开源晨会

开源晨会0202 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】走好中国特色金融发展之路，建设金融强国——宏观周报-20260201 【宏观经济】开年PMI边际放缓——兼评1月PMI数据-20260201 【宏观经济】2025年财政收官数据的成色——宏观经济点评-20260131 数据来源：聚源 【策略】再提“坚定牛市信心，降低预期斜率”——投资策略周报-20260201 【固定收益】2026年房地产见底的可能性——固收专题-20260131 【金融工程】资产配置月报（2026年2月）——金融工程定期-20260201 【金融工程】开源交易行为因子绩效月报（2026年1月）——金融工程定期-20260131 【金融工程】“量化固收+”基金盘点：策略分类与持仓行为——基金研究系列（34）-20260131 行业公司 【汽车】FSD付费用户渗透率超12%，2025全球人形机器人出货量同比增长5倍——行业周报-20260201 【化工】三代制冷剂价格淡季坚挺，新一轮价格上涨或在酝酿；巨化股份、昊华科技等发布2025业绩预增公告——氟化工行业周报-20260201 【电子】美股存储业绩超预期，海内外CSP持续加码AI资本支出——行业周报-20260201 【食品饮料】茅台春节需求韧性超预期，大众品底部改善趋势明确——行业周报-20260201 【计算机】周观点：SpaceX申请部署百万颗卫星，剑指太空算力——行业周报-20260201 【非银金融】1月基金新发显著增长，头部券商业绩预告符合预期——行业周报-20260201 【机械】太空采矿开启新篇章——行业周报-20260201 【商贸零售】功效护肤品牌HBN母公司护家科技递表港交所——行业周报-20260201 【医药】供需双改善，国内临床CRO行业进入发展新阶段——行业周报-20260201 【化工】原料价格走高+供需格局改善，本周对硝基氯化苯、己二酸等价格上行明显——行业周报-20260201 【农林牧渔】二育由惜售转出栏但去化有限，节后猪价回落风险加大——行业周报-20260201 【海外科技】AI入口竞争加剧，关注Moltbot带动的生态机会——行业周报-20260201 【通信】Meta、康宁、微软财报亮眼，重视硅光CPO、光纤、液冷投资机会——行业周报-20260201 研报摘要 总量研究 【宏观经济】走好中国特色金融发展之路，建设金融强国——宏观周报-20260201 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 国内宏观政策：建设金融强国 过去两周（1月18日-1月31日）国内宏观主要聚焦以下几个方面： 经济增长方面，国家发改委有关负责人介绍，2026年宏观政策要把发力点放在做强国内大循环上，全方位扩大国内需求。将优化“两新”政策的支持范围和补贴标准；研究制定出台扩大内需战略实施方案，研究制定城乡居民增收计划等。 习近平总书记发布《走好中国特色金融发展之路，建设金融强国》。文章指出，金融强国应当基于强大的经济基础，具有领先世界的经济实力、科技实力和综合国力，同时具备一系列关键核心金融要素。 基建与产业方面,近两周重点政策围绕商业航天、零碳工厂、太空算力等新兴产业发展。此外，2026年第一批936亿元超长期特别国债支持设备更新资金已经下达，支持工业、能源电力、教育、医疗、粮油加工、海关查验、住宅老旧电梯、节能降碳环保等领域。 货币政策方面，央行行长潘功胜再次表态，2026年将继续实施好适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，保持流动性充裕。今年降准降息还有一定的空间。要继续维护好金融市场的平稳运行。加强债券市场、外汇市场、货币市场、票据市场、黄金市场监督管理。建立在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排。 