可转债周报：小盘风格承压之下，转债估值仍有支撑

核心观点 上周，国务院发布《中华人民共和国药品管理法实施条例》，积极支持产业新业态发展，促进医药创新成果落地；国务院发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》，提出12条政策举措，并划出交通、家政等重点服务消费领域，加强对培育服务消费新增长点的支持保障。 东方金诚研究发展部 分析师翟恬甜副总经理曹源源 二级市场方面：上周，权益市场风格有所切换，小盘风格持续走弱，贵金属市场的巨震传导，也进一步打压风险偏好，转债市场缩量调整，抗跌属性显现，万得可转债加权指数跑赢万得可转债正股加权指数0.43pcts。上周，博时可转债ETF虽然周五净赎回，但全周仍增持转债34.02亿元，而海富通上证可转债ETF全周净赎回8.57亿元；整体来看，上周转债ETF净申购转债25.45亿元，对转债估值仍形成支撑。 时间 2026年2月2日 展望后市，预计短期内转债仍将跟随正股震荡盘整，维持轮动较快的结构性行情，高拥挤方向脆弱性加剧，而大盘、红利转债在防御性配置需求上升的背景下预计继续占优。但宽幅震荡期内转债仍存不对称优势，业绩预告披露完毕后，小微盘避险情绪也将逐渐缓解，指数短期回调后监管态度也将有所回温，结合当前流动性环境仍较充裕，预计节前仍有望开启新一轮利好与政策博弈行情，市场风格有望再度切换至小盘占优，对转债市场形成带动。 一级市场方面：上周，无转债发行，联瑞转债、耐普转02上市；截至上周五，转债市场存量规模5525.88亿元，较年初减少45.96亿元，较前周减少36.82亿元；8支转债获证监会核准待发，共61.64亿元，1支转债获发审委审核通过，共15.00亿元。 ·· 一、政策跟踪 1月27日，国务院发布《中华人民共和国药品管理法实施条例》，积极支持产业新业态发展，稳妥推进药品委托分段生产；优化上市流程设计，促进医药创新成果落地；规范发展中药材种植与养殖，促进中药质量源头提升；完善流通使用监管要求，筑牢药品安全底线；针对性地补充制度措施，织密药品安全法治网，促进药品高水平安全，护航医药产业高质量发展，将于2026年5月15日起施行。 1月29日，国务院发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》，提出12条政策举措，并划出交通、家政、网络视听、旅居、汽车后市场、入境消费等重点服务消费领域，从优化服务供给、推进先行先试、创新消费场景、加强人才培养等方面发力，激发发展活力；从健全激励机制、优化安全管理、培育优质品牌、建设平台载体等方面着手，培育发展动能；通过健全标准体系、加强信用建设、强化财政金融支持等，加强对培育服务消费新增长点的支持保障。 二、二级市场 上周，权益市场主要指数集体收跌，上证指数、深证成指、创业板指分别收跌0.44%、1.62%、0.09%。海外方面，美联储1月维持利率不变，鹰派沃什被提名为美联储主席，市场担忧美联储政策预期出现急剧转变，使贵金属在地缘风险带来的快速冲高后出现大幅调整，金银均创下近50年最大跌幅，全球资本市场大多下行。国内方面，国家统计局数据显示，在装备制造业和高技术制造业利润较快增长的带动下，2025年全国规模以上工业企业利润同比增长0.6%，扭转了三年以来的下降态势；但1月PMI指数较12月环比回落0.8pcts至49.3%，宏观经济景气度有所下降，不及市场预期。权益市场方面，上周受美联储鹰派提名扰动的影响，上周五在商品市场中贵金属巨震的影响下，有色金属板块掀起跌停潮，市场风险偏好明显下行，全周来看，上周小微盘股持续走弱，大盘红利开始走强，市场风格有所切换， 具体来看，周一，A股震荡走低，题材股多数回调，资源股集体上涨，黄金、疫苗概念逆势走强，两市成交额3.28万亿元；周二，A股震荡上涨，但小微盘表现偏弱，黄金股再度走强，商业航天、AI硬件板块也反复活跃，两市成交额2.92万亿元；周三，A股三大股指涨跌不一，国际贵金属大幅上涨带动贵金属、有色金属板块掀起涨停潮，两市成交额2.99万亿元；周四，上证指数在金融、地产、消费等大盘股带动下保持窄幅震荡，而深证成指、创业板指跌幅加深，两市成交额3.23万亿元；周五，由于商品市场中贵金属板块跳水，权益市场有色金属行业出现跌停潮，市场风险偏好明显下行，创业板指由于受到算力硬件盘中拉升的带动，最终收涨，两市成交额2.86万亿元。 