大类资产策略2月报

大 类 资 产策 略2月 报 赵 复 初2 0 2 6年2月1日 摘要 大类资产配置：关注美伊局势演绎 1.海外宏观：风险偏好回升与风险事件扰动并存 (1)美国经济总体稳健：标普全球公布的PMI报告显示，美国经济活动在1月仍保持扩张态势，就业态势接近弱平衡状态，价格压力总体可控，都说明美国经济仍有一定韧性，引领风险偏好回升。但仍需注意，PPI价格上行或说明价格压力正在从生产端传导至终端消费，叠加地缘局势下油价飙升背景下，1月CPI或有上行压力。 (2)警惕美债与美元交易风险：自12月美联储重启RMP短债购买计划以来，已累计向市场净投放约550亿美元的资金，repo使用量明显减少，资金拆借利差转为负值，表明市场流动性整体保持宽松。但一月格林兰岛问题持续发酵，欧洲机构投资者兴起卖出美国交易，对长期美债形成冲击。同时，日元与日债崩盘风险下，日美联合宣布干预，逆风交易风险增加，美元与美债避风港属性有所动摇，或放大资金面波动。 (3)美联储1月暂停降息：鲍威尔会后坦言加息并不是3月的基准场景，但多数官员预计通胀指标至少在未来的一年半中都将保持在2%的目标之上，市场预期首次降息时间点由3月延后至6月，宽松预期回调显著。此外，前理事凯文沃什获选美联储主席候选人提名，其“降息与缩表”组合的实用货币政策被质疑可能带来长期通胀脱锚风险，引发市场担忧。 2.大类资产表现：1月资金面偏向宽松，经济数据转好提振市场风险偏好，全球股指表现较优；短期风险事件扰动集中，避险资产波动幅度较大，债市收益率曲线延续陡峭化走势；汇市有承压表现，非美元货币阶段性走强；商品表现分化，有色、贵金属以及能化板块表现偏强，农产品与工业品表现较弱。(1)债市方面，美联储本月通过RMP净投放资金约150亿美元，美元市场流动性维持宽松，短端收益率基本收平，长端债市受到持续高通胀、主权债务压力激增以 及资金对于配置超长期债券意愿减弱影响，长短利差进一步走阔，叠加美联储主席候选人落地，短期降息情绪大幅回落，美债收益率延续陡峭化。国内方面，1月债市先跌后涨，12月通胀数据超预期回暖以及“两新”政策的及时部署，推动市场风险偏好回升，债市偏空运行。1月中下旬央行大幅净投放MLF，配置盘积极购债，推动债市市场重新走强。展望二月，在央行结构性降息以及经济数据平稳背景下，央行全面降息概率较低，债市继续走强动力不足，债市整体震荡格局难以改变。 (2)汇率方面，美国长期通胀保持高位预期下，降息空间将受到限制，在一定程度上支撑美元指数表现。但日美债抛售压力共振延伸至外汇市场，日美联手干预汇市，使得在美元动能边际转弱，在去美元化逻辑加速的背景下，预计美元将呈现偏弱震荡表现。(3)股指方面，月内市场情绪扰动影响较多，特朗普政府政策不确定性（包括委内瑞拉事件、格陵兰岛、美伊局势升级、美联储主席候选人迟迟未落地和美国政府 关门风险）对市场有一定压力。但总体来看欧美经济陆续出炉，稳健的经济增长提振了市场情绪，叠加多家企业发布积极财报，欧美股指创下单月最长月度连涨。短期内，风险事件影响趋于弱化，需关注债市与汇市波动对于市场的干扰。 (4)原油方面，原油方面，月内委内瑞拉事件与美伊局势紧张持续扰动，原油受到供应端不确定叙事，风险溢价支撑油价在月内偏强运行。但从中长期来看，若风险溢价趋弱，供应过剩逻辑或重新回归，短期内油价或仍偏强，但长期看空预期仍有一定支撑。贵金属方面，月内地缘与美国政策不确定性频发扰动市场，避险投资与美元对冲需求将使得贵金属持续偏强运行，但随着美联储候选主席人选出炉，市场对于前期的超宽松预期有所回调，金价大幅回落。短期内，贵金属价格仍有回调可能，需谨慎对待。3.下周关注重点： 海外关注美国非农就业与ISMpmi数据 大类资产配置策略 目录 1、海外市场热点追踪2、大类资产走势分析3、下周重点关注事件 1.1美国1月标普全球制造业、服务业PMI均扩张 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：S&P Global PMI，光大期货研究所 ➢美国经济总体稳健：标普全球公布的PMI报告显示，美国商业活动在1月仍保持增长，但增速相较2025年下半年常见的扩张速度明显偏弱。