财政政策方面，财政部等部门发布财政金融协同促内需一揽子政策，包括首次设立5000亿元民间投资专项担保计划，引导银行新增投放5000亿元中小微企业民间投资贷款等。提前下拨2026年中央财政困难群众救助补助资金1410亿元。 地产政策方面，政策聚焦商业用房最低首付比调降。最低首付款比例调整为不低于30%。 消费政策方面，国务院办公厅印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》，提出12条政策举措，划出交通、家政、网络视听、旅居、汽车后市场、入境消费这些重点服务消费领域。 金融监管政策方面，政策聚焦大宗商品交易监管。近期商品价格波动明显，上期所、广期所、上金所等交易所多次发布调整涨跌停板、下调交易限额、上调保证金比例等多项举措。 贸易方面聚焦美方表示在4月之前，中美双方有机会开启新一轮经贸谈判，商务部对此回应表示，中方愿与美方用好中美经贸磋商机制，管控分歧、推进合作。 海外宏观政策：特朗普提名凯文·沃什为下任美联储主席 海外宏观方面，政策聚焦美联储、日央行货币政策决议、美联储新主席提名、美国与伊朗局势进展、美国政府停摆危机等。 美联储维持基准利率在3.50%-3.75%不变，在连续三次降息25个基点后暂停行动，符合市场预期。美国总统特朗普正式提名前美联储理事凯文·沃什为下任美联储主席，这一提名还需获得参议院批准。在美联储任职期间，沃什持鹰派货币政策立场，但近年转向支持特朗普的关税政策及加快降息立场。 风险提示：国内外货币政策持续分化，国内政策执行力度不及预期。 【宏观经济】开年PMI边际放缓——兼评1月PMI数据-20260201 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |陈策（分析师）证书编号：S0790524020002 制造业：PMI再度转弱，生产与需求均下行 (1)需求下行叠加高基数拖累，制造业景气度降至荣枯线下。1月制造业PMI为49.3%、环比下行了0.8个百分点，明显弱于季节性规律。此前我们曾指出“12月工作日数同比增加2天，作为环比指标的PMI读数会出现一定改善”，实际上经济改善幅度可能有限，但这形成了较高的基数并拖累1月PMI表现。分行业来看，农副食品加工、铁路船舶航空航天设备等产需指数位于高景气区间，油煤加工、汽车等行业则相对承压。 (2)有色原油涨价提振工业原材料价格，预计1月PPI同比延续回升。1月PMI原材料购进价格为56.1%，较前值上升了3.0个百分点；PMI出厂价格为50.6%，较前值上升了1.7个百分点。根据高频指标，我们预计1月PPI环比可能在0.3%左右、同比为-1.3%左右。 (3)分类型来看，大中型企业景气度转弱但预期向好。1月大型、中型、小型企业PMI分别较前值下行了0.5、1.1、1.2个百分点，表征民企景气度的BCI指数回升了3.9个百分点至53.7%，短期扰动不改民企对中长期经营生产预期向好。 非制造业：房地产或同步拖累建筑业和服务业景气度 (1)建筑业PMI转弱：一则近期低温天气及春节假日临近等因素影响，建筑业施工转弱；二则房屋建筑可能拖累较大，1月房地产PMI降至40%以下、推测房建PMI或同步趋弱，而基建受益于提前下达2026年“两重”和中央预算内投资，可能下行幅度稍小。 (2)服务业小幅下行：1月服务业PMI为49.5%、较前值下滑了0.2个百分点，服务业新订单亦有小幅转弱。分行业来看，金融业位于高位景气区间，但房地产业商务活动指数降至40.0%以下。从我们跟踪的领先指标“商品房库销比”来看，房价下行压力或趋增。 开年PMI边际放缓，有待扩内需政策加快出台落地 作为2026年经济“开门红”首考，1月PMI数据并不亮眼，供需均有下行，或为12月高基数、春节临近和铜油涨价等因素共振下的结果，此外房地产拖累尚未收窄。往后看，经济数据进入真空期，需密切跟踪春节消费、返乡复工人流强度、节后地方一季度重大项目开工、百年建筑开复工率等“软数据”的成色。对权益而言，从科技成长主线向顺周期扩散的现实基础可能尚不坚固。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退而拖累国内出口。 【宏观经济】2025年财政收官数据的成色——宏观经济点评-20260131 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 事件：12月，全国一般公共预算收入15529亿元，全国一般公共预算支出38857亿元。政府性基金预算收入17430亿元，政府性基金预算支出20750亿元。 12月一般预算收入增速边际放缓，支出力度边际改善 1、12月财政收入走低，税收和非税收入均形成拖累。12月狭义财政收入15529亿元，同比下降25%，增速边际回落。2025年全年公共财政收入增速下滑至-1.7%，未达到预算0.1%的目标，12月单月下滑的拖累最为严重。12月税收收入承压，企业所得税领跌四大税种。12月税收收入录得11549亿元，同比下滑11.5%（前值+2.8%）。四大主要税种仅个人所得税增速提升，其余均有所下滑，企业所得税下滑幅度最大。企业所得税同比下滑18%，一是主要受2024年12月高基数影响，另一方面，工业企业利润增速四季度走低，也与企业所得税累计增速的下滑相呼应。消费税同比下滑3.9%，增速较上月下降7个百分点。增值税增速下降5.5个百分点至-2.2%，12月投 资承压、消费复苏动能减弱，叠加2024年12月较高的基数，增值税收入同比转弱。个人所得税同比增长11.4%，维持了上月底较高增速。其他税种方面，土地和房地产相关税收收入表现分化。土地增值税增速大幅改善21个百分点，由负转正（+8.5%），城镇土地使用税增速提升至7.7%，房产税增速小幅下滑至10.4%，契税下滑2.4个百分点至-12.4%。车辆购置税收入延续下滑，同比下滑32%。 非税收入的下滑也对税收形成拖累。12月非税收入录得3980亿元，同比下滑47.9%，降幅扩大。基数效应是较为主要的原因。2024年12月非税收入同比增长94%，与当年税收总体歉收、非税收入发力补缺口有关。而2025年非税收入征收的力度缩水，导致非税收入下滑。这一趋势在12月得到扩大。 2、支出力度边际改善，但全年目标完成情况弱于近5年。12月一般预算支出38897亿元，同比下滑1.7%（前值-3.7%），支出力度边际回暖。2025全年累计增速下滑至-1.7%。支出结构年末呈现基建强民生弱的特征。社保和就业支出增速继续下探，同比降至-7.4%，连续3个月负增长体现2025年四季度社会保障类支出的力度趋势性减弱。民生类的另外两项支出，教育和卫生健康支出增速同样回落，分别录得-4.3%、12%（下滑20个百分点）。基建支出增速总体回升。城乡社区事务、农林水利支出增速分别同比提升至12.75%和-11%，交通运输支出同比下滑4.8%。科技类支出转为负增，增速下降30个百分点至-2.9%，年底财政支出以基建端发力为主，科技相对转弱。文旅体育支出增速继续提升14个pct至5.3%。2025年一般财政的发力节奏更集中在上半年，支出进度从8月起开始落后于2024年，最后两个月力度加速放缓，全年实际完成预算目标情况为近五年来最低，完成预算的96.8%。而一般财政收入完成预算目标的98.3%，略强于2024年。实际第一本账赤字约为7.14万亿，比预算少5800亿元，也体现出年末支出发力不足，或有为2026年开年留存一定结余的考虑。 政府性基金收支平稳收官，预算完成情况强于过去三年 1、全年政府性基金收入下滑7%。12月全国政府性基金收入17430亿元，同比下降11.7%，降幅较11月缩窄4个百分点。2025年全年政府性基金收入57704亿元，同比下降7%（预算目标为+0.7%），土地出让收入同比下滑14.7%。全年政府性基金收入下滑的幅度小于2024年，意味着第二本账收入的边际改善，但幅度较为有限。2、支出增速小幅回落，全年力度前高后低。12