上周，转债市场主要指数集体跟跌，中证转债、上证转债、深证转债分别收跌2.61%、2.56%、2.61%，日均成交额902.09亿元，较前周边际缩量30.86亿元。上周，随着小微盘股开始走弱，转债跟随正股也持续承压，但转债抗跌属性影响之下，万得可转债加权指数仍跑赢万得可转债正股加权指数0.43pcts。上周，转债ETF继续分化，博时可转债ETF继续增持34.02亿元，不过于上周五已开始净赎回，而海富通上证可转债ETF则明显净赎回8.57亿元；整体来看，上周转债ETF合计净申购转债25.45亿元，对转债估值仍形成支撑。 结构上看，上周转债市场在调整压力下，大盘风格由于抗跌属性突出，开始表现占优，万得可转债AAA指数以0.82%跌幅领跑各万得细分指数，而万得可转债高价指数收跌5.19%，跌幅明显。历史分位上看，上周，转债正股与转债价格均有所回落，不过中位价格水平仍然分别位于2020年以来98.98%、99.39%高位，转换价值分位数则回落2.23pcts至95.53%分位，由于转债较为抗跌，转债中位估值水平小幅上升0.22pcts至59.25%分位。交易情绪上，上周权益活跃度下行，中位正股换手率下降2.51pcts至95.25%分位，转债活跃度仍在提升，中位转债换手率边际上升0.41pcts至99.53%分位。 行业上看，上周，各行业转债全线下跌，建筑材料、农林牧渔、食品饮料、公用事业转债平均跌幅小于1%，表现领先；国防军工转债平均跌逾5%，计算机转债平均跌逾4%，表现靠后。估值上看，上周各行业转债估值有所分化，2020年以来平均转股溢价率上升0.57pcts至62.20%分位，中位转股溢价率下降0.44pcts至59.63%分位。其中，农林牧渔、食品饮料、轻工制造与家用电器行业转债，估值分位数下降约10pcts；而计算机、环保、国防军工行业转债由于转债抗跌属性显现，估值分位数则分别上涨21.56pcts、16.00pcts、10.24pcts。 展望后市，在美联储鹰派预期发酵、商品市场巨震传导、1月经济数据不及预期等事件影响下，预计短期内转债仍将跟随正股震荡盘整，维持轮动较快的结构性行情，高拥挤方向脆弱性加剧，而大盘、红利转债在防御性配置需求上升的背景下预计继续占优。但也可以看到，上周在正股较快调整过程中，转债市场抗跌属性显现，估值仍实现了小幅上升，可见供需紧平衡格局仍为转债市场提供了较强支撑，在宽幅震荡期内相比正股存在不对称优势。并且，业绩预告披露完毕后，小微盘避险情绪预计在巨震后逐渐缓解；指数短期回调也将进一步换来后期空间，预计监管态度将有所回温；可以看到近期市场量能仍维持相对高位，流动性环境仍较充裕，整体来看，节前仍有望开启新一轮政策与利好博弈行情，届时市场风格有望再度切换至小盘占优，转债市场也将再次受益，迎来估值消化。 ·· 个券上看，上周转债市场大多转债上涨，385支转债中309支上涨，46支下跌。上涨个券中，百川转2由于2025年出货量大幅增长，以及转股溢价率较低，上周跟随正股涨超12%，领涨市场；豪美转债与运机转债分别由于公告不提前赎回、业绩增长超预期，也实现超过7%增长，表现领先。下跌个券中，高位转债上周跌幅较深，例如AI应用题材的新致转债、商业航天题材的航宇转债，上周分别跌逾21%、20%，回调明显；此外，东时转债由于股东涉嫌信息披露违法违规被立案，引发市场担忧，上周也出现16%以上跌幅。 数据来源：Wind，东方金诚 数据来源：Wind，东方金诚 数据来源：Wind，东方金诚 数据来源：Wind，东方金诚 数据来源：Wind，东方金诚 ·· 数据来源：Wind，东方金诚 上周，转债市场价格下降，估值分化。