制造业和服务业的潜在出口需求减少影响了新订单的增速，投入价格降温指向通胀影响有所走弱，而就业依旧维持疲弱的增长态势。总的来说，美国经济虽有一定韧性，但增长动能不足。 1.2美国就业市场转向弱平衡 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢就业接近弱平衡：美国12月新增5万个非农就业岗位，年内月均就业增长为4.9万人，失业率由前值的4.6%回落至4.4%。就业结构上，增长主要来自餐饮服务业、医疗保健业和社会援助领域，零售业就业出现下降。同时，劳动力参与率的下滑表明整体劳动力规模正在收缩，并且薪资增速仍旧偏弱，均指向美国就业虽有趋于稳定的迹象，但大环境依然低迷的现实，为2026年降息仍留有一定空间。 1.3整体劳动力规模与消费信心正在收缩 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢劳动力供需双收缩下的再平衡：失业率下降的部分原因在于失业者彻底离开了劳动力市场，不再被统计为“积极寻找工作”的人群。劳动力参与率的下滑与中期通胀预期连续三月下降，表明整体劳动力规模正在收缩的同时，市场对于美国经济增长也存在一定的悲观预期。 1.4关税价格影响或在未来半年消退 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢消费通胀压力暂时可控：美国12月CPI数据出炉，12月CPI同比和环比增速（2.7%和0.3%）均与前值持平，核心CPI环同比双双低于预期，表明当前通胀正在进一步放缓。结构上，住房、核心服务以及食品价格成为当月通胀上行的主要推手，而此前关税影响较大的服饰、家具等价格大幅回落对冲了部分上行压力。整体来看，美国通胀上行风险暂时可控，但仍不足以支撑美联储继续降息。 1.5生产端通胀逐步传导至终端需求 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢生产到消费的价格传导正在加速：美国12月生产者价格指数（PPI）环比上涨0.5%，同比上涨3%；剔除食品和能源后的12月核心PPI环比上涨0.7%，同比上涨3.3%，均高于市场预期。部分企业正逐步将增加的关税与能源成本向终端需求环节传导，并可能在未来数月持续向消费端释放，从而推升消费端的通胀水平。 1.6美元流动性整体保持宽松 资料来源：NewyorkFED，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美元流动性保持宽松：自12月美联储重启RMP短债购买计划以来，已累计向市场净投放约550亿美元的资金，repo使用量明显减少，资金拆借利差转为负值，表明市场流动性整体保持宽松。 1.7美债避险属性有所动摇 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：NewyorkFED，光大期货研究所 ➢美债避险属性有所动摇：格林兰岛问题持续发酵，欧洲机构投资者兴起卖出美国交易，对长期美债形成冲击。同时，日元与日债崩盘风险下，日美联合宣布干预，逆风交易风险增加，美元与美债避风港属性有所动摇，或放大资金面波动。 1.8欧美央行降息路径 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美联储1月暂停降息：鲍威尔会后坦言加息并不是3月的基准场景，但多数官员预计通胀指标至少在未来的一年半中都将保持在2%的目标之上，市场预期首次降息时间点由3月延后至6月，宽松预期回调显著。此外，前理事凯文沃什获选美联储主席候选人提名，其“降息与缩表”组合的实用货币政策被质疑可能带来长期通胀脱锚风险，引发市场担忧。 2.1全球股市 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢月内市场情绪扰动影响较多，特朗普政府政策不确定性（包括委内瑞拉事件、格陵兰岛、美伊局势升级、美联储主席候选人迟迟未落地和美国政府关门风险）对市场有一定压力。但总体来看欧美经济陆续出炉，稳健的经济增长提振了市场情绪，叠加多家企业发布积极财报，欧美股指创下单月最长月度连涨。短期内，风险事件影响趋于弱化，需关注债市与汇市波动对于市场的干扰。MSCI世界领先以及MSCI世界指数月度涨跌幅分别为2.92%和2.19%，MSCI发达国家指数为5.63%，MSCI新兴市场指数为8.81%。 注：MSCI世界领先指数=MSCI世界指数+MSCI新兴市场指数+MSCI前沿市场指数；MSCI世界指数=美国+MSCI发达市场指数（SmallCapIndex）；MSCI指数覆盖每个市场约85%的自由流通市值。详情请参考：MSCI 2.2全球债券市场 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢美债方面，美联储本月通过RMP净投放资金约150亿美元，美元市场流动性维持宽松，短端收益率基本收平，长端债市受到持续高通胀、主权债务压力激增以及资金对于配置超长期债券意愿减弱影响，长短利差进一步走阔，叠加美联储主席候选人落地，短期降息情绪大幅回落，美债收益率延续陡峭化。 2.2全球债券市场 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢国内方面，1月债市先跌后涨，12月通胀数据超预期回暖以及“两新”政策的及时部署，推动市场风险偏好回升，债市偏空运行。1月中下旬央行大幅净投放MLF，配置盘积极购债，推动债市市场重新走强。展望二月，在央行结构性降息以及经济数据平稳背景下，央行全面降息概率较低，债市继续走强动力不足，债市整体震荡格局难以改变。 2.3全球汇率 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢汇率方面，美国长期通胀保持高位预期下，降息空间将受到限制，在一定程度上支撑美元指数表现。但日美债抛售压力共振延伸至外汇市场，日美联手干预汇市，使得在美元动能边际转弱，在去美元化逻辑加速的背景下，预计美元将呈现偏弱震荡表现。美元指数月内下跌1.18%，报收97.1160。在岸离岸均强势破7，美元兑人民币报收6.9678（前一周为6.9929），离岸人民币报收6.9478（一周前为6.9601）。 2.3全球汇率 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢月内，非美货币多数偏强，欧元涨1.44%，英镑涨2.33%，瑞郎涨2.48%，澳元涨4.21%，加元涨0.79%，日元涨1.19%。 2.4大宗商品 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢原油方面，月内委内瑞拉事件与美伊局势紧张持续扰动，原油受到供应端不确定叙事，风险溢价支撑油价在月内偏强运行。但从中长期来看，若风险溢价趋弱，供应过剩逻辑或重新回归，短期内油价或仍偏强，但长期看空预期仍有一定支撑。WTI和布伦特原油月度分别变动14.51%和16.07%。 ➢贵金属方面，月内地缘与美国政策不确定性频发扰动市场，避险投资与美元对冲需求将使得贵金属持续偏强运行，但随着美联储候选主席人选出炉，市场对于前期的超宽松预期有所回调，金价大幅回落。短期内，贵金属价格仍有回调可能，需谨慎对待。Comex黄金收于4879.60美元/盎司，月度上涨12.84%。 2.4大宗商品 资料来源：Ifind，光大期货研究所 资料来源：Ifind，光大期货研究所 ➢本月商品期货市场资金净流入1300.08亿元。地缘扰动以及极端天气影响明显增强，有色、贵金属以及能化板块表现偏强，农产品与工业品表现较弱。 2.4大宗商品 资料来源：Ifind，光大期货研究所 研究员简介 •赵复初，英国杜伦大学金融学博士，