商品，可以同时兼顾提高收益和避免出现大幅回撤的双重目标。我们以报告中夏普考量视角下的最优组合（组合1）为例，在中短期纯债底仓基础上分别配置少量权益资产、商品资产后，相比于纯债组合，该组合的年化收益率提升2%，而最大回撤率仅增加3.1%；类似地，当考察收益考量视角下的最优组合（组合1）时，我们发现在分散配置多资产后，年化收益率相对稳定，但对应的最大回撤率下降2.3%。 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。 证券分析师：赵婧（S0980513080004）、王艺熹（S0980522100006）、董德志（S0980513100001） 策略快评:市场调整的原因及性质 2月2日上证指数报收4016点，跌幅2.48%，深证成指报收13824点，跌幅2.69%，中小板指报收8344点，跌幅2.37%。创业板指报收3264点，跌幅2.46%。有色、钢铁、化工等跌幅居前。 证券分析师：吴信坤（S0980525120001）、余培仪（S0980526010001） 策略周报:ETF净赎回规模收窄——1月第4周立体投资策略周报 核心结论：①1月第4周，资金入市合计净流出1483亿元，前一周流入1739亿元。②短期情绪指标处于05年以来高位，长期情绪指标处于05年以来中低位。③从行业角度看，以成交额占比为例，过去一周半导体、有色金属、国防军工等热度较高。 1月第4周，资金入市合计净流出1483亿元，前一周流出1739亿元。资金流入方面，融资余额减少74亿元，公募基金发行增加415亿元，ETF净赎回1551亿元，北上资金估算净流出9亿元；资金流出方面，IPO融资规模34亿元，产业资本净减持80亿元，交易费用150亿元。 短期情绪指标处于05年以来高位。短期情绪指标主要看换手率和融资交易占比，最近一周换手率（年化）为627%，当前处在历史上由低到高90%的分位；最近一周融资交易占比为9.65%，当前处在历史上 由低到高71%的分位。 长期情绪指标处于05年以来中低位。长期情绪指标主要看大类资产比价，一看价格对比，最近一周A股风险溢价（全部A股PE倒数减十年期国债收益率）为2.48%，当前处在历史上由高到低46%的分位；二看收益率对比，最近一周300指数（除金融）股息率/十年期国债收益率为1.2，当前处在历史上由高到低7%的分位。 从行业角度看，过去一周成交额占比历史分位数最高的前3个行业则分别是半导体99%、有色金属98%、国防军工97%，最低的分别是食品加工0%、交通运输0%、房地产1%；融资交易占比分位数最高的行业前三名则分别是机械设备86%、电力设备82%、社会服务79%，最低的分别是银行14%、非银金融20%、房地产20%。 风险提示：资金和情绪指标均为估测，未必代表市场的真实情况。 证券分析师：吴信坤（S0980525120001）、余培仪（S0980526010001） 行业与公司 商贸零售行业快评:黄金珠宝系列专题九-应对金价波动，以复盘对比2013年“抢金潮”为参考 近期，金价出现较大幅度波动，美东时间COMEX黄金开年至1月29日涨幅为12.28%，但1月30日单日录得跌幅8.35%。市场较为关心金价波动如何影响黄金珠宝终端零售。本篇报告以2013年“抢金潮”为镜鉴，结合当前黄金珠宝市场新特征，为投资者提供应对金价波动、优化资产配置与投资策略的参考。 国信零售观点：1、首先，本报告所述的“抢金潮”特指2013年4月，金价经历长达十余年牛市后出现快速下跌的背景下，国内发生的相对集中、大规模购买黄金产品的现象。 2、彼时的影响和特点包括：1）金银珠宝社零增速在2013年4月显著上升，达到72.16%，并且从数据看，增长至少延续了数月，并非市场担心的转瞬即逝；2）显著拉高了相关公司的年度业绩，如六福集团2014财年收入、净利润均创下历史新高；3）后续两年金价持续震荡走弱，一定程度上透支了消费，2014-2016年金银珠宝社零最终实现0.04%/7.3%/0%的增长表现。 3、2026年本轮金价波动与2013年的周期共性：1）共性之一在于金价下跌前同样实现了持续数年的上行，强化了居民对于黄金产品长期保值增值的认同感，因此下跌初期预计同样会出现较为集中的消费热度。2）共性之二在于如果金价出现持续性的盘整走弱，预计以投资偏好为重的消费需求下滑，影响行业增速。不过目前金价仅是短期数日的调整，后续需进一步观察，下此结论尚早。 4、2026年本轮金价波动与2013年的结构差异：1）从投资性需求的角度看，触发逻辑不同，本轮购金热潮实际上在金价连创新高的背景下已经逐步发生，核心驱动力并非短期抄底的获利，而是对资产配置优化、财富保值和传承的追求，是更为长期的行为。2）从消费属性看，其市场韧性主要建立在产品工艺、品牌叙事和消费场景的多元化之上，是消费者对于悦己或文化认同的追求。去年以来以老铺黄金为代表的多家企业一口价产品的高双位数到三位数的同店增长为此提供了佐证。3）企业增长的内核改变，从渠道生意转为产品驱动，更有动力和能力摆脱对金价波动的过度依赖，构建相对独立于金价的“附加值护城河”。 总体上而言，与2013年的“抢金潮”对比，当前金价波动对黄金珠宝零售的影响：不变的在于对市场短期情绪影响；变的在于行业增长逻辑转向依赖产品创新、工艺进步和文化叙事能力带来的“α收益”。 建议关注两个投资方向：一是，参考2013年金价回调后带来抢购潮并延续数月的投资购买热情，因此短期业绩有望进一步加速增长的标的，如投资金条+饰品双业务的菜百股份；具备价差优势并且港澳经营能力突出的六福集团；二是，近年来产品设计或差异化能力较好或综合优势明显的头部企业，如老铺黄金、潮宏基、六福集团、周大福等。 证券分析师：张峻豪（S0980517070001）、柳旭（S0980522120001）、孙乔容若（S0980523090004） 军工行业快评:商业航天行业点评-SpaceX百万颗算力卫星申请，太空光伏、激光通信产业迎来新机遇 2026年1月30日，SpaceX向美国联邦通信委员会（FCC）提交申请，计划发射超100万颗卫星，构建全球首个“轨道数据中心系统”。该系统定位为太空AI计算基础设施，目标为全球数十亿用户提供推理和边缘计算服务。SpaceX计划9年时间完成全部部署，前3年10%，第6年部署50%，第9年全部完成，卫星将分层部署于500公里、1000公里、2000公里轨道，通过激光链路实现星间、星地互联，形成太空数据网络传输能力。 国信军工观点：1）SpaceX此次申请跨越“星链”的传统卫星互联网范畴，目标直指全球AI太空算力主权，提前布局太空算力基础设施建设，通过星舰低成本发射将算力部署至近地轨道，利用太空近乎无限的太阳能显著降低AI计算成本；2）此事件标志着商业航天未来重点将转移至太空算力领域，太空算力的GW级能耗需求以及海量卫星激光组网需求，太空光伏、激光通信等领域将迎来巨大的发展前景。3）太空算力星引燃新一轮火箭发射潮，未来可回收火箭产业链各环节也将迎来新的增长。 投资建议：SpaceX此次事件成为太空算力高速发展的助推剂，建议关注火箭端、太空算力、太空光伏、激光通信等各环节企业。 风险提示：相关技术突破不及预期、相关技术应用情况不及预期、太空算力卫星部署进度不及预期。 证券分析师：李聪（S0980525080006） 医药行业专题:创新医疗器械盘点系列（4）：肿瘤基因检测的“勇敢者游戏”（上篇） 缘起：肿瘤基因检测行业处于发展快车道。2025年四季度至今肿瘤基因检测领域热点不断，国际重磅交易 频 出 ， 国 内 监 管 革 新 。2025年 美 国 肿 瘤 基 因 检 测 龙 头 股 价 涨 势 良 好 ，Natera/ExactScience/Guardant/Grail年度股价涨幅分别达到52%/78%/221%/464%。国际体外诊断龙头常规业务增长乏力，而肿瘤基因检测行业维持高景气度。肿瘤基因检测有望覆盖肿瘤早期筛查、辅助诊断、伴随诊断、疗效监测、复发预测等肿瘤精准治疗全流程。随着肿瘤MRD、多癌早筛的应用逐步成熟，各应用场景的可及市场规模将呈数倍扩大。  ExactScience：肠癌早筛的领军企业。Exact Sciences是一家全球领先癌症筛查与诊断公司，核心业务是肠癌筛查产品Cologuard。公司2025年业绩指引为收入32.2-32.35亿美元（+16.7-17.2%），中期目标（2022-27年）为收入复合增速15%和2027年超过20%的经调整EBITDA利润率。美国肠癌筛查的可及市场大约对应1.2亿45-85岁平均风险人群，目前已筛查人群约7000万，其中肠镜占比77%，Cologuard占比13%。Cologuard的未来增长动力可拆解为：1）复筛（rescreen）、2）护理差距（Care Gap）项目、3）CologuardPlus定价提高、4）年轻人群市场、5）强大商业化布局。公司升级的Plus版本各维度性能均