转债价格方面，上周，全市场转债价格算术平均值162.10元，中位数为139.19元，较前周分别下降5.83、2.79元。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为44.43%、32.87%，较 上周分 别上 升0.80pcts、 下降0.10pcts， 其中 转换 价值110-130转 债估 值下降4.80pcts，评级AA级转债估值上升1.93pcts；纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率算数平均值和中位数分别为55.72%和31.03%，下降5.72pcts、3.38pcts，其中纯债价值100以上转债的纯债溢价率下降5.31pcts，评级A+及以下评级转债纯债溢价率下降8.53pcts。 ·· 数据来源：Wind，东方金诚 三、一级市场 上周，无转债发行，联瑞转债、耐普转02上市，凯盛转债、瑞达转债、金钟转债、福蓉转债、环旭转债、英特转债提前赎回退市。截至上周五，转债市场存量规模5525.88亿元，较年初减少45.96亿元，较前周减少36.82亿元。上周三，联瑞转债上市，首日涨停57.3%，首周涨超126%，截至上周五转股溢价率已达到115.52%高位；上周五，耐普转02上市，首日也涨停57.3%，转股溢价率21.96%，仍在中低水平 ·· 上周，10支转债转股比例达到5%以上，相较前周增加1支，其中富淼转债、福立转债、神通转债、华锐转债、华正转债、兴发转债已公告提前赎回；荣23转债、众和转债、凤21转债已公告即将触发强赎条件；首华转债由于转股溢价率一度出现负值，也引起投资者较多转股。 上周，斯达半导发行转债获交易所审核通过；1支转债获发审委审核通过，共15.00亿元；截至上周五，8支转债获证监会核准待发，共61.64亿元（见附表1）。 条款跟踪方面，上周，1支转债公告下修转股价格,2支转债公告提前赎回。蓝帆转债公告将转股价格由9.50元/股下修至8.50元/股；龙大转债公告董事会提议下修转股价格；灵康转债、李子转债公告不下修转股价格；回天转债、鸿路转债、巨星转债、美诺转债公告即将触发转股价格下修条件。兴发转债、福立转债公告提前赎回；甬矽转债、豪美转债公告不提前赎回；严牌转债、首华转债、嘉元转债、润达转债、凤21转债、力诺转债、信服转债、惠城转债、利柏转债、众和转债、华辰转债、永吉转债、泰瑞转债、荣23转债、盟升转债、煜邦转债公告预计触发提前赎回条件。 权利及免责声明： 本研究报告及相关信用分析数据、模型、软件、评级结果等所有内容的著作权及其他知识产权归东方金诚所有，东方金诚保留与此相关的一切权利。建议各机构及个人未经书面授权，避免对上述内容进行修改、复制、逆向工程、销售、分发、引用或任何形式的传播。 本报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性及完整性由资料提供方/发布方负责。东方金诚已对该等资料进行合理审慎核查，但此过程不构成对其合法性、真实性、准确性及完整性的任何形式保证。 鉴于评级预测具有主观性和局限性，需提醒您：评级预测及基于此的结论可能与实际情况存在差异，东方金诚保留对相关内容随时修正或更新的权利。 本报告仅为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，不构成任何决策结论或建议。建议投资者审慎使用报告内容，自行承担投资行为及结果的责任，东方金诚不对此承担责任。 本报告仅授权东方金诚指定使用者按授权方式使用，引用时需注明来源且不得篡改、歪曲或进行类似修改。未获授权的机构及人士请避免获取或使用本报告，东方金诚对未授权使用、超授权使用或非法使用等不当行为导致的后果不承担责任。 地址：北京市丰台区丽泽路24号院平安幸福中心A座45-47层电话：86-10-62299800(总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn